20210430-西南证券-三友化工-600409.SH-一季度业绩符合预期_纯碱_粘胶短纤景气将持续_5页_1mb

报告摘要

公司2021年一季度实现营收56.4亿元，同比增长40.1%，环比增长8.4%；归母净利润5.9亿元，同比增长显著，但环比下降13.3%。毛利率为23.9%，同比提升8.0个百分点，环比下降3.3个百分点。整体来看，公司一季度业绩表现良好，符合市场预期。

粘胶短纤：一季度均价14417元/吨，同比增长51.0%，环比增长35.9%。全年有望保持高景气，供给端无新产能投放，需求端受益于海外服装消费复苏及补库存需求。
纯碱：一季度均价1538元/吨，同比增长5.1%，环比下降3.5%。供给端受准入条件限制，保持低速增长，需求端光伏玻璃成为新增长点。
烧碱：一季度均价1307元/吨，同比下降25.3%，环比下降3.5%。
DMC：一季度均价23562元/吨，同比增长29.8%，环比下降6.7%。
PVC：一季度均价7920元/吨，同比增长27.3%，环比增长2.1%。

进入二季度，各产品价格均有上涨，其中粘胶短纤和PVC涨幅较大，分别为6.9%和14.5%。预计全年产品价格维持高景气。

公司计划投资16.4亿元建设20万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目（一期），包括6万吨/年莱赛尔纤维生产线。莱赛尔纤维具有更高的强度和更好的舒适性，且生产过程中几乎无废物排放，将提升公司产品结构和竞争力。

预计2021-2023年每股收益（EPS）分别为1.31元、1.42元、1.58元，对应PE分别为9X、8X、7X。公司上调至“买入”评级。

指标/年度	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	17780.28	24588.92	25519.36	26393.30
增长率	-13.33%	38.29%	3.78%	3.42%
归属母公司净利润（百万元）	717.06	2698.22	2940.02	3270.40
增长率	5.00%	276.29%	8.96%	11.24%
每股收益 EPS（元）	0.35	1.31	1.42	1.58
净利润率	4.23%	11.14%	11.68%	12.62%
ROE	6.05%	18.45%	17.85%	17.74%
PE	33	9	8	7
PB	1.89	1.59	1.41	1.25
EV/EBITDA	11.80	3.48	2.57	1.73

业务	收入（百万元）	增长率	毛利率
纯碱	4,189.8	-20.4%	18.5%
粘胶纤维	10,692.2	56.2%	9.0%
烧碱	712.8	-1.0%	29.6%
聚氯乙烯树脂	3,940.3	33.6%	34.3%
DMC混合环体	1,134.0	19.7%	30.2%
室温胶	425.5	42.1%	30.0%
高温胶	598.5	48.4%	32.0%
其他	2,299.0	61.1%	42.9%
合计	24,588.9	38.29%	22.3%

指标	2020A	2021E	2022E	2023E
总资产周转率	0.72	1.02	1.02	0.98
固定资产周转率	1.15	1.69	2.04	2.57
应收账款周转率	38.16	46.25	40.68	40.77
存货周转率	8.98	11.10	9.59	9.71
流动比率	0.84	1.56	2.25	2.97
速动比率	0.68	1.22	1.91	2.62
资产负债率	48.77%	38.19%	35.66%	33.19%
股利支付率	47.79%	10.66%	38.36%	38.33%
每股经营现金	1.01	3.85	2.69	2.84

公司上调至“买入”评级，预计未来三年业绩稳步增长，盈利能力持续提升。

销量假设：
- 2021-2023年，粘胶短纤销量均为83万吨，纯碱销量均为342万吨，PVC销量分别为43、44、45万吨，烧碱销量均为53万吨，DMC销量分别为6.3、6.4、6.5万吨，室温胶销量分别为2.3、2.8、3.0万吨，高温胶销量分别为3.2、4.4、4.9万吨。
价格假设：
- 2021-2023年，主要产品不含税价格：粘胶短纤12900、12900、13000元/吨；纯碱1400、1450、1500元/吨；PVC9100、9100、9100元/吨；烧碱1350、1350、1350元/吨；DMC18000、17500、17000元/吨；室温胶18500、18000、17500元/吨；高温胶19000、18500、18000元/吨。
有机硅项目：
- 3.62万吨/年有机硅下游产品项目预计2021年下半年投产，2021-2023年产能利用率分别为20%、80%、100%。