后疫情时期债市研究系列之政策分析：货币政策和财政政策的配合战_15页_1mb

固定收益市场政策分析总结

核心内容

本文是后疫情时期债市研究系列之一，重点分析货币政策和财政政策的配合对债券市场的影响。分析师冯乐宁指出，当前经济形势严峻，政策组合拳对稳定市场和推动经济复苏至关重要。

主要观点

1. 货币政策的三大目标

   • 纾困救急：通过结构性工具如再贷款再贴现、定向降准等，缓解中小企业现金流压力，稳定就业和居民收入，防止系统性风险。
   • 配合财政拉动内需：预计二季度财政刺激政策出台，货币政策将配合宽松，如全面降准、加大公开市场操作，以维持流动性。
   • 推动实体融资成本下降：通过降息、降超储利率等手段，引导银行负债成本下行，从而降低实体融资成本。

2. 财政政策的三大抓手

   • 减税降费及财政补贴：减轻企业负担，稳定居民收入和就业，激发中小企业活力。
   • 加大基建投资：专项债资金用于项目资本金的比例提升至25%以上，拉动内需，促进产业链复苏。
   • 支持防疫支出、补充银行资本金：确保疫情防控常态化下经济秩序恢复，增强银行信贷能力。

3. 政策配合有利于利率下行

   • 货币政策持续宽松，短端利率低位运行，且超储利率下调进一步压降资金成本。
   • 当前期限利差较高，对长端利率有一定保护，若财政刺激效果不佳，长端利率仍有下行空间。
   • 债市整体仍有下行空间，但需防范短期波动，建议配置盘等待利率反弹，交易盘持券待涨。

关键信息

• 货币政策实施情况

  • 降息：逆回购、MLF、LPR均有所下调，3月30日逆回购降息20bp，4月20日LPR报价可能跟进。
  • 降准：3月3日和4月3日两次定向降准共释放9500亿资金，后续全面降准窗口或在5-6月。
  • 再贷款再贴现：防疫专项再贷款3000亿、支农支小再贷款再贴现5000亿，后续或增加1万亿额度，利率均低于LPR加50bp。
  • 超储利率下调：从0.72%降至0.35%，打开短端利率下行空间，对债市利好。

• 财政政策资金来源

  • 财政赤字：预计达3.4万亿，赤字率可能超3%。
  • 地方专项债：全年发行量有望达到3.8万亿，二季度发行量将明显提升。
  • 特别国债：规模或在1.5-2万亿，用于补充银行资本金、支持基建投资。

• 经济数据与政策影响

  • GDP、CPI、PPI等经济指标在疫情冲击下表现疲弱，出口、投资、消费均大幅下滑。
  • 企业部门尤其是中小企业现金流承压，就业压力大，需政策支持。
  • 财政政策发力将逐步传导至实体经济，但需时间，短期利率仍可能低位运行。

债市策略建议

• 配置盘：目前利率水平过低，10年期国开债隐含税率已突破历史10%分位低点，建议暂缓配置，等待利率反弹。
• 交易盘：当前债市仍有下行空间，但需防范短期风险，建议持券待涨，待财政刺激政策完全出台后寻找建仓机会。

风险提示

• 货币政策宽松不及预期：若宽松力度不足，利率可能反弹。
• 财政政策刺激超预期：财政刺激力度过大可能加快基本面复苏，带动利率上行。
• 经济基本面超预期反弹：若经济恢复快于预期，利率可能超预期上行。

数据支持

• 货币政策工具使用情况：降息、降准、再贷款再贴现等工具均发挥了重要作用。
• 财政政策数据：财政赤字、专项债发行量、特别国债规模等数据支撑财政刺激力度。
• 利率走势：国债与国开债收益率曲线趋陡，期限利差接近历史高位，对长端利率有保护作用。

图表目录（摘要）

• Figure 1：疫情后货币政策实施情况
• Figure 2：公开市场操作三阶段特征
• Figure 3：资金利率低位运行
• Figure 4：再贷款再贴现额度使用情况
• Figure 5：财政支出与收入增速差扩大
• Figure 6：政府杠杆率上升空间
• Figure 7：地方专项债发行预测
• Figure 8：货币政策与财政政策配合战
• Figure 9：国债收益率走势及期限利差
• Figure 10：国开债收益率走势及期限利差
• Figure 11：国债10-1期限利差接近历史高位
• Figure 12：收益率曲线趋陡

分析师声明：本报告基于公开数据和合规渠道，分析师独立出具，不受到第三方影响。

免责声明：本报告仅供客户参考，不构成投资建议，公司对使用本报告引发的损失不承担责任。