20210416-开源证券-森马服饰-002563.SZ-公司信息更新报告_2020年存货现金流管理优秀_期待2021全面复苏_10页_1mb

森马服饰（002563.SZ）投资分析总结

核心内容

森马服饰在2020年经历了新冠疫情的冲击，营业收入同比下滑21.37%，但Q4净利润实现显著增长，显示出公司业绩的复苏迹象。公司于2021年Q1预计归母净利润为3.2亿元-3.8亿元，同比增长17倍到21倍。分析师上调了2021-2023年的盈利预测，维持“买入”评级。

主要观点

• 业绩复苏：2020年Q4公司净利润同比大幅增长143.61%，显示业务已恢复至正常水平。2021年Q1净利润增长预期强劲，为全年业绩复苏奠定了基础。
• 童装业务表现优异：童装业务在剔除Kidiliz业务后，全年收入下降幅度较小，仅为7.8%，优于休闲装业务的24.3%下降幅度。
• 线上渠道增长显著：2020年公司线上收入达57.12亿元，同比增长10.21%，占森马品牌收入比例提升至69.78%。
• 门店优化与效率提升：公司对门店进行标准化建设，直营门店表现优于加盟门店，且门店坪效持续提升。2020年新增联营门店351家，推动门店模式多元化。
• 现金流改善明显：2020年经营性现金流同比增长165.8%，达到44.6亿元，现金流管理成效显著。
• 库存与成本控制：公司存货规模下降39.13%，存货周转天数减少9天，库存管理优化。同时，公司通过优化费用结构，销售费用率下降，净利率有所改善。

关键信息

财务数据

营运能力

• 存货管理：2020年存货为25.0亿元，同比下降39.13%，存货周转天数为131天，较2019年减少9天。
• 现金流：2020年经营性现金流达44.6亿元，同比增长165.8%。公司持有现金和现金等价物50.47亿元，交易性金融资产29.32亿元。
• 应收账款：2020年应收账款为13.9亿元，同比下降29.46%，但周转天数略有上升。

盈利能力

• 毛利率：2020年整体毛利率为40.34%，同比下降2.19个百分点，主要受疫情影响和产品折扣影响。
• 净利率：2020年净利率为5.30%，同比下降2.71个百分点，但Q4净利率快速修复至10.25%。
• 费用控制：销售费用率在2020年H2显著下降，期间费用率为8.86%，同比上升1.06个百分点，显示控费能力优秀。

业务结构

• Kidiliz剥离：公司剥离法国Kidiliz集团，有助于减轻负担，提升主业表现。
• 童装优于休闲装：剔除Kidiliz业务后，童装收入为89.4亿元，同比下降7.8%；休闲装收入为49.6亿元，同比下降24.3%。
• 直营优于加盟：直营门店收入为14.4亿元，同比下降23.8%；加盟门店收入为63.05亿元，同比下降31.2%。

门店优化

• 门店数量变化：2020年休闲装门店净减少675家，童装净减少156家。
• 门店模式调整：公司对部分直营门店进行联营化改造，新增联营门店351家，推动门店模式多样化。

未来展望

• 提升运营效率：公司计划通过加强零售管理、提高产品力、优化门店选址等方式提升整体运营效率。
• 数字化转型：公司持续推进业务中台建设，加强财务和供应链管理，打造柔性供应链。
• 品牌影响力：森马作为国民品牌，有望在国人的文化自信和品牌自信增强的背景下，持续提升市场份额。

风险提示

• 库存消化不及预期：若库存未能有效消化，可能影响业绩表现。
• 行业竞争加剧：服装行业竞争激烈，可能对公司盈利能力造成压力。

估值与评级

• 估值指标：当前股价对应2021-2023年PE分别为18.0、15.3、12.8倍。
• 投资建议：维持“买入”评级，预计公司未来业绩将全面复苏，具备较强增长弹性。

总结

森马服饰在2020年经历疫情冲击，但通过有效的库存管理、业务结构调整和线上渠道拓展，实现了业绩的显著复苏。2021年Q1净利润增长预期强劲，未来公司将继续优化门店运营、提升产品力，并推进数字化转型，有望进一步提升盈利能力和市场竞争力。当前估值合理，维持“买入”评级。