策略专题报告：如果PPI见底回升？-20230716-西部证券-23页_800kb

PPI见底回升分析总结

核心结论

当前PPI已处于底部区间，6月同比增速为 $-5.4%$，较前月下行 $0.8%$。考虑到后续PPI翘尾因素拖累将缓解，且高频数据显示大宗商品价格开始回暖，叠加下半年经济内生动能修复和工业企业库存回补，PPI同比降幅有望持续收窄。PPI见底回升后，市场表现通常较好，成长、消费和周期风格表现更优，而稳定风格则相对较弱。历史数据显示，在PPI探底回升后3个月内，沪深300上涨概率达60%，平均累计收益达11.18%。

PPI见底回升后值得关注的行业

主要观点

• 成长、消费、周期风格：在PPI探底回升后3个月内，成长、消费和周期风格均取得超额收益，其中消费风格超额收益最高，达11.73%。
• 行业表现：中游材料、中游制造和下游消费类行业表现更优，其中汽车、国防军工和社会服务行业获取超额收益最多。
• 细分行业：在31个申万行业中，24个行业在PPI探底回升后跑赢市场。化纤制造、有色金属、有色采矿等细分行业表现尤为突出。

关键信息

• 汽车：3个月超额收益达12.58%。
• 国防军工：3个月超额收益达12.38%。
• 社会服务：3个月超额收益达11.48%。
• 细分行业超额收益：在27个PPI口径细分行业中，17个行业平均超额收益为正，其中化纤制造、有色采矿和有色冶炼表现最佳。

PPI见底与库存周期的关系及表现复盘

主要观点

• 库存周期与PPI的关系：PPI是库存周期的领先指标之一，通常领先工业品库存拐点约6个月。
• 库存周期阶段：除第四轮PPI见底时工业企业处于主动去库阶段，其余四轮均处于被动去库阶段。
• 行业表现差异：处于主动补库阶段的行业在PPI见底回升后表现更优，平均超额收益达5.8%；被动去库行业次之，平均超额收益为2.2%；而被动补库行业表现较差，平均收益为负。

关键信息

• 主动去库行业：在PPI见底回升后，平均超额收益为5.8%。
• 被动去库行业：平均超额收益为2.2%。
• 被动补库行业：平均超额收益为负，达-5.1%。
• 行业数量分布：过去5轮PPI见底回升后，处于被动去库阶段的行业平均达11个，主动补库行业为7个，主动去库行业为8个，被动补库行业最少，为4个。

配置建议

• 与经济修复相关度高的行业：汽车（含新能源车）、食品饮料、消费医疗。
• 前瞻业绩显著改善的行业：航空机场、小金属、轻工、工程机械。
• 地产后周期行业：家电、建材。
• 受益于政策的行业：资源行业、数据要素央国企龙头。

风险提示

• 政策推进不及预期。
• 国内疫情反复超预期。
• 产业发展不及预期。

历史回顾

第一轮PPI回升（2002年3月）

• 背景：全球经济受互联网泡沫破裂和911事件影响，国内宽松货币政策和WTO红利推动商品价格提升。
• 行业表现：部分行业如基础化工、建筑材料跑赢市场，但整体表现分化。

第二轮PPI回升（2006年5月）

• 背景：美联储加息导致欧美需求回落，但新兴国家经济发展支撑全球大宗商品价格。
• 行业表现：有色金属、煤炭等上游行业表现较差，而石油石化行业在PPI见底后3个月取得正收益。

第三轮PPI回升（2009年8月）

• 背景：四万亿计划带动国内经济复苏，全球宽松政策推动大宗商品价格回升。
• 行业表现：中游材料和下游消费类行业表现更优，汽车制造行业超额收益最高。

第四轮PPI回升（2015年10月）

• 背景：供给侧改革影响上游行业去库提价，疫情前全球供应链紧张。
• 行业表现：中游制造和下游消费行业表现较好，但PPI回升未带动CPI共振上行。

第五轮PPI回升（2020年6月）

• 背景：新冠疫情爆发导致全球供应链危机，欧美流动性释放推动大宗商品价格飙升。
• 行业表现：食品制造、造纸等行业表现较好，而医药制造行业跑输市场。

未来展望

• PPI见底条件：当前PPI上行已具备一定条件，后续有望触底回升。
• 需求端带动：随着经济内生动能修复和工业企业库存回补，需求端将推动PPI回升。
• 货币环境变化：国内货币政策宽松程度较高，海外通胀回落，有望推动下半年商品价格回升。

行业表现数据

图表目录

• 图1：近期布伦特原油和螺纹钢价格开始反弹
• 图2：2000年以来PPI走势
• 图3：海外风险事件频出导致美股大跌
• 图4：宽松信用环境带动国内投资增速提升
• 图5：本轮PPI低点仍处于合理区间
• 图6：2006-2008年美元指数和国内PPI走势
• 图7：本轮PPI见底回升没有带动CPI上行
• 图8：疫情后大宗商品价格飙升带动PPI触底反弹
• 图9：2019年以来央行持续降息
• 图10：美国通胀持续回落
• 图11：全球主要经济体M2增速领先CRB指数约6个月
• 图12：国内M1-M2剪刀差领先PPI约6个月
• 图13：PPI增速与沪深300指数表现
• 图14：各申万一级行业在PPI探底回升后绝对收益一览
• 图15：第一轮-第三轮PPI细分行业通胀探底回升后超额收益表现
• 图16：第四轮-第五轮PPI细分行业通胀探底回升后超额收益表现
• 图17：PPI拐点领先库存周期拐点6个月左右
• 图18：历轮PPI见底时细分行业所处库存周期阶段和超额收益表现