20221205-东方财富证券-电子设备行业专题研究_PCB板块复盘_成本压力缓解_盈利修复显现_31页_2mb

PCB板块复盘总结

核心内容

PCB行业近期表现出盈利修复与估值修复的迹象，其走势主要受供给端、需求端及宏观经济等因素影响。财务指标如毛利率、营收增速和净利率对行业变化反应较快，而股价则作为滞后指标，通常在财务指标变化后1-3个月才有所反应。当前PCB板块估值接近历史底部，具备较大投资价值。

主要观点

• 行业盈利能力改善：2022年第三季度，PCB板块毛利率达到21.53%，净利率达到9.91%，均高于电子行业，显示成本压力有所缓解。
• 估值处于低位：PCB板块PE（TTM）已跌至历史低位，接近半数企业估值低于20%分位数，整体估值水平接近历史底部。
• 供需关系对行业影响显著：供给端原材料价格上涨时，毛利率最先反应，但PCB行业因集中度较低，难以将成本压力完全向下游传导。
• 需求端变化带动财务指标波动：下游需求如通信、消费电子、新能源汽车等对PCB企业营收增速和盈利指标影响显著，但反应滞后于财务数据。
• 宏观因素同步影响：PCB指数与宏观经济指标如GDP和沪深300走势基本同步，但铜价波动对PCB指数影响具有滞后性。

关键信息

• 供给端传导路径：铜价上涨首先影响铜箔企业毛利率，随后影响覆铜板企业，最后传导至PCB企业毛利率，滞后约一个季度。
• 需求端传导路径：下游需求变化首先影响营收增速，随后影响毛利率和净利率，最后反映在股价上，滞后约1-2个月。
• PCB下游应用：主要应用包括消费电子（占比约35%）、通信（约30%）、服务器、汽车（约10%）等，其中汽车领域增长最快，CAGR达7.52%。
• 行业配置建议：谨慎看好高端产品国产替代进程，如封装基板（深南电路、兴森科技）、汽车板（世运电路、景旺电子）、服务器板（沪电股份）等企业，同时关注转型和创新业务。
• 风险提示：下游需求不及预期、高端产品国产替代进程不及预期、原材料价格大幅上涨。

行业复盘

2.1 宏观因素影响

• PCB指数与宏观经济指标如GDP和沪深300走势基本同步。
• 铜价波动对PCB指数影响滞后，主要体现在铜价上涨时，PCB指数在约一个季度后才出现变化。

2.2 供给端传导路径

• 铜价影响：铜价上涨直接或间接影响PCB企业成本，毛利率最先反应，营收增速其次，股价最后。
• 铜箔企业：毛利率几乎与铜价同步，股价滞后。
• 覆铜板企业：毛利率滞后铜价约1-2个月，营收增速滞后约1个季度。
• PCB企业：毛利率滞后铜价约1个季度，营收增速和股价反应更慢。

2.3 需求端传导路径

• 通信与服务器需求：2019年5G建设开启上涨周期，营收增速提前1-2个月反应。
• 新能源汽车需求：2021年销量加速，营收增速提前1-3个月反应。
• 消费电子需求：2022年下滑，毛利率和净利率滞后营收增速反应。

2.4 行业总结

• 投资逻辑：政策、铜价为前置指标，毛利率、净利率、营收增速为次前置指标，GDP和需求为同步指标，股价为滞后指标。
• 行业成熟度：PCB行业较为成熟，财务指标变化对股价有显著影响。

行业机会

4.1 封装基板国产替代

• 市场格局：封装基板市场由日本、韩国、中国台湾三足鼎立，全球十大封装基板企业占据80%市场份额。
• 国产替代空间：中国封装基板市场占有率较低，IC载板仅占全球市场不到4%，仍有较大增长空间。
• 代表企业：
  • 深南电路：封装基板种类多样，覆盖移动智能终端、存储等市场，正在扩建无锡和广州工厂。
  • 兴森科技：专注CSP封装基板和BT材料，广州工厂已满产，珠海工厂正在扩产，FCBGA项目预计2023年一季度试产。

4.2 汽车PCB价值量升级

• 传统汽车应用：PCB广泛用于安全气囊、转向控制、中控、雷达、仪表盘等。
• 新能源汽车应用：电池、电机、电控是主要应用领域，汽车电子占整车比例持续提升。
• 行业趋势：汽车电子价值量升级推动PCB需求增长。

4.3 服务器迭代

• 技术升级：随着服务器升级，对高性能PCB需求增加。
• 企业受益：深南电路、沪电股份等企业受益于服务器升级。

4.4 新业务创新

• 陶瓷衬板业务：博敏电子等公司布局陶瓷衬板，提升产品附加值。
• 碳化硅器件：碳化硅器件市场增长迅速，2022-2026年CAGR达18%。

配置建议

• 高端产品国产替代：谨慎看好深南电路、兴森科技、景旺电子、世运电路等企业。
• 汽车板：谨慎看好世运电路、景旺电子、依顿电子等。
• 服务器板：谨慎看好沪电股份。
• 创新业务：谨慎看好博敏电子、中富电路、澳弘电子、四会富仕等。
• 积极转型：关注中富电路、澳弘电子、四会富仕等企业的转型机会。

风险提示

• 下游需求不及预期：消费电子、汽车电子等需求可能持续低迷。
• 高端产品替代进程不及预期：国产替代可能因技术或市场因素进展缓慢。
• 原材料价格大幅上涨：铜价等原材料价格波动可能影响企业盈利能力。

财务指标变化

• 盈利能力改善：2022年前三季度，PCB板块毛利率和净利率稳步提升。
• 费用率下降：期间费用率显著下降，销售费用、管理费用和财务费用均有改善。
• 存货周转天数变化：PCB企业存货周转天数逐步减少，显示产销平衡。

估值情况

• 历史低位：PCB板块PE（TTM）处于历史低位，接近20%分位数。
• 投资价值凸显：行业估值修复预期强烈，具备较大投资机会。

图表目录

• 图表1：全球PCB市场规模及增速
• 图表2：2021年全球PCB地区占比情况
• 图表3：全球PCB分产品产值增速情况
• 图表4：预计SLP地区增长速度（2022-2027）
• 图表5：PCB指数与电子指数和沪深300走势比较
• 图表6：PCB指数PE（TTM）变化
• 图表7：PCB指数PE Band
• 图表8：PCB指数与龙头公司市值复盘
• 图表9：PCB指数与宏观经济走势比较
• 图表10：PCB指数与GDP季度数据比较
• 图表11：PCB行业发展政策
• 图表12：PCB成本构成
• 图表13：覆铜板成本构成
• 图表14：LME铜价与美元指数变化
• 图表15：PCB指数与LME铜价变化
• 图表16：铜箔企业营收同比与毛利率
• 图表17：铜箔企业股价变化
• 图表18：铜箔采购价格变化
• 图表19：铜球采购价格变化
• 图表20：覆铜板企业市场份额（2020）
• 图表21：PCB企业市场份额（2021）
• 图表22：覆铜板企业营收同比与毛利率
• 图表23：覆铜板企业股价变化
• 图表24：PCB企业营收同比与毛利率
• 图表25：PCB企业股价变化
• 图表26：覆铜板采购价格
• 图表27：PCB产品售价
• 图表28：覆铜板企业存货周转天数变化
• 图表29：PCB企业存货周转天数变化
• 图表30：PCB下游应用领域占比（2021）
• 图表31：PCB下游应用领域增长情况
• 图表32：PCB企业板块划分
• 图表33：通信服务器板块PCB企业营收同比与毛利率、净利率
• 图表34：通信服务器板块PCB企业股价变化与5G概念指数
• 图表35：汽车板块PCB企业营收同比与毛利率、净利率
• 图表36：汽车板块PCB企业股价变化与新能源汽车指数
• 图表37：中国新能源汽车月度销量与同比增速
• 图表38：消费电子板块PCB企业营收同比与毛利率、净利率
• 图表39：消费电子板块PCB企业股价变化与消费电子指数
• 图表40：中国智能手机月度销量与同比增速
• 图表41：PCB板块投资逻辑
• 图表42：PCB板块与电子板块营收同比增速对比
• 图表43：PCB板块与电子板块归母净利润同比增速对比
• 图表44：PCB板块与电子板块毛利率对比
• 图表45：PCB板块与电子板块净利率对比
• 图表46：PCB板块存货周转天数变化
• 图表47：PCB板块与电子板块期间费用率对比
• 图表48：PCB板块与电子板块销售费用率对比
• 图表49：PCB板块与电子板块管理费用率对比
• 图表50：PCB板块与电子板块财务费用率对比
• 图表51：PCB板块当前PE（TTM）与历史估值对比
• 图表52：全球封装基板市场竞争格局（2020）
• 图表53：全球封测厂商市场竞争格局（2021）
• 图表54：PCB在传统汽车领域的主要应用
• 图表55：PCB在新能源汽车领域的主要应用
• 图表56：汽车电子占整车比例
• 图表57：各类型车辆汽车电子价值占比
• 图表58：覆铜板电性能等级
• 图表59：Intel和AMD服务器升级情况
• 图表60：不同工艺陶瓷基板市场规模及应用领域
• 图表61：碳化硅器件2022-2026年市场规模变化
• 图表62：行业重点关注公司（截至2022年11月30日）

总结

PCB板块在成本压力缓解和需求复苏预期下，盈利能力逐步改善，估值处于历史低位，投资价值凸显。未来，随着高端产品国产替代加速、汽车电子需求增长以及服务器技术迭代，PCB行业有望迎来新的增长机遇。