20170603-招商证券-兖州煤业-600188.SH-内生增长龙头_外延扩张助推业绩爆发_25页_1mb
报告摘要
兖州煤业（600188.SH）总结
核心内容概述
兖州煤业股份有限公司是一家由兖矿集团有限公司控股的国际化煤炭企业，拥有境内外四地上市平台，是A股中为数不多的内生增长和外延扩张兼具的煤炭企业。公司2017年6月3日的股价为10.8元，PE不到8倍，存在估值修复空间。公司以煤炭业务为主，占比约90%，非煤业务包括煤化工、机电装备、电力等，近年来逐渐成为利润新增长点。
主要观点
- 内生增长与外延扩张：公司通过在建矿井的投产和海外收购联合煤炭，实现煤炭业务的大幅扩张，预计2017-2019年原煤产量分别为1.2亿吨、1.4亿吨和1.4亿吨，增速分别为76%、15%和4%。
- 海外收购提升盈利：收购联合煤炭，预计其2017-2019年归母净利分别为4.9亿、4.4亿和4.3亿澳元，折合人民币后分别为25.5亿、22.7亿和20.5亿，将显著提升兖煤澳洲盈利。
- 非煤业务发展：煤化工（如甲醇）和机电装备制造成为利润新增长点，预计2017-2019年甲醇业务净利分别为7.1亿、5.5亿和4.4亿，机电业务盈利好转，投资净收益稳步增长。
- 盈利预测：预计2017-2019年公司EPS分别为1.33、1.61和1.49元，给予“强烈推荐-A”评级。
关键信息
财务数据
| 项目 | 2017E | 2018E | 2019E |
|---|---|---|---|
| 营业利润(百万元) | 10592 | 12178 | 11211 |
| 净利润(百万元) | 7415 | 8945 | 8256 |
| 每股收益(元) | 1.33 | 1.61 | 1.49 |
| PB | 1.1 | 1.0 | 0.9 |
股权结构
- 主要股东：兖矿集团有限公司，持股比例为52.93%（A股） + 3.69%（H股） = 56.59%。
- 兖煤澳洲：持股比例为78%，收购联合煤炭后，公司对兖煤澳洲的持股比例将可能被摊薄，但预计仍保持在51%以上。
产能与产量
- 原煤产量：预计2017-2019年分别为8450万吨、9970万吨、10490万吨，增速分别为27%、18%、5%。
- 商品煤产量：预计2017-2019年分别为7860万吨、9334万吨、9739万吨，增速分别为26%、19%、4%。
- 在建矿井：预计2017年新增产量约1800万吨，主要来自转龙湾、石拉乌素、营盘壕和莫拉本二期项目。
联合煤炭收购
- 收购对价：24.5亿美元，约合171.5亿元人民币。
- 联合煤炭现状：2017年预计盈利约25.5亿元人民币，2016年盈利3.96亿澳元。
- 联合煤炭产能：3600万吨，预计2017-2019年归母净利分别为4.9亿、4.4亿和4.3亿澳元。
各运营主体盈利预测
| 运营主体 | 2017E（亿元） | 2018E（亿元） | 2019E（亿元） |
|---|---|---|---|
| 本部 | 274.25 | 275.74 | 216.75 |
| 鄂尔多斯能化 | 109.07 | 145.56 | 199.60 |
| 荷泽能化 | 92.78 | 73.77 | 89.96 |
| 山西能化 | 16.89 | 13.31 | 13.31 |
| 兖煤澳洲 | 117.16 | 271.16 | 236.00 |
| 兖煤国际 | 2.12 | 2.12 | 2.12 |
风险提示
- 宏观经济走弱：可能影响煤炭需求。
- 海外收购进度低于预期：可能影响盈利提升速度。
- 人民币大幅贬值：可能影响海外盈利能力。
图表与数据来源
- 图1：公司业务收入结构
- 图2：公司非煤业务收入结构
- 图3：公司在产产能区域分布
- 图4：公司在建产能区域分布
- 图5：联合煤炭股权结构和持有项目（收购前）
- 图6：国际煤炭价格走势
- 图7：澳大利亚纽卡斯尔煤炭指数走势及预测
- 图8：联合煤炭股权结构和持有项目（收购后）
- 图9：煤炭行业PE走势
- 图10：煤炭行业PB走势
- 图11：2017E各运营主体商品煤销量占比
- 图12：2017E各运营主体归母净利润占比
- 图13：2018E各运营主体商品煤销量占比
- 图14：2018E各运营主体归母净利润占比
- 图15：2019E各运营主体商品煤销量占比
- 图16：2019E各运营主体归母净利润占比
- 图17：Q5500动力煤和主焦煤走势预测
- 图18：加权价格和综合售价走势预测
- 图19：公司甲醇产量结构及预测
- 图20：公司甲醇销量结构及预测
- 图21：全国甲醇均价和煤价走势
- 图22：全国甲醇均价和公司综合售价走势及预测
- 图23：煤炭机械行业市场规模持续下降
- 图24：煤炭行业月度投资情况
- 图25：公司长期股权投资总额变化情况
- 图26：公司投资净收益变化情况
- 图27：兖州煤业历史PE Band
- 图28：兖州煤业历史PB Band
财务预测表
- 表1：公司煤炭业务和非煤业务毛利情况
- 表2：公司煤炭运营主体情况
- 表3：公司煤矿明细
- 表4：公司原煤及商品煤产量明细及预测
- 表5：联合煤炭储量
- 表6：联合煤炭煤炭产量情况及预测
- 表7：联合煤炭核心财务数据
- 表8：联合煤炭盈利预测
- 表9：联合煤炭收购价格与主要上市公司情况对比
- 表10：公司产能及产量情况（假设收购联合煤炭）
- 表11：公司商品煤销量情况及预测（假设收购联合煤炭）
- 表12：本部煤炭盈利测算
- 表13：鄂尔多斯煤炭业务测算
- 表14：菏泽能化测算
- 表15：山西能化测算
- 表16：兖煤澳洲测算
- 表17：兖煤国际测算
- 表18：煤炭商品结构
- 表19：综合售价走势及预测
- 表20：公司煤炭板块成本拆分及预测（含外购煤）
- 表21：公司煤炭板块盈利测算
- 表22：甲醇板块测算
- 表23：煤化工在建项目情况
- 表24：机电板块测算
- 表25：电力板块测算
- 表26：投资净收益预测
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