债券市场专题研究：对库存周期的最新看法-20230716-浙商证券-16页_1mb

库存周期最新看法总结

核心内容

本文对当前库存周期进行了分析，结合经济、流动性以及重点行业景气度的变化，提出以下主要观点：

• PPI三季度探底概率较大，根据历史经验，四季度初经济可能步入主动补库周期，但后续中短期进入强补库周期的概率较小。
• 实际库存可能已于5月出现小幅回升，从产成品存货与PPI的比值来看，实际库存拐点可能已出现，工业企业可能已经开始布局补库。
• 部分行业产能利用率边际提升，尤其是短流程法下的电炉产能利用率和江浙织机产业链负荷率自5月起出现回升，对库存周期切换是一个积极信号。
• 不同行业库存周期位置差异较大，从名义库存角度看，专用设备、医药、酒饮等行业景气度较高；从实际库存角度看，机电、汽车、通用设备等行业表现更优。
• 风险提示包括美联储货币政策超预期、国内政策超预期等。

主要观点

1. PPI与库存周期关系

• PPI作为库存周期的领先指标，三季度探底概率较大。
• 根据历史经验，价格信号通常比库存提前一个季度见底，因此四季度初可能进入主动补库阶段。
• 但后续价格大幅上行的弹性不足，意味着强补库周期可能性较低。

2. 产能利用率修复迹象

• 产能利用率修复通常先于库存提升，但我国一季度产能利用率仍处于下降趋势。
• 部分行业如电炉产能利用率和江浙织机产业链负荷率自5月起出现环比小幅回升，表明产能利用率在逐步修复。

3. 实际库存走势

• 实际库存的判断需去除价格因素，通过产成品存货/PPI定期指数构建。
• 实际库存或已于5月出现小幅回升，显示工业企业可能已经开始补库动作。

4. 分行业库存情况

• 多数行业已进入被动去库阶段，而主动去库的行业相对较少。
• 部分行业如计算机电子、通用设备、汽车制造等从被动去库向主动补库转变。
• 从名义库存角度看，专用设备、医药、酒饮等行业的景气度较高；从实际库存角度看，机电、汽车、通用设备等行业表现更优。

关键信息

外循环：原油与铜

• 美联储货币政策：预计2023年联邦基金目标利率将上调至5.5%~5.75%之间，年内加息空间有限，7月或8月可能是最后一次加息。
• 原油价格走势：由于供需偏紧及库存低位，三季度油价可能震荡走强；四季度若加息退出，油价可能进一步上行。
• 铜价走势：三季度铜价或震荡下行，四季度若制造业景气度修复，铜价可能迎来趋势性上行。

内循环：动力煤与螺纹钢

• 动力煤：下游需求主要来自用电需求，受宏观经济影响较大；当前供给端压力较小，需求端是主要影响因素。
• 螺纹钢：下游需求集中在地产和基建领域，整体经济弱修复背景下，螺纹钢价格可能维持震荡态势。

风险提示

1. 美联储货币政策超预期：若下半年多次加息，美元指数可能明显走强，影响能源和金属价格。
2. 国内政策超预期：地产及制造业相关支持政策若提前落地，可能导致库存周期提前启动。

图表与数据说明

• 图1至图41提供了PPI、库存、产能利用率、实际库存、行业景气度等多维度的分析图表。
• 表1展示了去除价格因素后，各行业的库存周期位置情况。

分析师与研究助理信息

• 分析师：高宇，执业证书号：S12305220220003
• 研究助理：沈聂萍

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