20180703-东兴证券-王府井-600859.SH-深度报告_老骥积洼步_行稳至千里_25页_1mb

王府井（600859）深度报告总结

核心内容概述

王府井是中国领先的连锁百货企业，拥有全国性的销售网络，覆盖国内七大经济区域的30个城市，旗下运营多种零售业态，包括综合百货、购物中心、奥特莱斯、超市、便利店及电子商务。公司通过双业态格局（百货为主、奥莱为辅）驱动业绩增长，目前拥有56家门店（含2家联营合营企业）和120家便利店，总建筑面积达265.9万平米。

主要观点

• 双业态驱动增长：百货业态为公司提供业绩的确定性，而奥莱业态则带来边际增长和盈利提升。
• 可选消费复苏：2018年可选消费持续复苏，助力公司业绩改善，尤其在化妆品、服装等品类表现突出。
• 奥莱行业高速成长：国内奥莱业态在消费复苏和政策支持下快速发展，公司通过并购和布局成为奥莱行业的后起之秀。
• 战略转型成效显著：公司通过“一店一策”战略和门店改造，提升了运营能力和盈利水平。
• 财务表现稳健：公司财务指标优于行业平均水平，毛利率、净利率、ROE和ROA等指标均表现良好。

关键信息

双业态格局

• 百货业态：贡献主要业绩增长，保持稳定增长，2017年营收同比增长6.82%，预计未来三年营收占比将从81%降至76%。
• 奥莱业态：作为辅业，营收占比将从19%提升至24%，2017年营收同比增长41.23%，成为新的盈利增长点。

市场布局

• 区域分布：华北、西南为双主力区域，2017年营收占比分别达到35%和29%。中西部地区（华中、西北、东北）营收增速较快，具备可持续增长潜力。
• 门店结构：现有门店中，店龄0-2年的门店占比20%，3-6年和7-10年的门店占比分别为29%和22%，超10年的门店占比39%。新店有望成为增长动力。

业态转型

• 体验化转型：公司推动门店向购物中心和主题百货转型，提升消费者体验，引入高端品牌和国际一线品牌。
• 品牌与折扣：奥莱业态以品牌折扣为主要特色，吸引中产阶级消费，提升盈利能力。

财务表现

• 盈利能力：2017年公司实现净利润9.32亿元，同比增长18.6%；1Q18净利润4.54亿元，同比增长107.81%。
• 财务指标：毛利率保持在19.9%至20.16%之间，期间费用率显著下降，现金循环天数优于行业平均水平。
• 估值分析：根据绝对估值法和相对估值法，公司目标价为26元，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示

• 行业复苏不及预期
• 公司拓店不及预期

盈利预测与估值

财务指标对比

门店及坪效预测

奥莱坪效预测

估值分析

• 绝对估值：通过DCF估值法（FCFF），公司绝对估值为32.41元。
• 相对估值：按2018年预测EPS（1.42元）和合理PE（17倍），公司相对估值为24.14元。
• 综合估值：公司目标价为26元，首次覆盖给予“推荐”评级。

未来展望

• 公司将继续扩大奥莱业务，预计未来三年新增3-5家奥莱门店，总面积达到80-100万平米。
• 通过优化门店结构和提升运营效率，公司有望在中西部地区实现持续增长。
• 奥莱业态的盈利能力逐步释放，成为公司新的增长点。

结论

王府井凭借其全国布局和双业态战略，正在经历快速转型和业绩复苏。公司积极应对市场变化，通过优化门店结构和提升运营能力，推动业绩增长。财务指标表现良好，具备较高的盈利能力和较低的负债率，估值合理，未来增长潜力较大。