20191111-中泰证券-物管行业专题：对标海外龙头看国内物管公司的发展空间_29页_1mb

对标海外龙头看国内物管公司的发展空间总结

核心内容

我国物管行业兼具防御性和成长性，受益于物管均价提高、政策支持、外包与智能管理系统的应用，正处于成长红利阶段。行业集中度加速提升，龙头企业具备扩张能力强、业务结构优化和成本控制能力等优势，成为行业发展的主要驱动力。对比海外物管龙头，国内企业仍有较大发展空间，尤其是在营收规模和盈利能力方面。

主要观点

1. 行业特点

   • 物管行业具有抗周期性，基础物业服务和增值服务均具备高续约率和高渗透率。
   • 行业服务范围从住宅向商业、办公等多元化扩展，具备规模经济效应。
   • 政策环境支持行业发展，如取消物业资质审批、放开收费管制等。

2. 营收增长路径

   • 外延因素：通过关联方开发、第三方拓展、收并购和平台输出等方式快速扩张。
     • 关联方开发：超过70%的物管企业有开发商背景，碧桂园、中海等企业来自关联开发商的占比均超过50%。
     • 第三方扩展：绿城在第三方竞标成功率上领先。
     • 收并购：港股上市物管公司通过收并购获取项目，扩张规模。
     • 平台输出：彩生活等公司通过社区O2O平台实现轻资产扩张。
   • 内生因素：通过增值服务拓展业务半径，提高利润率。
     • 增值服务占比持续上升，从2015年的16.7%提升至2018年的19.5%。
     • 绿城、永升在园区增值服务方面表现突出，雅生活在非业主增值服务方面占比最高。

3. 盈利能力差异

   • 收费方式不同：包干制实际毛利率更高，而酬金制名义毛利率更高。
   • 业务结构不同：增值服务毛利率高于基础物业服务，彩生活和雅生活因增值服务占比高而盈利能力强。
   • 关联项目物业费更高：来自关联房企的物业费高于第三方项目。
   • 成本控制影响盈利：人工成本占比超过50%，外包与智能化投入有助于降低运营成本。
   • 规模经济效应：平均项目规模越大，盈利能力越强，雅生活和碧桂园服务因项目规模大而利润率较高。

4. 海外对标分析

   • 海外物管龙头以商业物管为主，如世邦魏理仕、仲量联行等，通过产业链渗透、多元业务扩展和跨国并购成为标杆企业。
   • FSV作为北美住宅物管龙头，以包干制为主，通过收并购和开放加盟扩展规模。
   • 海外物管公司利润率普遍低于国内，主要受人工成本和三费占比高影响。

关键信息

• 行业集中度：国内物管行业集中度低于同期房企，十强企业市占率由2013年的5%上升至2017年的11%，仍有提升空间。
• 营收增速：港股物管公司近三年营收复合增速平均达40%，高于海外龙头的20.74%。
• 盈利模式：国内物管公司通过包干制和增值服务提升盈利，而海外公司则更多依赖酬金制和品牌化。
• 成本结构：人工成本占总成本的58%，外包和智能化投入有助于降低成本。
• 发展建议：建议关注具备资源和品牌优势的龙头企业，如碧桂园服务、雅生活服务、绿城服务等，以获取行业成长红利。

投资建议

• 选择标准：优选具备扩张能力、业务结构优化、成本控制能力强的龙头企业。
• 关注方向：重点布局在管面积大、增值服务能力强、具备品牌优势的企业。
• 未来趋势：物管公司有望向商业物管拓展，形成国际品牌，同时通过并购和平台输出实现规模扩张。

风险提示

• 物业费市场化低于预期
• 人力成本上升
• 房地产销售下行

行业发展趋势

• 规模扩张：通过收并购和平台输出实现快速扩张。
• 增值服务：多元化服务范围，提升盈利能力。
• 科技赋能：智能化投入提升运营效率，降低成本。
• 品牌建设：提升品牌价值，增强市场竞争力。

总结

国内物管行业在政策支持、市场扩张和科技赋能的多重驱动下，正处于快速发展阶段。与海外龙头相比，国内企业仍有较大的提升空间，尤其是在营收规模和盈利能力方面。建议投资者关注具备资源和品牌优势的龙头企业，如碧桂园服务、雅生活服务、绿城服务等，以把握行业成长红利。同时，需关注物业费市场化、人力成本上升和房地产销售下行等风险因素。