20160531-国金证券-南方航空-600029.SH-四枢纽合纵连横_航空回暖最大受益者_30页_2mb

南方航空详细总结

核心内容

南方航空是中国最大的航空公司之一，2015年客运收入占主营业务收入的90%，国内收入占比达76%。公司以广州、北京、重庆和乌鲁木齐为四大枢纽，构建了覆盖全国的航线网络，是国内航线覆盖最全面、最密集的航空公司之一。公司2016年预测每股收益为0.51元，当前股价为6.84元，PB估值为1.6倍，PE估值为13.4倍，均低于行业平均水平，公司估值水平有望进一步修复。

主要观点

• 国际中转枢纽建设：南航依托广州和乌鲁木齐的地理优势，打造国际中转枢纽，尤其在东南亚和欧美澳航线布局上具有先发优势。
• 国内航线布局：南航在国内航线网络布局全面，覆盖全国，是国内航线市场的主要参与者，业绩弹性较大。
• 盈利改善：受益于低油价和汇率稳定，公司盈利将显著改善，尤其是国际航线和国内航线的高配重策略。
• 投资建议：基于公司当前估值和盈利预期，给予“买入”评级。

关键信息

财务指标

• 已上市流通A股：7,022.65百万股
• 流通港股：2,794.92百万股
• 总市值：64,305.06百万元
• 年内股价最高最低：15.93/5.86元
• 2016年预测每股收益：0.51元
• 2017年预测每股收益：0.68元
• 2018年预测每股收益：0.83元
• 2016年PE估值：13.4倍
• 2016年PB估值：1.6倍
• 2015年PE估值：21.85倍
• 2015年PB估值：2.9倍

市场地位

• 2015年客运量：109,420千人，全国第一
• 机队规模：2015年拥有667架飞机，2017年预计达到771架
• 国内航线占有率：2015年为25%，高于国航和东航
• 国际航线占有率：2015年为28%，高于东航和国航

国际航线发展

• 国际中转比例：2015年广州国际中转比例为48%，乌鲁木齐为53%
• 国际航线运力：2015年国际航线ASK同比增长15%，RPK同比增长32%
• 国际航线增长：南航在东南亚和欧美澳航线布局上具有优势，国际航线需求持续增长

汇率与油价影响

• 美元负债：2015年南航美元负债占93%，2016年预计降至50%
• 汇率影响：人民币每贬值1%，归属母公司净利润减少约3.75亿元，预计2016年人民币贬值5%，将增厚利润约15亿元
• 油价影响：燃油成本每下降1%，归属母公司净利润上升约1.58亿元，预计2016年油价将低于2015年，南航将受益最大

客座率与票价变化

• 国内客座率：2015年为80.61%，预计2016年维持在81%
• 国际客座率：2015年为80.5%，预计2016年下降至78%
• 票价变化：2015年国内航线票价同比下滑2%，国际航线票价同比下滑8%

估值及投资评级

估值方法

• 相对估值法：PE和PB估值均处于历史低位，显示公司估值具有修复空间
• EV/EBITDA估值法：波动较小，但无法反映汇兑收益
• PB估值法：适用于当前市场环境，能反映公司账面价值

估值比较

• PE：南航PE为13.4倍，低于A股上市航空公司平均PE（14.76倍）
• PB：南航PB为1.6倍，低于A股上市航空公司平均PB（2.86倍）

风险分析

• 宏观经济低迷：影响航空出行需求
• 油价与汇率波动：对盈利有较大影响
• 高铁、公路竞争：对航空出行分流
• 突发性事件：如疫情、政治事件等

图表目录（部分）

• 图表1：四大航PE值对比
• 图表2：四大航PB值对比
• 图表3：A股市场可比上市公司估值情况
• 图表4：南航2015年收入按产品构成
• 图表5：南航2015年收入按地区构成
• 图表6：南航大股东示意图
• 图表7：南航股权结构构成
• 图表8：全国前5大航空公司2015年客运量
• 图表9：南航主要参股控股公司
• 图表10：南航两大历史发展阶段
• 图表11：南航国际航线发展
• 图表12：广州机场旅客吞吐量及同比增长
• 图表13：广州机场飞机机降架次及同比增长
• 图表14：南航国际航线图
• 图表15：南航乌鲁木齐枢纽航线图
• 图表16：乌鲁木齐枢纽“十三五”规划
• 图表17：中国航线增速
• 图表18：2015年出境目的地国家客流变化
• 图表19：各航空到澳大利亚座位数投入占比
• 图表20：中美航线座位数投放
• 图表21：南航国际航线供需增速
• 图表22：南航国外航线营业收入
• 图表23：国内航线运力分布
• 图表24：国际航线运力分布
• 图表25：乌鲁木齐枢纽国内航线占有率
• 图表26：广州枢纽国内航线占有率
• 图表27：北京枢纽国内航线占有率
• 图表28：重庆枢纽国内航线占有率
• 图表29：国内航线分布图
• 图表30：2015全国机场吞吐量增速
• 图表31：2015全国各省市人均可支配收入增速
• 图表32：南航2011-2015RPK年增速
• 图表33：南航2011-2015ASK年增速
• 图表34：三大航空公司国内航线PRK对比图
• 图表35：国内航线旅客运输量增速
• 图表36：2015年国内航线周转量占有率
• 图表37：2013-2015南航国内航线市场占有率波动
• 图表38：三大航空公司国际航线RPK对比图
• 图表39：国际航线RPK增速
• 图表40：2015年国际航线周转量占有率
• 图表41：2013-2015南航国际航线市场占有率波动
• 图表42：货运需求与供给
• 图表43：货运需求与供给增速
• 图表44：南航运力增速
• 图表45：南航2013-2017飞机数量变化
• 图表46：各机型引进速度
• 图表47：机型分布
• 图表48：2015年三大航载运率比较
• 图表49：南航整体客座率
• 图表50：南航国际航线客座率
• 图表51：南航国内航线客座率
• 图表52：南航货运客座率
• 图表53：2015年三大航单位客公里收益对比
• 图表54：南航2012-2015单位客公里收益
• 图表55：国内航空附加费波动
• 图表56：油价，国内航线票价敏感性测试
• 图表57：油价，国际航线票价敏感性测试
• 图表58：美元兑人民币走势图
• 图表59：油价，汇率敏感性测试
• 图表60：简易油价敏感性测试
• 图表61：南航2015年成本分布
• 图表62：新加坡航油价格走势

投资逻辑

• 国际中转枢纽：南航在广州和乌鲁木齐国际中转比例较高，受益于出境游增长
• 国内航线布局：南航在国内航线网络布局全面，业绩弹性大
• 汇率企稳：2016年汇率企稳将大幅增厚利润
• 低油价受益：南航机队规模大，油价下降将显著提升盈利

结论

南方航空凭借其在国际中转枢纽建设、国内航线网络布局、以及对汇率和油价的敏感性，具备显著的盈利改善潜力。在2016年，公司预计受益于低油价和汇率稳定，盈利将显著提升。基于其当前估值水平和盈利预期，给予“买入”评级。