物管行业专题：对标海外龙头看国内物管公司的发展空间-20191111-中泰证券-29页_1mb

用物管行业专题报告总结

核心内容

物管行业兼具防御性和成长性，受益于行业均价提高、政策支持、外包及智能管理系统提升运营效率，当前处于成长红利阶段。行业集中度加速提升，龙头企业具备扩张能力强、业务结构优化、成本控制能力的优势，因此是行业发展的主要受益者。

主要观点

1. 行业特性：

   • 物管行业以基础物业服务为主，同时向增值服务扩展，具有抗周期性。
   • 基础物业服务收入 = 物管面积 × 单位物管面积收入，随着房地产销售增长，物管面积稳定增长，具有周期性与防御性双重特点。
   • 国内以住宅物管为主，海外以商业物管为主，海外公司更注重产业链延伸与跨地域收并购。

2. 营收增长：

   • 外延因素：通过关联方开发、第三方扩展、并购及平台输出等方式快速扩张业务规模。
     • 关联方开发：超过70%的物管企业有开发商背景，碧桂园、中海、新城悦等来自关联开发商的占比超过50%。
     • 第三方扩展：绿城竞标成功率高达73%，是第三方业务拓展能力最强的公司。
     • 收并购：港股物管公司通过收并购快速扩张，60%的募集资金用于收购物管公司。
     • 平台输出：彩生活等企业通过社区O2O平台实现轻资产扩张，具备可复制性。
   • 内生因素：通过增值服务拓展业务半径，如园区增值服务、非业主增值服务等，提升利润率。

3. 盈利分析：

   • 国内物管公司：7家龙头物管公司2018年平均毛利率为29.7%，净利率为14.1%。其中，雅生活和碧桂园服务增长最快，而绿城服务和中海物业因高端定位成本高，利润率相对较低。
   • 海外物管公司：利润率低于国内，主要由于人工成本高企及三费占比高，如FSV（FirstService）的毛利率与国内相近，但净利率较低。
   • 盈利差异原因：
     • 收费方式不同：包干制毛利率更高，但酬金制名义毛利率可达100%。
     • 业务结构不同：增值业务毛利率高于基础服务，占比提升有助于提高盈利能力。
     • 关联房企项目物业费更高：如雅生活来自雅居乐及绿地的物业费为3.04元/月/平方米，高于第三方项目。
     • 成本控制：人工成本占总成本50%以上，外包及智能化投入有助于降低成本。
     • 规模经济：项目规模越大，盈利能力越强，如雅生活和碧桂园服务平均项目规模较大。

关键信息

• 行业集中度：国内十强物管企业市占率由2013年的5%上升至2017年的11%，仍低于海外龙头。
• 港股物管公司：17家港股物管公司，2016-2018年平均营收复合增速达40%，远高于海外龙头的20.74%。
• 非住宅物业：非住宅物业平均物业费高于住宅物业，2019年上半年，67.27%的拓展项目来自非住宅物业。
• 智能化与外包：2017年百强物管企业智能化投资同比增长49.8%，外包比例持续提高，有助于提升运营效率。
• 投资建议：关注具备资源和品牌优势的龙头企业，如碧桂园服务、雅生活服务、绿城服务等，它们在扩张、成本控制、增值服务等方面表现突出。

行业发展趋势

• 多元化发展：物管企业通过拓展增值服务、非住宅物业、智慧社区等提升盈利空间。
• 资本运作：物管公司积极对接资本市场，通过收并购扩大管理规模，提升经营效率。
• 品牌化战略：如FSV通过品牌化提升服务能力，建立七大增值服务品牌。
• 规模经济：平均项目规模越大，盈利能力越强，行业进入规模经济阶段。

风险提示

• 物业费市场化低于预期。
• 人力成本上升。
• 房地产销售下行。

海内外龙头公司对比

总结

物管行业具有广阔的发展前景，国内企业正通过多种方式快速扩张，包括关联方开发、第三方拓展、并购及平台输出。行业集中度持续提升，龙头企业具备更强的盈利能力，未来有望进一步扩大市场份额。海外物管公司则以商业物管为主，通过产业链延伸和跨国并购实现增长。国内物管公司应关注增值服务、非住宅物业及智能化发展，以提升盈利能力。