公用事业与环保行业年度策略报告：火电有望迎来戴维斯双击，水电类债属性叠加高成长-20191202-国金证券-32页_2mb

公用事业与环保产业行业研究报告总结

核心内容

本报告主要分析了公用事业与环保产业的行业趋势，重点聚焦火电、水电和环保三大板块，提出了投资建议和风险提示。

主要观点

火电板块

• 戴维斯双击机会：火电板块因电价预期差和煤价下降，预计2020年综合电价下降1%-1.5%，煤价下降50元/吨，利用小时数增加66小时，盈利将显著改善，估值有望修复，增长空间达30%-50%。
• 估值历史低位：截至2019年11月，火电板块PB为0.89倍，创十年历史新低，具备一定安全边际。
• 市场化改革影响：2020年火电板块的市场化比例预计在10%-30%之间，电价降幅将控制在3-5厘/千瓦时。
• 长期趋势：随着电力市场化改革的推进，火电板块的盈利将逐渐向ROE 8%-10%的合理区间回归，公共事业属性增强。

水电板块

• 大机组密集投产：2020-2022年将是水电行业在2030年前的最后一轮大容量释放期，预计投产装机容量34.5GW。
• 类债属性与高成长：水电板块因稳定的现金流和高分红，具备类债券属性，同时具备高成长潜力。
• 调节能力提升：随着乌东德、白鹤滩等大型水电站的投产，水电利用小时数趋于稳定，提升行业盈利能力和估值。

环保行业

• 垃圾分类政策推动：我国即将进入垃圾强制分类时代，2025年全国地级及以上城市将基本建成生活垃圾分类处理系统。
• 行业变化：垃圾分类将推动环卫车销量增长、湿垃圾处理产能增加、干垃圾热值提升，以及“产生者付费”制度的确立，改善行业盈利。

关键信息

市场数据

• 市场优化平均市盈率：18.90
• 国金公用事业与环保产业指数：3125
• 沪深300指数：3829
• 上证指数：2872
• 深证成指：9582
• 中小板综指：8930

投资建议

• 推荐火电企业：华能国际（600011）、华电国际（600027）
• 推荐水电企业：长江电力（600900）、华能水电（600025）
• 推荐环保行业：关注固废处理及垃圾分类相关企业

风险提示

• 电力市场化交易比例扩大超预期
• 煤价下跌不达预期
• 机组投产不达预期
• 垃圾焚烧电价补贴下滑
• 项目建设进度不达预期
• 政策执行力度不达预期

详细分析

全社会用电量

• 2019年增速：全社会用电量同比增长5.1%，其中第二产业增速下降至3%，第三产业和居民用电增速分别为9.3%和5.9%。
• 2020年预期：全社会用电量增速预计为5%，一、二、三产与居民用电量分别增长8.0%、3.3%、9.0%和8.1%。
• 增长动力：居民用电持续增长，5G通信和2019年凉夏暖冬对空调负荷影响减弱。

火电盈利要素

• 电价、煤价、利用小时数：火电企业盈利主要受这三要素影响，预计2020年综合电价下降1%-1.5%，煤价下降50元/吨，利用小时数增加66小时。

水电发展

• 装机容量接近上限：我国可开发水电资源约402GW，截至2018年底已开发352GW，未来增长空间有限。
• 大机组投产：2020-2022年将有34.5GW水电装机投产，推动行业高成长。
• 调节能力：具备调节能力的水电站有助于平滑来水波动，提升行业稳定性。

环保行业

• 垃圾分类政策：上海率先实施垃圾分类，2019年7月1日正式执行，其他城市将逐步跟进。
• 行业变化：
  • 环卫车销量增加130%
  • 湿垃圾处理产能进入密集建设期
  • 干垃圾热值提升76.8%，提升吨垃圾发电量
  • “产生者付费”制度将建立，改善行业盈利

图表目录

• 图表1：2018、2019分月全社会用电量
• 图表2：2018、2019分月全社会用电量增速
• 图表3：分产业用电量结构
• 图表4：分产业用电量增量贡献率
• 图表5：分产业用电拉动比例
• 图表6：2018年细分行业增速前十
• 图表7：2019年细分行业增速前十
• 图表8：六大板块用电量增速
• 图表9：六大板块用电量增量贡献率
• 图表10：预计2020年全社会用电量增速
• 图表11：预计第三产业和居民用电仍将持续较高增速
• 图表12：各电源发电量增速
• 图表13：各电源新增装机容量
• 图表14：各电源发电量结构
• 图表15：各电源装机容量结构
• 图表16：2019年1-10月各电源发电新增量
• 图表17：预计2020年全国发电装机容量增速
• 图表18：2020年火电新增装机量小幅下降
• 图表19：预计2020年全国利用小时数稍降
• 图表20：火电企业盈利主要受电价、煤价、利用小时数影响
• 图表21：目前煤电理论可增加市场化电量最大约1.5万亿千瓦时
• 图表22：工商业用户标杆电价比大工业用户高
• 图表23：市场电价不断上升，与煤电标杆电价差价缩小
• 图表24：全国煤电市场平均折价率7.6%接近底限
• 图表25：火电企业折价率缩窄
• 图表26：火电企业综合电价降低
• 图表27：QHD5500动力煤价下跌
• 图表28：六大发电集团煤炭库存
• 图表29：动力煤月度产量同比增加、煤炭固定资产投资完成额增速提高
• 图表30：上一轮煤价下跌通道中，上年非采暖季平均价是此年的最高价的顶部
• 图表31：动力煤价呈现季节性变化规律
• 图表32：动力煤价与历史煤价对比
• 图表33：电价下降1%火电企业盈利敏感性
• 图表34：电价下降5%火电企业盈利敏感性
• 图表35：5500原煤价格下降10元/吨火电企业盈利敏感性
• 图表36：5500原煤价格下降50元/吨火电企业盈利敏感性
• 图表37：利用小时数下降10小时火电企业盈利敏感性
• 图表38：利用小时数下降50小时火电企业盈利敏感性
• 图表39：火电板块PB估值降至谷底
• 图表40：预计2019年火电利用小时数下降，ROE上升
• 图表41：榆林新增产能情况
• 图表42：市场煤、管制电导致火电板块ROE与动力煤价呈现周期性关系
• 图表43：火电板块毛利率、净利率回升
• 图表44：火电板块现金流好转
• 图表45：美国电力改革政策
• 图表46：美国电价在改革后上涨
• 图表47：美国电价在2003-2009年间显著上涨
• 图表48：市场化改革后美国电力企业ROE波动范围收窄表现出公用属性
• 图表49：市场化改革后美国电力企业PB估值稳步上升
• 图表50：水电装机容量已近上限
• 图表51：2018年水电装机容量市场占比
• 图表52：2020-2022年水电项目投产情况
• 图表53：主要水系具备调节能力水电站
• 图表54：水电利用小时数趋于稳定
• 图表55：水电利用小时数增减量缩窄
• 图表56：水电板块股息率近年稳步提升
• 图表57：主要水电公司分红情况、股息率
• 图表58：我国垃圾分类时间表