深度报告-20210715-安信证券-国茂股份-603915.SH-减速机国产替代领军者_跨周期长赛道稳健成长_25页_3mb

国茂股份（603915.SH）总结

核心内容概述

国茂股份是国内通用减速机行业的领军企业，深耕该领域28年，已逐步成长为行业龙头。公司通过完善经销商网络、优化成本结构、推进模块化生产等策略，持续扩大市场份额，提升盈利能力。同时，公司积极布局高端减速机和专用减速机市场，尤其在工程机械领域取得显著进展，未来增长潜力巨大。

主要观点

• 市场空间广阔：通用减速机行业市场规模持续增长，2019年达到1155亿元，预计2025年将达到1566亿元，为跨周期长赛道。
• 竞争优势显著：公司通过建立完善的经销商体系和优化成本结构，显著提升市场占有率和盈利能力。
• 高端市场布局：公司收购美国莱克斯诺公司中国子公司，推出“GNORD”品牌，进军高端减速机市场，预计2022年底实现年产9万台。
• 专用市场拓展：公司积极拓展工程机械专用减速机市场，已实现塔机回转减速机批量供应，未来有望在挖掘机、搅拌车等领域取得更大突破。
• 盈利预期乐观：预计2021-2023年公司收入增速分别为32.6%、33.2%、36.6%，净利润增速分别为34.7%、37.0%、37.4%。维持买入-A投资评级，6个月目标价为47.94元，对应2021年47倍动态市盈率。

关键信息

行业概况

• 2019年我国减速机行业市场规模达到1155亿元，2010~2019年复合增长率11%。
• 通用减速机市场空间超千亿，应用领域广泛，包括环保、建筑、电力、化工等。
• 高端减速机市场由SEW、FLENDER、NORD等国外企业主导，国内企业市占率较低，但有较大的替代空间。

公司发展

• 公司成立于1993年，2019年上市，2020年完成对莱克斯诺中国子公司的收购。
• 2016~2020年公司收入复合增长率超17%，持续超越市场增速。
• 公司市占率在中低端市场为2.5%，随着渠道和成本优势的凸显，未来有望稳步提升。

销售与生产

• 公司采取经销+直销模式，2018年经销模式收入占比57.81%，2020年底拥有78家A类经销商。
• 2020年公司齿轮减速机产量为30.87万台，同比增长33.39%；摆线针轮减速机产量为30.35万台，同比增长4.62%。
• 公司通过募投项目“年产35万台减速机”和“年产160万件齿轮”实现产能扩张，2020年底初步达产约11万台减速机。

技术与成本控制

• 公司推出模块化减速机，提升产品标准化和交货效率。
• 通过精益生产技术，降低制造成本，提高生产效率。
• 2020年收购泛凯斯特，加强上游铸件生产，提升毛利率。

未来增长点

• 高端通用减速机：通过“GNORD”品牌拓展，预计2022年底实现年产9万台。
• 专用减速机：重点布局工程机械领域，塔机减速机已实现批量供应，预计2021年挖掘机减速机市场空间约45亿元，未来增长空间广阔。

盈利预测

风险提示

• 市场竞争加剧
• 新业务推进不顺利

投资建议

• 维持买入-A投资评级
• 6个月目标价为47.94元，相当于2021年47倍的动态市盈率