四季度信用债投资策略：博弈逐渐兑现，城投下沉仍具α属性-20231020-国信证券-25页_1mb

四季度信用债投资策略总结

核心内容

本报告分析了2023年四季度信用债市场的投资策略，指出在经济预期逐渐修正、政策支持及市场环境变化的背景下，信用债市场呈现出一定的结构性机会。报告重点分析了投资级信用利差、城投债下沉、金融债配置及违约风险等方面，提出了相应的投资建议。

主要观点

• 经济预期修正与利率走势：四季度经济改善概率较大，预计10年期国债收益率将上行至2.9%。市场流动性溢价主导了投资级信用利差，但当前利差水平已处于历史低位，存在走阔压力。
• 信用利差变化：三季度信用利差被动压缩，多数品种信用利差缩窄，但整体仍处于较低水平。10年期国债收益率回升至2.7%，显示市场对经济修复的预期增强。
• 违约风险可控：三季度违约节奏与二季度类似，集中于民企地产债，城投债和央企债违约率较低。政策层面已提出一揽子化债方案，有助于降低城投债违约风险。
• 城投债下沉机会：一揽子化债政策为城投债提供了交易机会，尤其对中短久期低资质城投债，其交易价值较为明确。
• 金融债配置价值有限：金融债行业利差偏低，配置及交易价值有限，建议关注永续债和二级资本债的流动性溢价。

关键信息

三季度信用债行情回顾

• 估值曲线及信用利差：整体小幅上行，信用利差被动压缩。
• 隐含评级迁移：下调风险保持低位，上调样本金额显著增加，城投债在上调样本中占比快速回升。
• 违约风险：集中在民企地产债，新增首次违约较少，违约率略高于二季度，但整体可控。

四季度信用债总体投资策略

• 投资级信用利差走阔：受流动性溢价影响，四季度存在走阔压力。
• 隐含评级下调风险较低：中债市场隐含评级下调风险保持低位，政策支持有助于风险控制。
• 违约风险仍可控：政府对地方债务风险的把控能力增强，城投债违约风险较低。

信用债品种 α 策略

• 城投债下沉催化剂：一揽子化债政策为城投债提供了交易机会，中短久期低资质城投债更具吸引力。
• 金融债配置及交易价值有限：中长期限金融债收益率偏低，配置及交易价值受限。

信用债品种表现分析

信用利差水平（2016年以来）

票息保护度测算（持有3个月）

票息保护度测算（持有6个月）

城投债市场动态

• 政策支持：724政治局会议提出一揽子化债方案，地方债务风险逐步缓解。
• 区域表现：山东省、湖北省、河南省、天津市、宁夏及黑龙江等地城投债成交热度较高。
• 化债方式：包括债务重组、发行专项债、资产证券化等，城投债下沉具有阿尔法属性。

金融债市场分析

• 行业利差偏低：中长期限金融债收益率明显低于平均水平，配置及交易价值有限。
• 二永债表现：投资级二永债利差由流动性溢价主导，多数情况下优先考虑永续债。

风险提示

• 内需改善动能趋弱：经济修复存在不确定性。
• 就业修复不及预期：可能影响市场信心。
• 货币政策宽松：对市场流动性有积极影响。
• 海外通胀韧性：可能对国内经济形成压力。

投资建议

• 投资级信用债：关注信用利差走阔机会，尤其是中短久期品种。
• 城投债：在政策支持下，中短久期低资质城投债具备交易价值。
• 金融债：配置及交易价值有限，建议谨慎对待。
• 二永债：优先考虑永续债，关注流动性溢价。

重要声明

• 本报告基于公开资料，不保证其完整性或准确性。
• 投资建议仅供参考，不构成投资要约。
• 报告内容及结论可能随市场变化而调整，投资者需自行判断风险。

分析师承诺

• 数据来源合规，分析逻辑独立、客观、公正。
• 未直接或间接收取研究报告相关报酬。