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童装、电商持续增长，Q4加大投入及去库存、业绩承压

核心内容

公司1~9月实现营业收入80.42亿元，同比增长12.89%；归母净利润10.12亿元，同比增长1.01%；扣非净利润9.59亿元，同比增长0.12%。尽管收入增长显著，但净利增幅低于收入，主要由于费用率增幅超过毛利率。

主要观点

• 增长驱动：童装和电商仍是公司主要增长引擎。1~9月童装收入增速在20%以上，而休闲装收入增长预计为个位数。电商收入占比预计30%，增速接近50%。
• 收入增速放缓：Q3收入增速较Q2有所收窄，主要受电商增长放缓及休闲装线下销售承压影响，尤其是加盟端。
• 净利承压：Q3净利出现下滑，主因集中去库存工作初步开启，毛利率下降幅度超过费用率，导致净利拖累。
• 费用率上升：期间费用率同比上升1.61PCT至19.01%，其中销售费用率上升1.30PCT至15.04%，管理费用率上升0.13PCT至4.69%。
• 库存压力：17年9月末存货同比增长52.57%至33.61亿元，存货/收入比为41.80%，存货周转率下降至1.77，存在较大压力。
• Q4展望：公司预计17年全年净利润增速为-30~0%，短期投入及去库存力度较大将导致业绩承压，但Q4收入增幅预计较高，有望拉升全年增速。

关键信息

收入与利润

财务指标

存货与现金流

• 存货：17年9月末存货同比增长52.57%至33.61亿元，存货/收入比为41.80%，存货周转率1.77（去年同期2.15）。
• 经营性现金流：17年前三季度经营性现金流为153亿元，Q3转正至626亿元，但Q1~Q3单季经营性现金流分别为153亿元、1,516亿元、926亿元。
• 净现金流：17年前三季度净现金流为626亿元，预计全年净现金流将改善。

估值指标

风险提示

• 终端消费疲软
• 电商销售不及预期
• 集中去库存及费用投入力度超预期侵蚀利润
• 购物中心渠道拓展效果不及预期

评级与建议

• 分析师：李婕、孙未未
• 评级：买入（维持）
• 当前价：7.63元
• PE：16倍
• EPS预测：0.48元（2017E）
• 业绩预测：公司预计17年全年净利润增长-30~0%，但Q4收入有望回升，18年预计业绩好转。

总结

公司作为童装市占率第一、本土休闲装龙头企业，当前处于业务改革期，业绩可能出现波动。尽管Q4收入有望回升，但短期投入及去库存将导致业绩承压。公司质地优秀，行业地位突出，长期期待改革效果体现，维持“买入”评级。