20180807-东吴证券-森马服饰-002563.SZ-Q2业绩加速增长_符合市场预期_7页_1mb

报告摘要

森马服饰在2018年上半年实现了收入和净利润的双增长，其中Q2业绩加速增长，符合市场预期。公司维持“买入”评级，预计未来三年归母净利润将保持稳定增长。

业绩增长显著：公司18H1收入同比增长24.8%至55.3亿元，归母净利润同比增长25%至6.67亿元。Q2单季度收入同比增长27.6%至30.2亿元，归母净利润同比增长26%至3.55亿元。
线上线下及全品类增长：公司Q2线上线下业务均实现增长，其中线上销售增长32%至16.05亿元，线下收入增长22%至39.27亿元。童装业务表现尤为突出，同比增长27.7%至28.69亿元，占比达到51.9%。
渠道扩张加速：18H1公司线下渠道总计8864家，较年初新增441家，总面积161.4万平方米，同比增长7.5%。其中，童装门店数增长186家，面积增长8%。
毛利率略有下滑但净利率稳定：18H1毛利率下降1.74个百分点至38.35%，主要由于成人装毛利率下降3个百分点。但受益于费用率的摊薄，归母净利率与17H1基本持平。
现金流状况良好：尽管Q2单季度经营性现金流为-3.85亿元，但销售商品得到的现金流同比增长20%至26.3亿元，显示公司销售能力较强。
管理层调整：公司聘任徐波为总经理，原总经理周总升任副董事长，管理层优化有助于提升公司竞争力。
盈利预测与估值：预计2018-2020年归母净利润分别为16.1/19.5/23.4亿元，对应当前市值PE为18/15/12倍。公司具有低估值高分红属性，股利支付率平均达60%，预计2018年股息率将超过3%。

公司作为休闲装与童装的线下龙头品牌，具有较强的市场竞争力和成长潜力。在行业需求向好、竞争格局变化、渠道与供应链集中度提升的背景下，公司有望进入新的发展阶段，维持“买入”评级。

指标	2017	2018E	2019E	2020E
每股收益(元)	0.42	0.60	0.72	0.871
每股净资产(元)	3.76	4.11	4.47	4.91
ROIC(%)	13.8%	17.2%	18.9%	20.1%
ROE(%)	11.3%	15.2%	16.9%	18.6%
P/E	25.1	17.7	14.6	12.2
P/B	2.82	2.58	2.37	2.16
EV/EBITDA	13.9	11.1	9.3	7.9