20180718-新时代证券-金圆股份-000546.SZ-首次覆盖报告_水泥及商砼业务盈利将企稳回升_危废业务进入产能密集投放期_44页_4mb

金圆股份（000546.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容

金圆股份是一家以水泥生产为主，同时布局环保产业的大型上市企业，业务涵盖水泥熟料、水泥制品、商品混凝土及危废处置等。公司通过多次资本运作，加速危废业务布局，尤其在水泥窑协同处置领域具有明显优势，未来有望实现业绩高速增长。

主要观点

• 水泥业务：金圆股份在青藏地区具有较强的市场地位，受益于西藏地区水泥需求旺盛。随着西藏城镇化率较低，基建投资持续增长，公司水泥业务盈利有望稳中向好。
• 危废业务：危废行业景气度高，水泥窑协同处置危废具有建设周期短、成本低、运营效率高等优势。金圆股份在危废项目上的布局领先，预计2018年后进入产能密集投放期，将显著提升公司整体盈利水平。
• 业绩预测：预计公司2018-2020年净利润分别为5.89亿、8.20亿和10.53亿，对应EPS分别为0.82元、1.15元和1.47元，PE分别为16.7倍、12.0倍和9.3倍，未来三年复合增速达49%，首次覆盖给予“推荐”评级。

关键信息

一、水泥及商砼业务

• 销售半径：金圆股份的格尔木水泥生产线可有效覆盖西藏地区，受益于西藏地区基建需求旺盛。
• 成本结构：水泥成本主要由煤价和电价构成，占总成本的60%以上。随着煤炭去产能进程放缓及清洁能源占比提升，水泥生产成本有望稳中趋降。
• 盈利能力：2017年，金圆股份水泥业务毛利率为28.08%，吨毛利稳步提升，2017年达71.28元/吨。
• 商砼业务：2017年商砼业务毛利率降至35.86%，为近三年低点，但成本压力有望向下游传导，2018年方毛利有望企稳回升。

二、危废业务

• 行业前景：危废行业存在严重供不应求，短期内产能不易扩张，市场景气度高。
• 协同处置优势：水泥窑协同处置危废具有建设周期短（8-9个月）、成本低、运营效率高等优势，预计潜在产能达1250万吨/年。
• 项目布局：公司目前拥有22个在手危废项目，合计产能219.67万吨/年，2018年后将进入快速产能释放阶段。
• 技术与资质：金圆股份在危废处理领域具备较强的技术实力和资质优势，且与水泥业务协同效应显著，有助于降低成本、提升效益。

三、财务预测

四、投资建议

• 评级：首次覆盖给予“推荐”评级。
• 估值：当前股价对应2018-2020年PE分别为16.7倍、12.0倍和9.3倍，公司估值较低，业绩增长潜力大。
• 催化因素：危废项目产能释放将显著提升公司业绩，同时西藏地区基建需求旺盛将支撑水泥销量增长。

风险提示

• 销售不及预期：水泥及商砼业务销售不及预期可能影响业绩。
• 盈利能力下滑：水泥及商砼业务盈利能力继续下滑可能影响整体表现。
• 危废项目进展：危废项目进展不及预期可能影响产能释放及业绩增长。

附：公司业务布局与产能分布

• 水泥业务：聚焦青海，2017年产能占青海省水泥熟料产能28%。
• 商砼业务：2017年商砼年产能达500万方，为青海省最大供应商。
• 危废业务：布局“水泥窑协同处置、资源综合利用、一体化综合处置”，2018年后进入产能密集投放期。

附：核心假设

1. 水泥业务稳定增长，受益于青藏地区基建需求。
2. 已建成危废项目按年均营业收入及净利润进行预测。
3. 已取得环评批复的危废项目将在2018年有2个月并表，2019年起全年并表。
4. 已立项但未取得环评的危废项目将在2020年并表。
5. 规划中的未立项危废项目将在2020年后逐步并表。

附：行业背景

• 水泥行业：全国水泥产能过剩，但青藏地区受政策影响较小，基建需求旺盛。
• 危废行业：危废处理存在技术、经验、资金及资质壁垒，短期内产能难以扩张。
• 政策支持：国家出台多项政策鼓励水泥窑协同处置危废项目，为公司发展提供政策红利。

附：图表与数据来源

• 图1：公司发展历程
• 图2：控股结构图
• 图3：技术优势图
• 图4：三大业务布局
• 图5：营收及净利润趋势
• 图6：盈利能力趋势
• 图7：各业务营收占比
• 图8：各业务毛利占比
• 图9：水泥产业链图
• 图10：水泥生产成本构成
• 图11：青海省销售电价
• 图12：中国动力煤价格走势
• 图13：水泥下游需求占比
• 图14：固定资产投资与水泥产量增速
• 图15：房地产投资完成额及增速
• 图16：基础设施建设投资完成额及增速
• 图17：水泥熟料产能分布
• 图18：水泥去产能目标
• 图19：水泥企业产能前20强
• 图20：水泥业务营收及毛利情况
• 图21：水泥生产量及销售量
• 图22：水泥毛利率情况
• 图23：水泥吨成本及吨毛利
• 图24：熟料业务营收及毛利情况
• 图25：熟料毛利率情况
• 图26：金圆水泥在青海产能占比
• 图27：金圆水泥在广东产能占比
• 图28：进藏铁路情况
• 图29：水泥价格走势
• 图30：水泥价格走势
• 图31：水泥产能情况
• 图32：城市人口比重
• 图33：固定资产投资预期目标增速
• 图34：青海省固定资产投资增速
• 图35：西藏省固定资产投资增速
• 图36：青海省开工及新施工项目数量
• 图37：西藏省开工及新施工项目数量
• 图38：商砼业务营收及毛利
• 图39：商砼销售量情况
• 图40：商砼毛利率情况
• 图41：商砼方成本及方毛利
• 图42：工业危废产生量
• 图43：实际工业危废产量预测
• 图44：各国危废占固废比例
• 图45：中国危废固废比值
• 图46：危废核准经营规模
• 图47：危废实际经营规模情况
• 图48：危废处置工艺图
• 图49：水泥窑协同处置流程图
• 图50：水泥熟料设计总产能
• 图51：水泥熟料生产线总数
• 图52：危废业务发展规划
• 图53：危废业务全国布局
• 图54：打造“五业共进”产业体系
• 图55：建立“四位一体”推进机制
• 图56：打造三大支撑平台
• 图57：江苏省危废产生量
• 图58：江西危废产量分布
• 图59：格尔木宏扬水泥协同处置产能占比
• 图60：水泥窑协同处置项目经营模式