一文看遍债市宏观基本面系列报告：下行趋势与政策效果的角力_22页_1mb

固定收益月报总结（2019年03月18日）

核心内容

本报告分析了2019年1-2月中国宏观经济数据及政策环境，指出经济下行趋势仍在延续，但政策发力开始显现。整体经济数据表明，尽管实体经济投资普遍下滑，但房地产投资逆势走强，基建投资虽小幅下滑，但未来仍有望发力。消费受地产拖累继续疲软，而出口则因春节因素波动较大，整体呈现下行压力。通胀维持低位，但猪价上涨可能带来CPI上行风险。同时，政策层面积极财政与稳健货币政策并行，旨在激发市场主体活力与推动经济复苏。

主要观点

1. 经济下行趋势未变

   • 1-2月经济数据普遍下滑，显示经济仍处于下行阶段。
   • GDP增速预计在6.2%-6.3%之间，但二季度有望逐渐筑底。
   • 基建投资虽小幅回升，但尚未体现逆周期发力，仍需观察政策效果。
   • 制造业投资增速回落，技改周期已过顶点，未来增长动力不足。

2. 政策支持逐步显现

   • 财政政策加码，专项债额度增加，企业减税降费预期改善。
   • 货币政策保持稳健，关注M2与社融增速与名义GDP的匹配。
   • 利率市场化与供给侧改革可能进一步降低实际利率。

3. 房地产投资韧性仍在

   • 房地产投资累计同比11.6%，施工面积增速走高，但销售与价格齐跌。
   • 房地产税立法及政策微调表明政府对房地产调控的持续关注。
   • 一线城市边际回暖，但整体房价增速放缓，消费受拖累。

4. 出口压力持续，贸易差额缩窄

   • 1-2月出口增速由正转负，主要受春节因素及外需疲软影响。
   • 进口增速持续下滑，中美贸易摩擦与汇率波动对出口形成制约。
   • 贸易差额缩减，全年进出口或呈“稳中提质”趋势。

5. 消费疲软，地产后周期拖累明显

   • 社会消费品零售总额增速8.2%，但受地产拖累，消费仍处下行周期。
   • 可选品消费边际改善，但整体趋势未改，需关注政策刺激效果。

6. 通胀维持低位，猪周期风险待观察

   • CPI短期维持低位，PPI通缩局面未变。
   • 猪价暴涨（70%以上）或使CPI触及3%压力位，需关注市场预期。

关键信息

• 社融增速：1-2月社融规模新增5.31万亿，同比多增1.07万亿，社融增速低点或已现。
• M1反弹：2月M1同比2.0%，较上月回升1.6个百分点，但需等待政策效果。
• 房地产政策微调：一线城市政策松绑，但全面放松可能性低，政策目标为稳定房价与预期。
• 制造业投资回落：1-2月制造业投资累计同比5.9%，受出口与利润拖累。
• 出口波动：1-2月出口增速由9.3%降至-20.7%，外需疲软与汇率升值对出口形成压制。
• 政策分歧：市场对政策效果存在分歧，可能加剧债市波动，债牛未尽但空间有限。

风险提示

• 房地产税法落地
• 猪周期过快上行
• 出现失业潮

操作建议

• 债券市场从配置属性转为交易属性，关注收益率区间波动。
• 财政政策与货币政策协同发力，推动经济复苏。
• 基建投资与制造业投资需关注政策执行效果与市场主体反馈。
• 消费复苏需依赖政策刺激与居民信心修复。
• 外贸形势严峻，需关注政策调整与国际环境变化。

图表与数据概览

• 图表1：1-2月宏观数据概览热力图
• 图表2：社融增速低点或已过
• 图表3：M1增速反弹
• 图表4：房地产投资1-2月同比回升
• 图表5：基建投资1-2月同比较去年全年回升、较去年末回落
• 图表6：近期一线城市房地产政策微调
• 图表7：2019年房贷利率有所回落
• 图表8：全国样本银行首套房首付比例占比，2、3成占比提高
• 图表9：施工面积增速走高
• 图表10：新开工增速或继续走低
• 图表11：制造业投资上中下游概况热力图
• 图表12：技改需求支撑2018年制造业投资
• 图表13：内源融资制约制造业投资
• 图表14：限额以上零售概况热力图
• 图表15：房价增速高位回落均导致消费增速“下台阶”
• 图表16：1-2月进出口增速落至负增长，顺差继续走扩
• 图表17：分地区出口热力图
• 图表18：分地区进口热力图
• 图表19：工业生产趋冷
• 图表20：分行业工业增加值热力图
• 图表21：分类别产量热力图

总结

本报告综合分析了1-2月宏观经济数据与政策环境，指出经济下行趋势仍在，但政策支持逐步显现。房地产投资逆势走强，基建投资有望后续发力，制造业投资受技改周期影响，消费受地产拖累仍疲软，出口受外需疲软与汇率波动影响。通胀维持低位，但猪价上涨可能带来CPI上行风险。政策层面，财政与货币政策协同发力，推动经济复苏。市场对政策效果存在分歧，债市可能进入收益率区间波动阶段。整体来看，经济与政策的博弈将继续影响市场走势，需关注后续政策落实与市场反馈。