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南华期货研究NFR：利率市场周报（2023年3月12日）

核心内容

本周国内与海外利率市场预期出现反复，宏观情绪整体偏弱，债市整体上行，十年期国债收益率下行明显。报告指出，市场预期受政策与数据双重影响，存在感性与理性的分歧，以及预期与现实的偏差。

主要观点

• 宏观预期波动：国内“两会”政策对经济复苏的支持未达市场预期，海外方面鲍威尔的偏鹰表态及超预期的失业数据加剧了终端利率的不确定性。
• 政策力度无需悲观：尽管政府工作报告未提供大量增量信息，但“5%”经济增长目标较为务实，且财政与货币政策已显前置发力迹象，如降准可能性及政府债券发行规模。
• 通胀数据回落原因：2月CPI与PPI数据回落，主要受季节性因素与去年高基数影响，实际需求并未显著疲软，工业生产与企业融资环境有所改善。
• 被忽视的积极信号：外贸与社融数据超出预期，显示经济复苏迹象。尤其是2月社融新增规模同比多增超1.9万亿元，表明实体融资需求回暖。
• 市场反应谨慎：尽管数据积极，但市场反应较为平淡，现券收益率未明显波动，提示潜在风险。

关键信息

1.1 本周债市窄幅波动

• 国债期货：T2306上涨0.49%，TF2306上涨0.28%，TS2306上涨0.10%。
• 现券收益率：十年期国债收益率下行3.65BP至2.87%，一年期国债收益率下行5.16BP至2.26%。
• 跨期价差：T2306-T2309为0.740，TF2306-TF2309为0.480，TS2306-TS2309为0.235。
• 跨品种价差：2TS-T为302.705，2TF-T为101.445，TS-TF为100.630。

1.2 不确定性之下，预期多有反复

• 政策预期：两会未提供大量增量政策信息，但政策力度仍具备支撑经济复苏的潜力。
• 通胀预期：CPI与PPI数据回落，主要受季节性与高基数影响，实际需求仍需进一步观察。
• 市场情绪：情绪偏向悲观，但存在被忽视的积极信号，如外贸与社融数据超预期。

1.2.1 无需对政策力度悲观

• 政策表态：央行强调降准作为流动性支持的有效手段，财政政策前置发力，政府债券发行规模扩大。
• 经济复苏信号：企业经济预期与融资情况好转，居民部门信贷意愿修复，有助于缓解对资产负债表衰退的担忧。

1.2.2 通胀数据转弱的原因

• CPI回落：2月CPI同比1%，低于预期，但春节错位使数据回落较为正常。
• PPI回落：同比-1.4%，受去年高基数影响，实际工业生产已明显恢复。

1.2.3 被忽视的积极信号

• 外贸数据：2月出口同比-6.8%，低于预期-9%，但整体表现仍较乐观。
• 社融数据：2月社融新增规模同比多增超1.9万亿元，显示实体融资需求回暖。

策略建议

2.1 基差策略

• 基差表现：本周国债期货合约强于现券，基差水平回落。
• 操作建议：随着移仓换月接近尾声，可择机止盈基差策略。

2.2 曲线策略继续持有

• 利率走势：一周期利率下行幅度明显高于十年期，曲线做陡。
• 操作建议：继续持有做陡曲线策略，以捕捉收益率曲线变化带来的收益机会。

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