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固定收益定期：六月机会大于风险

核心内容

本文分析了当前债市的走势及未来6月的市场预期，认为当前市场震荡中更多孕育的是机会，而非风险。6月中下旬之后，利率有望开启新的下行趋势。整体来看，市场环境与一季度存在明显差异，行情不会简单重复。

市场现状

• 债市震荡：上周债市继续震荡，信用债相对偏弱。
• 利率变动：
  • 10年期国债利率累计下行5bps至1.67%
  • 30年期国债利率微升0.7bps至1.9%
  • 3年和5年AAA-二级资本债利率分别上行3.8bps和1.8bps至1.87%和1.96%
  • 1年AAA存单利率上行1bp至1.71%

主要观点

1. 一季度调整行情再现可能性有限

• 交易层面：一季度调整压力主要来自银行抛券，但二季度银行抛券兑现盈利的必要性有限。
• 盈利来源：一季度银行净息差下降，导致盈利来源更多依赖于抛券兑现浮盈，而二季度存款利率下调幅度更大，有助于降低负债成本。
• 测算结果：若存单利率下降12bps，预计可降低银行负债成本约1200亿，对盈利的提升作用不亚于抛券。

2. 银行负债压力有限

• 存单净融资：当前存单净融资维持较低水平，显示银行负债缺口有限。
• 资金需求：二季度信贷节奏放缓，整体资金需求不强，资金面有望保持宽松。
• 季末冲击：即使季末资金面出现波动，其冲击可能也不会显著大于往年。

3. 央行流动性呵护增强

• 操作力度：二季度央行对流动性的呵护力度增强，尤其是在5月，降准释放1万亿流动性，同时通过逆回购、MLF和买断式回购净投放1598亿元。
• 预期操作：预计6月季末冲击时，央行可能进一步加大资金投放，以维护流动性稳定。

4. 基本面边际变化

• 基本面压力上升：二季度房地产销售额和部分实物量指标走弱，制造业PMI连续两个月低于荣枯线，显示基本面压力上升。
• 价格因素：工业品价格低迷，实际利率上升，企业融资需求可能减弱，从而驱动利率下行。
• 与一季度对比：基本面状况与一季度不同，不能简单照搬一季度经验。

关键信息

• 利率预期：6月中下旬之后，利率有望开启新的下行趋势，年内10年期国债利率可能下探至1.4%-1.5%。
• 市场机会：当前市场震荡中孕育的是机会，季末资金冲击过后，市场供需结构可能改善，甚至出现资产荒。
• 风险提示：外部风险超预期、货币政策超预期、风险偏好恢复超预期。

结论

综合来看，二季度债市的调整压力有限，市场更多呈现机会。利率下行趋势有望在6月中下旬启动，央行的流动性支持和基本面变化为债市提供了有利环境。投资者应关注市场变化，把握潜在的投资机会。

相关研究

1. 《固定收益定期：存单大幅下行，流动性分层加大——流动性和机构行为跟踪》（2024-12-14）
2. 《固定收益点评：社融拐点仍需等待》（2024-12-14）
3. 《固定收益点评：全面的会议，政策待落地》（2024-12-13）

图表目录

• 图表1：2季度债市与1季度有类似性，但关键在于后半段是否会重复
• 图表2：贷款与存单利差VS净息差
• 图表3：银行存单融资规模依然处于低位
• 图表4：资金价格保持低位运行
• 图表5：央行在降准的情况下，资金投放在5月增加
• 图表6：企业景气度走弱往往伴随着债券利率下行

分析师声明

• 分析师：杨业伟
• 执业证书编号：S0680520050001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com

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