20130718-华泰证券-雪迪龙-002658.SZ-脱硝监测业务进入爆发期_18页_1mb

雪迪龙（002658）深度研究报告总结

公司概况

• 当前价格：17.10元
• 合理价格区间：16.5~19.2元
• 总股本：274.95百万
• 流通A股：68.76百万
• 总市值：4,701.57百万
• 总资产：1,165.44百万
• 每股净资产：7.86元
• 投资评级：增持（首次评级）

核心内容

雪迪龙专注于火电行业脱硫脱硝监测系统，业务发展受到政策驱动，特别是在脱硝市场迎来爆发期，预计未来三年烟气在线监测系统销量将超过2000套，较2012年增长近1倍，营业收入复合增速超过26%，高于行业平均水平。

主要观点

1. 脱硝监测市场爆发：

   • 全国燃煤脱硫机组共4659台，预计未来三年关停400台左右，新增至少250台左右。
   • 到2015年，需安装脱硝装置的普通燃煤机组约4350台，考虑已完成脱硝装置的548台，剩余3461台需安装。
   • 按每机组配置4套脱硝、2套氨逃逸CEMS来测算，脱硝在线监测系统整体市场需求约20400套。
   • 公司脱硝在线监测系统2012年实际销售400套，预计2013-2015年累计销售4080-5100套，年均1360-1700套，是2012年销售规模的3.4-4.25倍。

2. 脱硫监测市场再造：

   • 我国在用中小锅炉约50万台，其中113个大气污染防治重点城市有燃煤工业锅炉24万台。
   • 若35t/h以上规模燃煤工业锅炉加装脱硫监测系统，预计新增脱硫CEMS市场1.44万套，是火电脱硫CEMS市场的6.8倍。

3. 政策驱动环境监测需求增长：

   • “十二五”期间，全社会环保投资需求约3.4万亿元，环境监测是重点投资领域之一。
   • 2013年环境监测仪器仪表市场规模预计超过217亿元，公司产品线拓展至废水监测领域。

4. 工业过程分析市场稳定增长：

   • 工业过程分析仪器应用广泛，涉及石油化工、钢铁冶金、能源电力等多个行业。
   • 预计“十二五”期间工业过程分析仪器市场保持15%增长率，累计规模可达300亿元。

5. 公司竞争优势：

   • 公司在脱硫脱硝监测领域市场占有率约20%-25%，具有较强竞争力。
   • 公司估值具备优势，2013年动态PE合理水平应在30-35X之间。

关键信息

• 脱硝市场：2013-2015年脱硝机组约3400台，脱硝CEMS市场需求约20400套，公司预计销售规模累计在4080-5100套之间。
• 脱硫市场：2013年脱硫CEMS市场进入更换期，每年需更换660台机组，共需1980套以上，新增约180套，公司预计订单432-540套。
• 工业过程分析：预计年均增速与行业平均同步，保持在15%左右，公司市场占有率约1%。
• 环境监测：2013年空气质量监测系统市场容量预计在15.12-18.14亿元之间，公司预计销售1200套左右。
• 盈利预测：预计2013-2015年公司净利润分别为150.82百万、184.39百万、208.61百万，EPS分别为0.55、0.67、0.76元，PE分别为31.18、25.50、22.54倍。

风险提示

• 公司毛利率水平和市场占有率可能低于预期。
• 市场整体空间可能低于预期。

估值与评级

• 公司合理价格区间在16.5-19.2元之间，给予“增持”评级。
• 与同类环保公司相比，公司估值具备一定优势，动态PE合理水平应在30-35X之间。

业务模式

• 产品+运营服务：公司不仅销售产品，还提供运营维护服务，业务结构已从单纯的产品销售转向产品销售+服务模式。
• 客户基础稳固：重点客户如国电龙源、远达环保等在电力行业烟气治理领域占据龙头地位，公司与这些客户有长期合作关系。

市场容量预测

• 脱硝CEMS：预计2013-2015年市场需求分别为6000套、7200套、7200套。
• 脱硫除尘CEMS：预计2013-2015年市场需求分别为660套、760套、870套。
• 垃圾焚烧CEMS：预计2013-2015年市场需求分别为12套、25套、30套。

总结

雪迪龙作为专注于火电行业脱硫脱硝监测系统的龙头企业，受益于政策推动和市场需求增长，未来三年业绩有望显著提升。脱硝市场将迎来爆发期，带动公司脱硝业务进入业绩释放阶段，同时燃煤小锅炉整治将再造脱硫监测市场。公司具备较强的技术实力和市场占有率，估值具备一定优势，投资评级为“增持”。然而，市场竞争加剧和政策执行力度不足可能带来一定风险。