汽车及汽车零部件行业：从库存周期看目前乘用车所处阶段-20180914-广发证券-21页-1mb

汽车及汽车零部件行业分析总结

核心内容

本报告主要围绕库存周期对乘用车行业短期盈利的影响，探讨其在行业周期判断和投资择时中的应用价值。通过分析库存变化趋势、企业库存管理能力、存货周转率与现金流关系，评估行业所处阶段及业绩拐点的判断依据，并提出投资建议。

主要观点

1. 库存周期对短期盈利的影响：

   • 库存周期是影响汽车企业短期盈利的核心因素。
   • 库存周期分为四个阶段：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存，分别对应经济周期的不同阶段。
   • 企业库存与终端库存的变化直接影响价格和销量，库存增加通常伴随价格竞争，降低企业利润。

2. 当前乘用车行业库存阶段：

   • 乘用车行业可能处于需求下行阶段的主动去库存开始。
   • 2018年前8个月，乘用车渠道库存增加112.2万辆，企业库存增加12.6万辆，但8月份开始出现去库存迹象，库存下降。
   • 去库存通常出现在8-10月和12月至次年1月，与渠道库存变动同步。

3. 库存周期与业绩拐点的关系：

   • 通过存货周转率与调整后经营性净现金流的结合分析，可提前判断企业业绩拐点。
   • 江淮汽车2012年Q2业绩好转，早于股价上涨，提前反映在财务指标上。
   • 吉利汽车在2014-2015年战略调整后，业绩显著提升，成为“牛股”，其表现符合“库存、产品、需求”三期叠加逻辑。

4. 库存周期对投资布局的指导意义：

   • 在需求恢复、库存周期压力较小的时候是布局汽车股的较好时机。
   • 投资建议选择盈利能力稳定、库存管理能力强、估值有折价的企业，如华域汽车、上汽集团。

关键信息

1. 库存周期四个阶段

• 被动去库存：需求上升，库存下降。
• 主动补库存：需求上升，库存上升。
• 被动补库存：需求下降，库存上升。
• 主动去库存：需求下降，库存下降。

2. 企业库存变化周期

• 企业库存变化通常以3-4年为一个周期。
• 去库存主要出现在8-10月和12月至次年1月，企业库存较渠道库存滞后约1个月。

3. 库存变化影响因素

• 政策周期：小排量购置税优惠提前透支需求，导致库存被动上升。
• 外部冲击：贸易摩擦、关税调整等对终端需求造成影响。
• 季节性因素：春节及暑假等时期对库存和销量产生显著影响。

4. 财务指标分析

• 存货周转率：反映企业运营效率，提高预示销售改善。
• 调整后经营性净现金流：通过经营性现金流与应收票据增加值的结合，更准确反映企业现金流状况。
• 库销比：衡量库存与销量的相对关系，有助于判断库存压力。

5. 行业数据与趋势

• 2015年-2018年8月，乘用车渠道库存累计增加112.2万辆，企业库存增加12.6万辆。
• 2018年8月，渠道库存下降3.7万辆，企业库存下降8.5万辆，表明去库存趋势开始显现。

投资建议

• 推荐标的：华域汽车、上汽集团。
• 选择标准：盈利能力稳定、库存管理能力强、估值有折价。
• 关注点：密切关注库存变化趋势，把握行业周期和业绩拐点。

风险提示

• 宏观经济不及预期：影响整体汽车消费。
• 行业景气度不及预期：导致需求疲软。
• 行业政策不符预期：如购置税政策、合资企业股比调整等。

行业评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。

表格摘要

图表摘要

• 图1：行业盈利受到库存、产品/产能及需求周期的三重影响。
• 图4：2015年-2018年8月乘用车渠道库存、企业库存增减变化。
• 图16：吉利汽车批发数与终端实销数对比，显示库存变化趋势。
• 图19：吉利汽车经营活动现金流量净额，反映企业现金流改善。
• 图20：吉利汽车现金及现金等价物余额，显示企业资金状况良好。

总结

库存周期是判断汽车行业短期盈利与业绩拐点的重要工具，结合产品/产能周期与需求周期，可更全面评估企业运营状况与行业趋势。当前乘用车行业正从被动补库存向主动去库存过渡，需关注库存变化对价格和销量的影响。投资建议关注库存管理能力强、盈利稳定、估值合理的企业，如华域汽车和上汽集团。同时，需警惕宏观经济、行业景气度及政策变化等风险因素。