20180603-新时代证券-万华化学-600309.SH-公司复牌点评_公司整体上市方案落地_打造国际一流化工企业_7页_1mb

报告摘要

公司整体上市方案落地，打造国际一流化工企业总结

核心内容

公司于6月4日复牌，其整体上市方案正式落地，通过吸收合并控股股东万化化工，实现业务整合与资源优化。该方案涉及向万化化工的5名股东发行17.15亿股，总对价为522.12亿元，预计新增市值约147.94亿元，显著增厚公司业绩。此次并购完成后，公司将拥有全球领先的MDI产能，并进一步拓展石化业务，提升盈利能力与市场地位。

主要观点

并购重组落地，业绩显著提升
本次吸收合并将新增4.06亿股，市值增加约147.94亿元。注入资产包括万化宁波120万吨MDI产能、BC公司30万吨MDI和25万吨TDI产能等，预计增厚公司业绩约48亿元。同时，中诚信和中凯信作为员工持股平台，将成为上市公司直接股东，有利于建立员工激励机制。
成为全球MDI龙头，提升盈利能力与协同效应
收购完成后，公司MDI权益产能将达210万吨，超过巴斯夫的180万吨，跃居全球第一大MDI企业。此举不仅履行了公司之前解决同业竞争的承诺，还与BC公司形成全面资源共享，提升整体经营效率和规模效应。公司全球化布局加速，覆盖亚洲、欧洲和美洲三大市场。
MDI供需稳定，石化业务助力成长
MDI行业呈现寡头竞争格局，需求稳定增长，未来预计年增50万吨。公司已拥有179万吨的PO/AE一体化项目产能，2017年接近满负荷运行。同时，30万吨TDI、8万吨PMMA、5万吨MMA等项目将陆续投产，远期100万吨乙烯项目值得期待，为公司带来新的盈利增长点。
盈利预测与投资评级
暂不考虑资产注入，公司预计2018-2020年净利润分别为126亿、138亿和160亿元，对应PE分别为8倍、7倍和6倍。公司已跻身国际化工巨头，石化业务为公司成长提供支撑，因此维持“强烈推荐”评级。

关键信息

交易结构

发行股份：公司向国丰投资、合成国际、中诚投资、中凯信、德杰汇通发行17.15亿股，每股发行价30.43元，对价522.12亿元。
新增股份：实际新增4.06亿股，按停牌前股价36.44元/股计算，市值增加147.94亿元。
锁定期：交易对方认购股份将锁定3年。
现金选择权：万华实业为异议股东提供现金选择权，行权价为30.43元/股。
业绩承诺：涵盖BC公司100%股权、BC辰丰100%股权、万华宁波25.5%股权和万华氯碱热电8%股权，补偿期为2018至2021年。

股权结构变动

万化化工：吸收合并后注销法人资格，持股比例由47.92%降至0%。
国丰投资：持股比例由0%升至21.59%。
合成国际：持股比例由0%升至10.70%。
中诚投资：持股比例由0%升至10.52%。
中凯信：持股比例由0%升至9.61%。
德杰汇通：持股比例由0%升至2.23%。
其他股东：持股比例由52.08%降至45.35%。

财务数据摘要

指标	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	30100	53123	66325	71729	80045
净利润（百万元）	3679.4	11135	12686	13841	16072
毛利率（%）	31.1	39.7	37.7	37.5	38.2
净利率（%）	12.2	21.0	19.1	19.3	20.1
ROE（%）	24.8	43.3	33.0	26.5	23.5
EPS（元）	1.35	4.07	4.64	5.06	5.88
P/E（倍）	27.08	8.95	7.85	7.20	6.20
P/B（倍）	6.72	3.65	2.49	1.85	1.43

投资评级

评级：强烈推荐（维持）
依据：公司将成为全球MDI龙头，石化业务为公司成长提供支撑，未来有多个盈利增长点。

风险提示

MDI价格大幅下滑：可能对公司的盈利能力产生负面影响。
项目进展不及预期：可能影响公司未来的盈利增长。

附录：项目进展与未来规划

PO/AE一体化项目：总产能179万吨，2017年产销率99.55%，接近满负荷。
远期乙烯项目：拟投资178亿元，预计2020年6月建成，包含100万吨/年乙烯、15万吨/年环氧乙烷、45万吨/年线性低密度聚乙烯等，解决原料供应和副产盐酸问题。
高附加值产品布局：TPU、ADI、水性涂料等。