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报告摘要

志邦家居 (603801. SH) 上半年业绩总结

核心内容

志邦家居在2022年上半年实现了收入和净利润的稳健增长，尽管面临疫情反复和原材料成本上涨等外部压力。公司通过品类扩张和零售渠道的持续发力，保持了整体业务的增长态势，尤其是二季度盈利环比改善，为下半年的增长奠定了基础。

主要观点

业绩增长：2022年上半年营业收入为20.35亿元，同比增长6.66%；归母净利润为1.58亿元，同比增长3.96%。其中，二季度营业收入同比增长4.14%，归母净利润同比增长5.26%。
盈利改善：尽管扣非后归母净利润同比下降3.46%，但二季度扣非后归母净利润同比增长2.57%，盈利情况有所改善。
成本控制：公司有效控制了成本费用，毛利率维持在36.26%，略有下降0.73个百分点，但零售渠道尤其是直营渠道的稳健运营帮助其保持了毛利率的平稳。
渠道表现：零售渠道增速较快，其中直营渠道收入同比增长34.7%，而经销渠道同比增长9.7%，大宗渠道则因风险调整而收入下降9.2%。
品类发展：衣柜和木门业务收入增速显著，分别同比增长22.6%和146.7%，成为新的业绩增长点。公司逐步完善全屋定制家居品类，实现多品类协同效应。
市场拓展：公司通过拓展日本松下、意大利OXO卫浴等高端品牌，满足不同消费群体的一站式需求，并在零售端持续扩张，增加多个经销店。
投资建议：维持“买入”评级，合理估值区间为28.50-30.40元，对应2022年15-16倍PE。

关键信息

财务表现

营业收入：2022H1为20.35亿元，同比增长6.66%。
归母净利润：1.58亿元，同比增长3.96%。
扣非后归母净利润：1.41亿元，同比下降3.46%。
毛利率：36.26%，同比下降0.73个百分点。
销售费用率：15.3%，同比上升1.2个百分点。
管理费用率：5.3%，同比上升0.6个百分点。
研发费用率：7.3%，同比下降1.5个百分点。
财务费用率：-0.3%，同比下降0.1个百分点。
营业利润率：9.1%，同比下降0.2个百分点。
净利润率：8.0%，同比下降0.2个百分点。
扣非净利润率：7.6%，同比下降0.7个百分点。

品类分析

厨柜：收入同比-6.5%，毛利率41.2%，同比下降0.6个百分点。
衣柜：收入同比+22.6%，毛利率35.4%，同比提升2.2个百分点。
木门：收入同比+146.7%，毛利率10.7%，同比下降6.0个百分点。

渠道分析

直营渠道：收入同比增长34.7%，毛利率66.2%，同比提升3.1个百分点。
经销渠道：收入同比增长9.7%，毛利率33.9%，同比下降1.3个百分点。
大宗渠道：收入同比下降9.2%，毛利率38.8%，同比下降1.6个百分点。

增长潜力

公司通过多元化产品线和渠道布局，增强了整体盈利能力。
零售渠道的扩张和品类的多元化发展，提升了公司的市场竞争力。
预计2022-2024年净利润分别为5.75、6.96、8.18亿元，同比增长分别为13.8%、20.9%、17.5%。
估值方面，维持“买入”评级，合理估值区间为28.50-30.40元。

风险提示

疫情反复可能对业务造成持续影响。
房地产行业持续下滑对大宗业务产生拖累。
行业竞争格局恶化可能影响盈利能力。

投资建议

维持“买入”评级。
合理估值区间为28.50-30.40元，对应2022年15-16倍PE。
公司在橱柜领域具有市场领先地位，衣柜和木门等新业务增长迅速，具备良好的增长潜力。

可比公司估值

公司代码	公司名称	投资评级	收盘价(元)	2022E PE	2023E PE	2024E PE
603801	志邦家居	买入	21.19	11.5	9.5	8.1
603833	欧派家居	买入	122.5	23.6	19.9	17.23
603816	顾家家居	买入	45.9	18.8	15.8	13.47
2572	索菲亚	买入	16.8	11.6	9.4	7.96
300616	尚品宅配	买入	23.0	26.0	19.9	15.78
603208	江山欧派	买入	36.9	5.8	4.9	4.27
603180	金牌厨柜	无评级	24.1	8.9	7.2	5.98
603898	好莱客	无评级	11.2	8.1	9.2	7.82

财务预测与估值

财务指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	3840	5153	5918	7087	8256
净利润(百万元)	395	506	575	696	818
每股收益(元)	1.77	1.62	1.85	2.23	2.62
毛利率(%)	38%	36%	36%	35%	35%
EBIT Margin(%)	11%	11%	11%	11%	11%
EBITDA Margin(%)	13%	13%	14%	14%	14%
P/E	12.0	13.1	11.5	9.5	8.1
P/B	2.1	2.6	2.2	2.0	1.7
EV/EBITDA	12.8	13.6	11.6	10.3	9.3

财务指标变化趋势

收入增长：2020-2021年分别为30%和34%，2022年预计增长14.8%。
净利润增长率：2020-2021年分别为20%和28%，2022年预计增长13.8%。
资产负债率：2020-2021年分别为46%和51%，2022年预计为49%。
企业自由现金流：2022E为679亿元，2023E为504亿元，2024E为647亿元。

总结

志邦家居在2022年上半年表现出稳健的收入和净利润增长，尽管受到疫情和原材料成本上涨的影响，但通过品类扩张和零售渠道的持续发力，公司实现了盈利的改善。衣柜和木门业务成为新的增长点，直营渠道表现尤为突出。公司积极拓展高端品牌和多元化产品线，提升市场竞争力。尽管大宗渠道收入下滑，但公司正在调整业务结构，关注风险控制和健康稳定发展。分析师维持“买入”评级，合理估值区间为28.50-30.40元，对应2022年15-16倍PE。

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