国防军工行业：以航发产业链2021年中报为例，验证军工高确定性的高景气度-20210830-国盛证券-26页_748kb

国防军工行业总结

核心内容

本报告以航空发动机产业链2021年中报为例，深入分析军工行业的高景气度与投资价值。报告指出，军工行业正迎来高增长时期，其增长具有高确定性，主要体现在以下几个方面：

• 大额预收款落地：主机厂如洪都航空、航发动力等合同负债大幅增长，验证了军工行业高景气度，预示未来3~5年行业持续高增长。
• 短中期增长：下游航发主机交付节奏加快，上游原材料企业业绩高增长，且存货大幅增长，预示短中期收入增长潜力大。
• 长期成长：企业持续加大研发投入，航发产品线不断丰富，带动长期成长。
• 现金流改善：大额预收款落地显著改善了产业链企业的经营性现金流。
• 投资策略：重点布局高壁垒、长赛道、高增长的军工企业，包括发动机五大公司、核心卡位企业、主机厂或分系统商、强拓展能力企业及军民融合企业。

主要观点

1. 大额预收款落地验证高景气度

• 洪都航空和航发动力合同负债分别增长41704.49%和784.81%，表明军方采购节奏加快。
• 大额预付款推动产业链企业扩产能力与上游原材料采购能力提升，为未来业绩增长奠定基础。

2. 短中期增长潜力大

• 航发动力Q2营收环比增长69.47%，表明主机交付节奏提速。
• 上游企业如抚顺特钢、钢研高纳、图南股份Q2营收和净利润均实现显著增长。
• 航发动力向上游采购金额大幅增长，表明其对原材料需求增加。

3. 长期成长逻辑明确

• 航发动力研发投入同比增长148.11%，产品线丰富化，未来将受益于新型号列装和维修市场。
• 军工技术对抗推动装备升级，刺激军费投入，形成“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”的研发格局，带来长期成长。

4. 现金流显著改善

• 航发动力经营性现金流净额从-52.57亿元增长至130.24亿元，大幅改善。
• 产业链企业现金流改善，表明业务增长具备可持续性。

5. 投资策略：聚焦长坡厚雪赛道

• 投资方向包括：军工高增长赛道的核心卡位企业、主机厂或核心分系统厂商、强拓展能力企业、军民融合企业。
• 重点推荐抚顺特钢、航发动力、应流股份、钢研高纳、图南股份等五家公司，因其具备高壁垒、高增长和良好的产业格局。

关键信息

1. 合同负债增长

• 洪都航空：合同负债从0.17亿元增至72.94亿元（+41704.49%）。
• 航发动力：合同负债从28.05亿元增至248.23亿元（+784.81%）。

2. 营收与净利润增长

• 航发动力：2021Q2营收63.42亿元（+69.47%），归母净利润4.27亿元（+1140.44%）。
• 抚顺特钢：2021Q2营收19.65亿元（+18.01%），归母净利润2.58亿元（+150.52%）。
• 钢研高纳：2021Q2营收4.8亿元（+36.99%），归母净利润1.21亿元（+98.84%）。
• 图南股份：2021Q2营收1.98亿元（+32.92%），归母净利润0.53亿元（+101.91%）。

3. 研发投入

• 航发动力：2021H1研发投入2.98亿元（+148.11%）。
• 航发控制：研发投入1.26亿元（+81.87%）。
• 抚顺特钢：研发投入1.39亿元（-12.91%）。
• 钢研高纳：研发投入0.34亿元（+14.87%）。
• 图南股份：研发投入0.18亿元（+54.92%）。

4. 现金流改善

• 航发动力：2021Q2经营性现金流净额157.89亿元（环比+670.99%）。
• 航发控制：2021Q2经营性现金流净额5.51亿元（环比+337.19%）。
• 抚顺特钢：2021Q2经营性现金流净额2.68亿元（环比+164.33%）。
• 钢研高纳：2021Q2经营性现金流净额0.11亿元（环比+104.73%）。
• 图南股份：2021Q2经营性现金流净额0.87亿元（环比+15981.97%）。

5. 预计未来增长

• 军用航发：未来7年市场空间约2500亿元，军机放量、维修市场扩容。
• 商用航发：未来7年市场空间约5200亿元，国产化率提升。
• 碳纤维复材：未来10年军用预浸料市场规模预计超1000亿元，民用领域应用进一步拓展。

投资建议

• 核心卡位企业：如紫光国微、抚顺特钢、中航高科，具备高壁垒、高增长潜力。
• 主机厂或分系统厂商：如中航沈飞、航发动力、洪都航空、湘电股份、中航西飞、航发控制，具有垄断性地位，受益于新装备列装。
• 强拓展能力企业：如振华科技、西部超导、西部材料、上海瀚讯、钢研高纳、图南股份，具备技术或产品拓展能力，未来成长空间大。
• 军民融合企业：如中航光电、应流股份、睿创微纳、宝钛股份，能实现军转民，拓展民用市场。

风险提示

• 军品订单交付不及预期。
• 技术研发进展不达预期。
• 原材料价格波动。
• 军贸订单增长不及预期。
• 新技术应用不及预期。
• 治理结构改善不及预期。

总结

航空发动机产业链在2021年中报中展现出强劲的景气度与增长潜力，核心企业如航发动力、洪都航空、抚顺特钢、钢研高纳、图南股份等均实现显著业绩增长和现金流改善。军工行业长期成长逻辑明确，技术对抗推动装备升级，军费投入持续增加，为产业链带来稳定增长。投资策略应聚焦长坡厚雪赛道，优先选择具备高壁垒、高增长、强拓展能力的军工企业。