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公司研究总结：今世缘（603369.SH）2021年半年报点评

核心内容

今世缘（603369.SH）在2021年上半年表现出强劲的业绩增长，实现收入38.52亿元，同比增长32.2%，归母净利润13.35亿元，同比增长30.92%。其中，第二季度收入14.56亿元，同比增长27.32%，归母净利润5.29亿元，同比增长20.52%。公司持续优化产品结构，提升品牌势能，特A+类产品收入增长显著，成为主要增长动力。

主要观点

• 产品结构优化：特A+类产品收入达到9.82亿元，同比增长39.6%，占主营业务收入比重提升至67.8%。特A类产品收入同比增长19.7%，而A类及以下产品收入同比下滑。国缘四开产品体量进一步扩大，新版四开价位在450-500元之间，市场需求良好。V系列作为战略重心，V9定位商务高端，V3则有望享受价格带扩容红利。
• 区域市场表现：公司仍以省内市场为主，占收入比重达92.5%。省内各区域增长显著，南京、淮安等传统优势地区增速较高，苏南、苏中等新兴市场增长亦明显。省外市场持续拓展，上半年净增经销商70个。
• 盈利能力提升：2021Q2毛利率为66.18%，同比提升2.56个百分点，主要受益于产品结构优化。销售费用率同比上升4.78个百分点，因促销和广告投入增加。尽管销售费用增长，但销售净利率仍保持稳定，Q2销售净利率为36.38%，同比下降2.05个百分点。
• 现金流改善：2021Q2经营活动净现金流为6.28亿元，同比增长198.26%。销售回款达19亿元，同比增长48.82%。合同负债增加至6.48亿元，主要受季节性因素影响，为三季度销售旺季做准备。
• 盈利预测与估值：维持2021-2023年净利润预测为18.7/23.9/27.8亿元，对应EPS分别为1.49/1.90/2.22元。当前股价对应P/E为29倍，预计未来三年P/E将逐步下降至19倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：新版四开市场接受度不及预期及省内市场竞争加剧可能对公司业绩产生影响。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2021年预计为62.19亿元，同比增长21.49%。
• 净利润：2021年预计为18.69亿元，同比增长19.25%。
• 归母净利润率：2021年预计为30.0%，较2020年略有下降。
• ROE（摊薄）：2021年预计为19.5%，较2020年略有提升。
• 每股经营现金流：2021年预计为1.74元，显著增长。
• 每股净资产：2021年预计为7.63元，持续提升。

估值指标

• P/E：2021年为29倍，预计2023年降至19倍。
• P/B：2021年为5.6倍，预计2023年降至4.0倍。
• EV/EBITDA：2021年为20.1倍，预计2023年降至12.3倍。
• 股息率：2021年预计为1.2%，逐步提升。

市场数据

• 总股本：12.55亿股。
• 总市值：534.17亿元。
• 近3月换手率：69.23%。
• 当前股价：42.58元。

费用率

• 销售费用率：2021年为17.00%，较2020年略有下降。
• 管理费用率：2021年为3.62%，略有下降。
• 财务费用率：2021年为-0.71%，保持负值。
• 研发费用率：2021年为0.30%，略有下降。

营运指标

• 经营活动现金流：2021年预计为21.85亿元，同比增长显著。
• 净营运资金增加：2021年预计为-105亿元，表明公司运营效率提升。
• 流动比率：2021年为3.20，显示公司短期偿债能力增强。
• 速动比率：2021年为2.53，显示公司流动资产对流动负债的覆盖能力提高。

偿债能力

• 资产负债率：2021年为26%，保持稳定。
• 归母权益/有息债务：2021年为95.71，显示公司偿债能力良好。
• 有形资产/有息债务：2021年为127.61，显示公司资产结构优化。

结论

今世缘在2021年上半年实现了显著的收入和利润增长，主要得益于特A+类产品的强劲表现和产品结构的持续优化。尽管销售费用率有所上升，但公司通过有效的渠道拓展和市场策略，保持了良好的现金流和盈利能力。公司未来将继续以V系列为核心战略，同时巩固四开和对开产品的市场份额。基于当前的盈利预测和估值，公司维持“买入”评级，预计未来三年内将实现稳定的增长和估值下降，但需关注市场接受度和省内竞争加剧的风险。