20120912-安信证券-数码科技-300079.SZ-双向网改业务有望成为新的利润增长点_51页_3mb

数码视讯深度研究报告总结

核心内容

数码视讯（300079）是国内领先的数字电视软硬件及系统提供商，主要产品包括条件接收系统（CAS）和数字电视前端设备。公司致力于打造数字电视全产业链平台，当前市场占有率分别位居全国第一和第二。报告指出，有线行业的投资改造呈逐年加快趋势，未来三年将保持稳定增长，而公司双向网改业务（超光网）有望成为新的利润增长点。

主要观点

• 有线行业投资改造加速：尽管市场对有线行业投资动力存在疑虑，但过去三年数字化、双向化、高清化改造均在逐年加快。国家对广电行业的财政补助逐年增加，设备降价使得改造成本降低，推动行业持续增长。
• 现有业务增长预期：公司现有业务收入未来三年复合增速为17.2%。CAS业务预计12-14年复合增速为15.5%，前端设备收入预计复合增速为21.6%。随着互动电视和高清化的发展，这两项将成为未来增长的重要驱动力。
• 超光网成为新增长点：超光网是基于C-DOCSIS标准的双向网改解决方案，已在多地开展实网测试，预计2013年可实现200万户覆盖，带来2.4亿元收入。2014年公司有望占据10%市场份额，成为主要设备供应商之一。
• 投资评级与估值：首次给予“买入-A”评级，目标价25.8元，对应13年20倍估值，隐含45%上涨空间。当前股价对应12年PE为23倍，未充分反映超光网预期。

关键信息

财务与估值数据

投资案件与催化剂

• 股价表现催化剂：超光网取得第一笔规模化商用订单、国网公司挂牌成立。
• 风险提示：超光网推广不达预期、有线网络整合后设备采购价格下滑超预期。

关键假设点

• 新增用户预测：12-14年新增数字电视用户分别为2660/2890/3170万户；新增双向网络覆盖用户分别为2240/2640/3110万户；新增互动电视用户分别为620/840/1110万户。

有别于大众的认识

• 市场可能担心CAS与前端设备收入难以持续增长。
• 报告指出，CAS业务仍具备增长潜力，数字化整转高峰未过，且高清二次整转和第二终端需求将带来新增市场空间。
• 前端设备收入增长主要来自互动电视推广和高清化，而非数字化整转。

技术与市场趋势

• 双向网改：C-DOCSIS是广电总局推荐的三种方案之一，已有部分运营商采用。公司超光网方案在多地测试，有望在2013年获得规模化订单。
• 互动电视：预计12-14年新增互动电视用户CAGR为33%，将成为前端设备收入增长的重要驱动因素。
• 高清化：预计2015年全国高清频道数量将达到95个，高清频道入网率将显著提升，带动前端设备长期增长。

公司竞争力分析

• CA市场占有率：公司CA智能卡发卡量增速高于永新世博，市场占有率有望进一步提升。
• 前端设备市场：公司前端设备市场占有率位居行业第一，集成设备占比不断提高。
• 海外市场拓展：2012年海外市场收入有望增长100%以上，成为新增长点。

总结

数码视讯凭借其在数字电视产业链中的领先地位，以及对双向网改、互动电视和高清化趋势的把握，有望在未来三年实现收入和利润的显著增长。公司超光网产品在2013年有望带来2.4亿元收入，而其在CA和前端设备市场的持续增长将支撑公司整体盈利能力。尽管存在一定的市场风险，但公司在技术、市场拓展和产品布局上的优势使其具备较强的竞争力。综合行业估值，公司目标价25.8元，隐含45%上涨空间，首次给予“买入-A”评级。