20211227-国盛证券-兼评11月工业企业利润_上游挤压下游开始缓解_5页_693kb

报告摘要

宏观点评总结：上游挤压下游开始缓解一兼评11月工业企业利润

核心内容

2021年1-11月全国规模以上工业企业利润总额累计同比增速为38.0%，较2019年同期增长41.3%，两年复合增速为18.9%（前值19.7%）。11月单月工业企业利润同比增速为9.0%（前值24.6%），环比下降1.6%，为有数据以来首次出现环比负增，显示企业盈利边际有所弱化。

主要观点

价格因素支撑盈利，但边际弱化
- 1-11月工业增加值、PPI两年复合增速分别为6.1%和2.8%，表明虽然PPI单月同比见顶回落，但绝对价格仍偏高，继续支撑营收和盈利。
- 11月营收利润率小幅回落，主要因部分原材料价格下跌，导致相关行业利润率回落。
上游对中下游盈利挤压有所缓解
- 1-11月上游（采掘+原材料）利润占比下降0.06个百分点至52.36%，其中11月单月占比下降8.5个百分点至51.8%，显示挤压边际改善。
- 保供政策发力、部分原材料价格下跌、上游利润增速回落是主要因素。
细分行业盈利分化有所收敛
- 上游行业盈利增速虽高，但边际回落；中下游行业盈利增速虽偏低，但边际改善。
- 地产、限产政策纠偏效果显现，如家具制造行业销售数量、营收增速分别提升9.1、9.3个百分点。
库存增速大幅回升，后续可能步入主动去库
- 1-11月工业企业产成品库存增速回升1.6个百分点至17.9%，创2012年初以来新高。
- 主要因保供政策支持、PPI高位推升、企业补库意愿较强。
- 随着经济下行压力增大和PPI逐步回落，企业可能逐步进入主动去库阶段。
国企对私企盈利挤压如期好转
- 1-11月国企、私企利润两年复合增速分别为25.6%和14.1%，差距有所收窄，显示挤压改善。
- 但私企杠杆仍明显高于疫情前水平，需继续关注去杠杆进程。

关键信息

PPI-CPI剪刀差收窄：预计2022年PPI-CPI剪刀差收窄将推动上游利润向中下游传导，下游消费品制造盈利表现可能优于上游周期行业。
新老基建共同发力：2022年新老基建投资有望增强老基建相关行业（如钢铁、有色、玻璃）的盈利韧性，同时增加新基建相关行业（如光伏设备、5G通信基站）的盈利弹性。
风险提示：疫情、中美关系、政策力度等超预期变化可能对市场产生影响。

分产业链表现

产业链	表现特点
上游行业	利润占比下降，但部分行业（如煤炭、化纤）因价格和出口支撑仍保持高位；盈利增速回落。
中游行业	设备制造、汽车、电子通信等利润占比回升，盈利修复迹象明显。
下游行业	消费制造利润占比回升，地产纠偏效果显现；部分行业（如纺织、造纸）盈利改善。
公用事业	利润占比继续回落，电力热力行业营收改善但盈利仍受煤价高企影响。