【公司研究】华润微-深度受益于功率半导体国产替代，盈利能力持续增强-20201110（36页）_2mb

深度受益于功率半导体国产替代，盈利能力持续增强

核心内容

华润微是国内功率半导体和IDM模式的龙头企业，产品布局覆盖MOSFET、IGBT、SJNFET、二极管/晶闸管等全系列器件，并在SiC/GaN等化合物半导体领域有充分布局。公司是少数能够提供-100V至1500V范围内全系列MOSFET产品的企业，具备技术优势和规模优势，是国内主要上游供应商，充分受益于下游需求增长。

主要观点

• 功率半导体需求显著增长：汽车电动化、工业自动化、消费电子快充、家电变频化等趋势推动功率半导体市场快速增长，尤其是新能源汽车渗透率提升和锂电池升级，带动MOSFET需求显著增加。
• 国产替代空间广阔：国内功率半导体整体国产化率不足50%，且主要集中在中低端产品，中高端产品替代空间大。公司作为国内布局最全面、收入规模最大的厂商，积极布局中高端MOSFET、IGBT产品，技术参数比肩国际领先厂商，有望在中高端市场逐步放量。
• 成长动能强劲：公司布局化合物半导体、传感器、先进封装技术，形成新的增长点。SiC和GaN功率器件已取得进展，传感器业务进入稳定上量阶段，先进封装技术不断取得突破，带来高毛利增长。

关键信息

• 财务预测：公司2020-2022年每股收益分别为0.83、1.07、1.25元，根据可比公司2021年平均72倍PE的估值水平，给予77元的目标价，首次给予买入评级。
• 盈利能力提升：公司净利率从2016年的-6.9%提升至2020前三季度的15.5%，毛利率也从2016年的25.2%提升至2020H1的28.3%，毛利率和净利率持续显著提升。
• 产能利用率高：公司6英寸、8英寸晶圆生产线产能利用率始终维持在95%以上，部分产线甚至达到100%。公司规划12寸高端功率半导体生产线，有望进一步提升产能利用率。
• 研发投入：公司持续向中高端产品及技术进行研发投入，2016年以来研发投入占比保持在8%左右，2019年研发投入达4.8亿元，涵盖高端Si基功率器件、第三代半导体功率器件、先进制造工艺和先进封装工艺。

风险提示

• 研发进度不及预期
• 细分市场需求增速不及预期
• 产品导入中高端市场受阻
• 非经常性损益数额较大

财务数据概览

投资建议

• 投资评级：买入（首次）
• 目标价格：77元
• 股价表现：2020年11月9日为57.75元，52周最高价为63.51元，最低价为32.38元。

主要下游市场分析

• 汽车领域：功率半导体最大的增量来源，新能源汽车渗透率提升是主要推动力。预计2025年国内汽车功率半导体市场规模将达271亿元，CAGR为13%。
• 工业/能源领域：制造业升级、能源清洁化趋势为功率半导体市场带来巨大增量空间。预计2020-2022年CAGR为8%。
• 消费电子/家电市场：快充、变频家电推动功率半导体市场增长。预计2023年全球家电功率半导体市场规模将达70亿美元，CAGR在14%以上。

公司技术与产品布局

• MOSFET：公司是国内少数能够提供-100V至1500V范围内低、中、高压全系列MOSFET产品的企业，产品规格丰富，技术领先。
• IGBT：公司自主研发的IGBT产品采用沟槽型电场一截止型工艺，技术参数与国际标杆公司相当，已应用于消费电子、工业控制及新能源领域。
• 传感器：公司传感器业务进展顺利，进入稳定上量阶段，产品涵盖智能传感器、MEMS等。
• 先进封装：公司面板级封装、汽车级封装不断有新客户导入，未来收入增量可期。

市场竞争与替代趋势

• 中高端市场：公司产品在中高端市场具备替代潜力，受益于国产替代进程。
• 中低端市场：国外厂商逐步退出中低端市场，公司有望通过成熟工艺和国内产业优势，提高中低端市场份额。

产能与制造能力

• 晶圆制造：公司拥有6-8英寸晶圆生产线，产能居于国内前列，无锡8英寸产线年产能约73万片，6英寸产线年产能约247万片。
• 封装测试：公司封装测试能力强大，涵盖多种封装工艺，如QFP、QFN、IPM等。
• 代工服务：公司为新洁能、芯朋微等设计公司提供制造代工服务，具备较强代工能力。

未来展望

• 盈利能力：随着国产替代需求增长，公司IDM业务占比将提升，毛利率有望继续上升。
• 技术升级：公司持续投入研发，提升产品性能，拓展高端应用领域。
• 市场拓展：公司积极布局汽车、工业、新能源等高增长领域，有望进一步扩大市场份额。