20201209-首创证券-环保行业2021年投资策略报告_云舒云卷_重装出发_31页_2mb

环保行业走向高质量发展

核心观点

本报告认为环保行业在经历“十三五”期间的波动后，已进入高质量发展阶段。尽管行业面临诸多挑战，但随着政策支持和投融资模式的优化，环保行业具备较大的投资机会。分析师邹序元认为，行业市盈率（TTM）和市净率均处于历史底部区间，给予行业“看好”的投资评级。

主要观点与关键信息

1.1 环保“十三五”：潮起潮落，千帆尽阅

• 环保产业与城市化和工业化密切相关，随着经济的发展，环境承载力成为关注重点。
• 2017年，环保产业被列为“三大攻坚战”之一，带动项目快速扩张。
• 2018年，由于去杠杆政策，环保行业遭遇重大调整，部分企业现金流断裂，行业陷入困境。
• 2020年，国家加大逆周期调节力度，环保产业逐步恢复。
• 2021年，环保行业将进入“行稳致远”的高质量发展阶段。

1.2 商业模式：谁为环保付费

• 环保产业分为公共环境服务和产业环境服务两大类。
• 公共环境服务：居民和政府是主要付费主体，其付费能力影响有效需求。
• 产业环境服务：以工业企业为付费主体，商业模式较为清晰，具备顺周期特征。

1.3 有效需求：受制于支付能力

• 环保有效需求受付费主体的支付能力影响，存在较大差异。
• 政府财政能力和居民付费能力是关键影响因素，政府财政能力周期性变化影响行业景气度。
• 垃圾处理等领域的付费机制仍不完善，影响产业商业化程度。

1.4 投融资模式推动环保产业投资

• PPP模式：曾是环保投资的重要方式，但因政策规范，项目支付能力收缩，行业进入调整期。
• 专项债：2020年专项债发行规模显著增加，对环保投资形成有力支撑。
• REITs：2021年作为REITs元年，为环保资产提供新的融资渠道，提升底层资产估值。

1.5 新格局、新业态

• 环保行业竞争格局尚未稳定，企业面临重新定位和整合。
• 综合环境服务：城市环境服务各细分市场融合，协同效应显著。
• 智慧城市服务：科技企业推动数字化城市运维，智慧环保成为智慧城市的一部分。

1.6 竞争力：技术、管理、整合

• 环保企业的核心竞争力体现在技术、管理和整合能力。
• 随着“十四五”期间行业进入提质增效阶段，运营效率和盈利能力成为关键。
• 技术进步、管理优化、产业链整合将推动行业高质量发展。

1.7 大容量、高贝塔的优质赛道

• 环保细分领域众多，潜在市场大、渗透率低的领域更具投资价值。
• 重点关注污水资源化、无废城市（环卫市场化与固废能源化）、环保信息化三大方向。
• 技术、管理、整合能力将成为环保企业发展的核心。

重点方向分析

2.1 水资源价值重估：污水资源化

• 市政供水与污水处理具备“现金牛”特征，盈利质量高。
• 污水资源化是未来发展的重点，尤其在水资源匮乏的华北地区。
• 再生水技术不断演进，MBR等技术成本逐步降低，经济性提升。

2.2 水资源和水质区域差异明显

• 南北水资源差异显著，北方水资源短缺问题突出。
• 污水处理能力提升，但区域差异导致不同地区的投资机会不同。
• 再生水成本低于地表水和地下水，具备经济替代性。

2.3 污水处理提标改造

• 污水处理标准逐步提升，从二级、一级B标准提升为一级A标准。
• 政策推动提标改造，市场规模大，投资潜力高。
• 头部企业市场集中度高，竞争激烈。

3.1 无废城市：环卫市场化与固废能源化

• 垃圾分类是“无废城市”建设的基础，推动垃圾分类体系建立。
• 环卫市场化程度提升，环卫公司盈利改善。
• 垃圾焚烧发电进入“提质增效”阶段，处理能力提高。

3.2 垃圾分类奠定“无废城市”的基础

• 垃圾分类制度逐步建立，覆盖范围扩大。
• 2020年是立法和宣传期，2021年进入奖惩和收运体系建立期。
• 垃圾分类将显著提升有机垃圾收集量，推动有机垃圾处理市场发展。

3.3 垃圾焚烧发电进入“提质增效”阶段

• 垃圾焚烧处理率提升，但运营盈利能力仍需改善。
• 政策补贴期限调整，但行业进入稳定发展阶段。
• 头部企业具备更强的市场竞争力和盈利潜力。

3.4 有机垃圾处理进入“补课式”投资阶段

• 有机垃圾处理依赖垃圾分类，处理量将显著增加。
• 技术本土化改造降低了投资成本和运营风险。
• 有机垃圾处理仍需较高的处理费来体现减量化价值。

4.1 智慧环保：数字化生存

• 智慧环保是智慧城市的一部分，涉及水厂、管网、环卫、监控等环节。
• 信息化和自动化提升运营效率，降低运营成本。
• 物联网技术推动环保产业链的数字化整合。

4.2 智慧城市：谁执牛耳

• 科技企业推动智慧城市建设，包括阿里、腾讯、华为等。
• 智慧城市涵盖多个领域，如交通、教育、安全等。
• 智慧环保是智慧城市的重要组成部分，成为科技企业布局的重点。

投资策略

5.1 投资逻辑

• “黑天鹅”已去，行业风险已充分暴露，投资者趋于谨慎。
• “灰犀牛”仍在，地方政府财政能力、投融资模式可持续性仍是关注点。
• 当前估值处于历史底部，具备较大修复空间，给予行业“看好”评级。

5.2 重点公司

• 首创股份：国内领先的综合环境服务商，具备“水-固-气”协同能力。
• 中国光大绿色环保：专注于固废危废资源化和能源化，具备较强的市场地位和盈利能力。

5.3 风险因素

• 政策变动风险。
• 地方政府支付能力不达预期。
• 市场格局和业态可能发生变化。

附录：环保上市公司财务数据分析

• 图29-32显示环保公司收入、净利润、净利润率和资产负债率的变化趋势，反映出行业整体的经营状况和财务结构。

总结

环保行业在经历“十三五”期间的波动后，正逐步走向高质量发展。行业基本面逐步恢复，估值处于历史低位，具备较大的投资机会。重点关注污水资源化、无废城市、环保信息化三大方向，关注具有技术、管理、整合能力的领先企业。同时，需关注政策变化、地方政府支付能力和市场格局的演变，这些是影响行业发展的关键因素。