20250416-天风证券-知往鉴今系列_2025Q1大类资产复盘笔记_23页_3mb

2025Q1大类资产复盘总结

核心内容概述

2025年第一季度，大类资产表现呈现分化态势。A股市场冲高回落，宽基指数多数小幅收跌，但周期、成长、小盘风格领涨，有色金属、汽车行业表现突出。债市整体走弱，止住收益率下行势头，存单利率与10年期国债利率持续倒挂。商品市场分化明显，黄金、白银大幅走强，工业金属和农产品则多数走弱。全球股指涨跌不一，恒生指数大幅领涨，而美股表现疲软，欧股和亚太市场分化明显。美债走牛，隐含通胀冲高回落，期限利差震荡上行。

主要观点

A股市场表现

• 整体趋势：一季度A股冲高回落，其中2月趋势最强，3月转入震荡调整。
• 风格分化：周期、成长、小盘风格领涨，稳定、金融风格领跌。
• 行业表现：有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁等板块涨幅显著，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰、房地产等板块表现较弱。
• 资金动向：南下资金大幅回升，北上资金持续回落，融资融券余额震荡回升，ETF成交额占比冲高回落。

债券市场表现

• 收益率走势：债市整体走弱，10年期国债收益率从1.6%回升至接近1.9%，后又回落至1.8%左右。
• 信用利差：信用利差在1-2月走阔后，3月收窄，整体震荡下行。
• 存单利率与国债利率倒挂：存单利率高于10年期国债收益率，反映现实与预期的差异。

商品市场表现

• 黄金与白银：大幅走强，COMEX黄金期货3月31日报3131，创历史新高。
• 工业金属：分化明显，LME铜、锌等部分金属走强，铁矿石、原油等走弱。
• 农产品：整体弱势，南华工业品指数冲高回落。

海外市场表现

• 全球股指：涨跌不一，纳斯达克指数、标普500指数、日经225指数大幅收跌，恒生指数领涨。
• “美国是否例外”：市场围绕美国经济是否走向衰退展开讨论，科技产业表现分化，美国科技七巨头指数震荡下行。
• 美债表现：美债走牛，隐含通胀冲高回落，期限利差震荡上行，中美利差收窄。

关键信息

经济基本面

• PMI：制造业PMI连续两个月回升，2月升至扩张区间。
• 经济数据：1-2月工业增加值、社零、固投同比均回升，高于2024年12月及全年累计同比。
• 通胀与就业：CPI同比连续两月为负，跌幅收窄；PPI同比低位震荡；就业数据有所波动，但整体保持稳定。

宏观流动性

• 社融回暖：社融TTM同比见底回升，新增人民币贷款同比少增收窄，政府债券融资同比显著回升。
• M1-M2剪刀差：连续两个月走阔，显示企业存款增长快于居民存款。
• MLF操作：央行采用多重价位中标方式，缓解流动性压力，DR007月均值边际回落。

微观资金动向

• 南下资金：大幅回升，港股通成交净额中枢较2024年10月之前明显提升。
• 北上资金：持续回落，但陆股通成交额仍高于2024年10月前水平。
• 融资融券：余额震荡回升，截至3月31日，融资余额为19075亿元，融券余额为111亿元。
• ETF成交额：占比冲高回落，1月5日当周回升至8.6%，随后震荡回落。

风险提示

• 关税风险：关税细则尚未出台，但全球资产已受到扰动，资金避险需求提升。
• 政策落地：政策落地超预期可能影响市场走势。
• 流动性收紧：流动性收紧超预期可能对市场产生不利影响。

图表目录

• 图1：A股、商品、债券表现
• 图2：大类资产表现跟踪
• 图3：A股大事记
• 图4：主要宽基指数走势
• 图5：中信风格指数走势
• 图6：申万大中小盘指数走势
• 图7：主要指数走势
• 图8：申万一级行业表现一览
• 图9：TMT拥挤度冲高回落
• 图10：3月份，TMT与顺周期之间差距收窄
• 图11：国债收益率、同业存单利率均上行
• 图12：信用利差震荡下行
• 图13：大宗商品涨跌幅
• 图14：CRB现货指数与PPI呈现高相关性
• 图15：主要商品指数
• 图16：主要农产品走势
• 图17：原油及主要工业金属走势
• 图18：原油冲高回落
• 图19：COMEX黄金突破新高
• 图20：全球主要股指涨跌幅
• 图21：标普500指数涨跌幅
• 图22：恒生指数行业涨跌幅
• 图23：一季度AH股溢价指数回落
• 图24：一季度恒生指数、沪深300换手率冲高回落
• 图25：一季度发达市场相对新兴市场回落
• 图26：一季度科创50指数收涨，纳斯达克100指数收跌
• 图27：一季度美债计算出的隐含通胀冲高回落
• 图28：美债期限利差震荡上行
• 图29：一季度中美利差收窄
• 图30：宏观热力图
• 图31：全AROE（TTM）小幅反弹
• 图32：全A归母增速跌幅收窄
• 图33：社融结构
• 图34：社融TTM同比见底回升
• 图35：企业、居民中长贷同比处于低位
• 图36：M1-M2剪刀差走阔
• 图37：一季度政策利率持平
• 图38：DR007月均值边际回落
• 图39：DR007同期整体高于2024年，低于2023年
• 图40：新发基金情况
• 图41：南向资金大幅回升
• 图42：北向资金成交额占比回落
• 图43：两融余额回升
• 图44：ETF成交额占比冲高回落
• 图45：春节前后市场成交和涨跌幅情况
• 图46：两会日历效应（指数为万得全A）
• 图47：近六年发展主要预期目标对比
• 图48：人工智能指数2月创新高
• 图49：人形机器人指数3月下旬见顶回落
• 图50：海洋经济指数3月冲高回落
• 图51：美国科技七巨头指数走弱
• 图52：人形机器人供应链
• 图53：一季度关税相关主要措施
• 图54：美国零售同比回落
• 图55：美国财政赤字小幅回升
• 图56：美国失业金初请人数震荡上行
• 图57：美国经济景气指数回落
• 图58：密歇根通胀预期回升
• 图59：美国经济意外指数回落