20170627-华安证券-三友化工-600409.SH-粘胶_纯碱景气向好_双料龙头业绩可期_21页_1mb

三友化工（600409）投资分析总结

核心内容

三友化工是国内最大的粘胶和纯碱生产企业，拥有完善的循环经济体系和显著的规模化一体化优势。公司主要产品包括纯碱、粘胶短纤、有机硅、烧碱和PVC，产能分别达到340万吨、50万吨、20万吨、50万吨和40万吨。2017年6月公司完成增发，募集资金用于建设20万吨/年功能化、差别化粘胶短纤项目，预计2018年投产，进一步巩固其行业龙头地位。

主要观点

• 行业景气度提升：粘胶和纯碱行业均呈现供需紧平衡，价格稳步上涨，行业整合加速，龙头企业的议价能力提升。
• 公司优势显著：作为行业双龙头，三友化工凭借规模化、一体化和循环经济优势，实现显著的成本控制和盈利增长。
• 盈利预测积极：公司2017-2019年的每股收益（EPS）分别为0.87元、1.02元和1.17元，对应PE分别为11.21倍、9.52倍和8.30倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

1. 行业分析

粘胶行业

• 供给端：行业整合加速，新增产能少，开工率回升至90%以上，库存维持在5-8天，供需紧张。
• 需求端：纺织品行业弱复苏，粘胶出口量稳定增长，2017年1-4月出口量同比增长25%。
• 价格走势：粘胶短纤价格止跌反弹，报价约15200元/吨，价差稳定增长。

纯碱行业

• 供给端：2017年国内新增产能有限，实际可投产产能不足90万吨，行业供给改善。
• 需求端：房地产和汽车市场回暖带动纯碱需求增长，平板玻璃产量同比增长4.79%。
• 价格走势：纯碱价格止跌反弹，华东地区轻质纯碱价格约1615元/吨，价差约1090元/吨，盈利显著提升。

2. 公司基本面

• 产能与项目：公司拥有340万吨纯碱、50万吨粘胶短纤等产能，2017年新增产能项目包括20万吨粘胶短纤、3.5万吨PVC和3万吨烧碱技术改造项目。
• 业绩表现：2016年归母净利润7.63亿元，同比增长84.89%；2017年第一季度归母净利润5.10亿元，同比增长299.42%。
• 盈利能力：2016年毛利率24.9%，2017年预计提升至29.0%，ROE从10.7%提升至20.0%，盈利能力显著增强。

3. 财务预测

• 营业收入：预计2017-2019年分别为174.11亿元、188.04亿元和203.08亿元，年均增长约11%。
• 净利润：预计2017-2019年分别为17.92亿元、21.10亿元和24.21亿元，年均增长约13.5%。
• 财务指标：2017年PE为11.21倍，P/B为2.38倍，EV/EBITDA为8倍，估值合理。

总结

三友化工作为粘胶和纯碱行业的龙头企业，受益于行业景气度提升和产能扩张，预计未来三年业绩将持续增长，盈利能力显著增强。公司具备规模化、一体化和循环经济优势，进一步提升其在行业中的竞争力。随着下游需求上升和行业集中度提高，公司有望获得更高的市场份额和利润空间。因此，首次覆盖给予“买入”评级。