深度报告-20210830-华安证券-承德露露-000848.SZ-内外共振_跃迁高速轨道_29页_2mb

承德露露总结：内外共振，跃迁高速轨道

核心内容

承德露露是国内老牌植物蛋白饮料企业，主营业务为杏仁露和核桃露等植物蛋白饮料。公司曾因业绩停滞面临发展困境，但通过管理层改革、产品创新和渠道拓展等措施，逐步实现业绩回升和品牌焕新。公司目前主要依赖经销商渠道，市场集中于北方地区，2021年首次被给予“买入”评级，未来三年业绩增长预期良好，有望在植物基消费趋势中实现长期增长。

主要观点

• 植物蛋白饮料市场成熟：我国植物蛋白饮料市场零售额稳定在400亿元左右，市场集中度高，细分品类形成绝对龙头，竞争格局良好。
• 植物基消费趋势：植物基产品在欧美市场表现亮眼，尤其在乳糖不耐受人群较多的中国市场具有较大推广潜力。
• 品牌与产品创新：公司通过品牌焕新、产品多样化（如无糖款、浓情款、小露露等）吸引年轻消费者，同时推出核桃露以拓展南方市场。
• 渠道与市场拓展：公司积极开拓线下与线上渠道，下沉市场成为主要增长点，同时加强经销商合作，提升销售效率。
• 财务表现：公司经营现金流充沛，财务指标稳健，盈利预测显示未来三年营收和净利润均实现稳步增长，盈利能力提升。

关键信息

• 股权结构：公司由万向系控股，2020年完成股份回购用于员工激励。
• 产品结构：杏仁露为公司核心产品，毛利率高，核桃露为新推出产品，毛利率较低但增长潜力大。
• 市场分布：公司主要市场在北方，尤其是河北、北京、东北等地，南方市场存在法律纠纷，但公司正积极重启。
• 销售策略：公司重视销售团队和经销商的培育，通过优化激励机制、加强品牌宣传、提升服务，实现销售增长。
• 财务预测：预计2021-2023年公司营收分别为26.13亿元、32.83亿元和40.17亿元，同比增长40.4%、25.6%和22.4%；归母净利润分别为5.02亿元、6.00亿元和7.33亿元，同比增长16.2%、19.5%和22.2%。

投资建议

首次覆盖给予“买入”评级，认为公司经营改善步入良性循环，业绩有望重现较快增长。在植物基消费风口下，若表现持续超预期，估值中枢将有望进一步上移。

风险提示

• 原料价格大幅上涨可能影响利润；
• 食品安全风险可能对品牌造成冲击；
• 产品推广和渠道拓展不及预期可能影响增长速度。

盈利预测与财务指标

财务表现亮点

• 高ROIC与ROE：公司ROIC和ROE均处于行业较高水平，盈利能力强。
• 高现金比率：公司现金比率从2012年的0.79上升至2020年的2.92，流动性指标优秀。
• 高分红比例：公司常年保持高股息支付比例，回报股东。

未来发展重点

• 产品创新：开发更多符合年轻消费者需求的产品，如无糖、高蛋白等。
• 渠道下沉：在下沉市场扩大经销商网络，提升市场份额。
• 品牌年轻化：通过广告、赞助、内容营销等方式，提升品牌在年轻群体中的影响力。
• 南方市场重启：公司正积极拓展南方市场，计划通过核桃露实现市场突破。

结论

承德露露在植物基消费趋势和公司内部改革的推动下，具备较强的市场竞争力和增长潜力。公司通过优化管理、加强品牌建设、拓展销售渠道等措施，正逐步改善经营状况，有望实现业绩和估值的双重提升。给予“买入”评级。