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弱预期与强现实的博弈：东吴期货原油二季报总结

一、2025年二季度展望

核心观点

• 全年油价趋势：维持全年油价趋于下跌的判断，布伦特原油全年波动范围预计在62-80美元/桶，均价71美元/桶，年底前将低于70美元/桶。
• 二季度走势：预计油价将处于下跌过程中的企稳反弹阶段，参考区间为布伦特原油64-77美元/桶。
• 主要驱动因素：
  • OPEC+增产：已兑现的增产计划是油价下跌的主要来源之一。
  • 美国宏观环境：美国经济衰退预期是影响油价的另一主要因素。
• 风险因素：
  • 上行风险：OPEC+严格执行补偿性减产、美国对伊朗和委内瑞拉的制裁生效、中东及俄乌局势恶化。
  • 下行风险：美国宏观经济数据恶化、OPEC+补偿性减产效果有限、制裁对伊朗和委内瑞拉影响较小。

关键信息

• OPEC+7国执行补偿性减产的程度将决定二季度油价反弹空间。
• 美国经济衰退预期对油价影响已显著超过OPEC+增产影响。

二、一季度行情回顾

核心表现

• 一季度油价呈现“先涨后跌”趋势，初期因制裁预期上涨，后期因经济担忧和OPEC+增产下跌。
• 国内原油价格：受制裁影响，国内原油价格走势强于布伦特原油，带动迪拜阿曼原油也强于布伦特。
• 市场情绪：美国管理基金净多头头寸大幅下降，尤其是WTI市场，显示市场情绪低迷。
• 宏观影响：美国对俄罗斯、伊朗和委内瑞拉的制裁与贸易摩擦使市场提前交易经济衰退预期，油价与远端利率期货重新趋同。

三、原油平衡表分析

供应与需求

• 供应过剩仍是共识：三大机构均认为全球供应将上升，美国对俄罗斯和伊朗制裁未显著影响供应。
• OPEC+增产影响：OPEC+4月按计划增产，但补偿性减产计划可能缓解短期供应压力，使二季度基本面有所收紧。
• 库存趋势：EIA数据显示，全球原油库存将增加，但二季度因需求季节性增长和炼厂春检结束，库存增长可能放缓。

表格数据

• 全球供应与需求：2025年全球供应和需求均有所增长，但供需平衡在四季度将转为供大于求。
• EIA与IEA分歧：EIA下调伊朗和委内瑞拉产量预期，IEA则认为这些国家已提前增产，影响较小。

四、宏观及边际变化

美国经济与政策

• 通胀与降息预期：美国2月通胀数据低于预期，但住房和服务业通胀仍顽固，导致整体通胀回落迟滞。
• 美联储观点：3月会议显示通胀存在上行风险，降息预期较12月会议有所下调，点阵图显示降息次数减少。
• 特朗普政策：特朗普通过财政紧缩和货币宽松策略试图降低美国债务负担，同时制造贸易摩擦以降低GDP和通胀，为美联储降息创造条件。

关键指标

• GDP预期：从2025年3月预期的1.7%降至12月预期的1.8%。
• PCE与核心PCE：预期从2.7%降至2.5%，核心PCE从2.8%降至2.5%。
• 利率预期：从3.9%降至3.4%。

五、微观及边际变化

现货市场表现

• 原油市场稳健：东西方原油期货近月价差稳定，显示供需关系未显著变化。
• 美国终端需求：美国原油链库存下降，显示终端需求依然具有韧性。

OPEC+增产与减产

• 补偿性减产：OPEC+通过补偿性减产将增产推迟至8月，对油价形成一定支撑。
• 增产执行情况：OPEC+8国产量预计仍接近原定增产路线，补偿性减产效果可能有限。

全球需求季节性增长

• 二季度需求旺季：炼厂春检结束，出行增加，全球原油需求将季节性增长。
• 检修规律：二季度是全球炼厂检修量逐步减少、需求逐步上升的时期。

对俄制裁效果

• 制裁影响有限：俄罗斯原油出口已恢复至正常水平，制裁对俄石油流动形同虚设。
• 美俄关系缓和：制裁边际去化，若俄乌和谈顺利，俄罗斯原油可能重返西方市场。

对伊朗和委内瑞拉制裁

• 制裁效果待观察：伊朗和委内瑞拉可能通过转口和绕道出口规避制裁。
• 中国地炼影响：中国地炼可能因制裁调整对伊朗原油的采购策略。

美国页岩油产量

• 增产意愿低：美国页岩油生产商成本较高，当前油价不足以支撑大规模增产。

六、总结

主要观点

• 油价走势：全年油价将趋于下跌，二季度为企稳反弹阶段。
• 基本面：二季度原油基本面因需求季节性增长和OPEC+补偿性减产有所收紧，但长期仍偏空。
• 宏观预期：美国经济衰退预期主导市场情绪，影响油价走势。
• 供应端：OPEC+增产和对伊朗、委内瑞拉的制裁效果是二季度油价的主要变数。

关键信息

• OPEC+的增产与补偿性减产政策将对二季度油价产生重要影响。
• 美国经济数据和宏观政策是油价走势的重要驱动因素。
• 原油现货市场表现稳健，终端需求仍具韧性。
• 对俄制裁效果有限，但对伊朗和委内瑞拉的制裁可能对供应造成一定压力。