20210228-中泰证券-森马服饰-002563.SZ-Q4业绩拐点初现_存货结构持续优化_3页_783kb

森马服饰（002563）2020年Q4业绩总结

核心内容概述

森马服饰在2020年Q4实现了业绩的显著反转，尽管全年受疫情影响，营收与利润均出现下滑，但第四季度因Kidiliz业务剥离及终端需求复苏，净利润同比大幅增长。公司持续优化存货结构，提升经营效率，未来有望实现业绩回升。

主要观点

• 业绩反转显著：2020Q4单季度营收同比下降5.91%，但营业利润同比大幅增长94.99%，归属净利润同比增长142.15%。
• 童装业务稳健：童装业务恢复优于成人装，巴拉巴拉作为核心品牌表现稳定，森马品牌恢复至同期八成水平。
• 线上增长强劲：线上渠道表现突出，全年预计实现双位数增长，受益于传统电商平台与私域流量的结合。
• 线下渠道优化：关店趋势有所好转，预计20Q4实现单季度净开店，优质门店增长将提升线下经营效率。
• 库存管理成效显著：存货规模同比下降38.64%，库存去化效果明显，存货结构持续改善。
• 资产减值风险降低：因Kidiliz业务剥离，无形资产减值风险归零，坏账准备及存货跌价准备均有所减少。
• 盈利预测乐观：预计2021/2022年净利润分别为16.11/20.41亿元，对应PE分别为17/13倍，维持“买入”评级。

关键信息

公司基本状况

• 总股本：2698百万股
• 流通股本：1888百万股
• 市价：9.23元
• 市值：24903百万元
• 流通市值：17426百万元

投资要点

• 2020年业绩表现：全年营收151.67亿元（-21.56%），归属净利润8.02亿元（-48.21%）。
• 2020Q4业绩亮点：营收57.17亿元（-5.91%），营业利润8.17亿元（+94.99%），归属净利润5.86亿元（+142.15%）。
• 资产减值影响：资产减值准备共计5.56亿元，期末余额为9.54亿元，对合并报表利润总额和归属净利润分别增加420.70万元和323.24万元。
• 盈利预测：
  • 2021年：净利润16.11亿元，EPS 0.60元，PE 17倍。
  • 2022年：净利润20.41亿元，EPS 0.76元，PE 13倍。
• 风险提示：
  • 疫情反复风险；
  • 休闲装业务经营低于预期；
  • 童装开店速度放缓，增长不达预期。

财务指标分析

营业收入

• 2018A：15719.13百万元（+30.71%）
• 2019A：19336.77百万元（+23.01%）
• 2020E：15167.00百万元（-21.56%）
• 2021E：16932.98百万元（+11.64%）
• 2022E：18923.57百万元（+11.76%）

净利润

• 2018A：1693.63百万元（+48.83%）
• 2019A：1549.40百万元（-8.52%）
• 2020E：802.42百万元（-48.21%）
• 2021E：1611.81百万元（+100.87%）
• 2022E：2041.17百万元（+26.64%）

每股收益

• 2018A：0.63元
• 2019A：0.57元
• 2020E：0.30元
• 2021E：0.60元
• 2022E：0.76元

每股现金流量

• 2018A：0.35元
• 2019A：0.62元
• 2020E：0.53元
• 2021E：0.71元
• 2022E：0.75元

净资产收益率

• 2018A：15.20%
• 2019A：13.17%
• 2020E：6.29%
• 2021E：11.13%
• 2022E：12.28%

P/E & P/B

• 2018A：P/E 14.21，P/B 2.16
• 2019A：P/E 17.18，P/B 2.26
• 2020E：P/E 33.69，P/B 2.12
• 2021E：P/E 16.77，P/B 1.87
• 2022E：P/E 13.24，P/B 1.63

比率分析

• 盈利能力：
  • 净资产收益率：15.20% → 13.17% → 6.29% → 11.13% → 12.28%
  • 总资产收益率：10.20% → 9.30% → 4.80% → 8.60% → 9.60%
  • 投入资本收益率：17.30% → 15.50% → 8.40% → 12.20% → 12.90%
• 成长能力：
  • 营业总收入增长率：30.70% → 23.00% → -21.60% → 11.60% → 11.80%
  • EBIT增长率：50.40% → -3.20% → -44.10% → 66.70% → 21.40%
  • 归母净利润增长率：48.83% → -8.52% → -48.21% → 100.87% → 26.64%
• 资产管理能力：
  • 应收账款周转天数：45 → 37 → 41 → 39 → 40
  • 存货周转天数：170 → 135 → 140 → 132 → 130
  • 应付账款周转天数：101 → 73 → 73 → 73 → 73
  • 总资产周转天数：385 → 314 → 400 → 403 → 409
• 偿债能力：
  • 资产负债率：32.40% → 29.00% → 23.10% → 22.50% → 21.70%
  • 流动比率：2.5 → 2.8 → 3.8 → 4.0 → 4.3
  • 速动比率：1.5 → 1.7 → 2.6 → 2.9 → 3.2
  • EBIT利息保障倍数：284.3 → 139.5 → 241.8 → — → —

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：公司2020Q4业绩大幅反转，童装业务为营收主要驱动力，线上增长迅速，线下渠道优化显著，库存管理成效明显，未来盈利有望恢复。
• 估值：2021/2022年PE分别为17/13倍，估值合理。
• 关注点：Kidiliz业务剥离对整体盈利能力的积极影响，以及2021年净开店预期带来的增长潜力。

总结

森马服饰在2020年Q4实现了业绩反转，主要得益于Kidiliz业务的剥离及终端需求的复苏。公司通过优化库存结构、提升经营效率，为未来业绩增长奠定基础。童装业务稳健，线上渠道增长强劲，线下关店趋势改善。尽管2020年整体业绩承压，但2021年有望实现显著增长，维持“买入”评级。投资者应关注疫情反复、休闲装业务及童装开店速度等潜在风险。