科创板环保行业估值分析报告：政策、资金、技术驱动，估值助力科创企业成长-20190322-申万宏源-33页_1mb

科创板环保行业估值分析报告总结

核心内容

本报告分析了科创板环保行业的估值逻辑，指出环保行业正处于成长阶段，政策、资金和技术是行业发展的主要驱动力。环保产业主要分为大气、水、固废和监测四大领域，预计2019年环保市场整体空间达7.8万亿元，其中水处理与固废处置占比较高。环保公司正在从单一设备生产商向综合服务公司转型，具备总包能力的公司主要通过PPP模式获得长期稳定现金流。

主要观点

• 政策驱动：环保行业政策覆盖整体和细分领域，如《大气污染防治行动计划》、《水污染防治行动计划》等，政策的出台推动行业需求增长和技术创新。
• 资金驱动：综合服务类公司依赖PPP模式，具有较高的投资支出和较长的回报周期，公司需具备强大的融资能力，尤其是国有企业的债券融资优势明显。
• 技术驱动：智能环保是未来趋势，以传统设备销售为主并附赠智能化服务的公司，可以给予一定的估值溢价；以智能化为主业的公司则可对标汉威科技等可比公司。

关键信息

1. 环保行业发展趋势

• 环保行业包含大气、水、固废、监测四大类，其中水处理与固废领域占比较大，约为77%。
• 环保公司正从单一设备生产商向综合服务公司发展，具备总包能力的公司可通过PPP模式获得长期现金流。
• 智能环保公司正成为研发重点，多数公司采用软硬件结合的方式，为未来智能化升级预留接口。

2. 综合服务公司估值逻辑

• 综合服务公司应关注特许经营项目质量和长期现金流回报，而非短期盈利或负债率。
• 项目现金流质量是估值的核心，公司可通过EV/EBITDA或未来现金流贴现进行估值。
• 威立雅作为全球最大的环境服务企业，其发展经历显示综合服务公司即使在短期亏损下也可凭借稳定现金流和垄断优势获得高估值。

3. 细分行业公司向综合服务转型

• 多数细分行业设备类公司正向综合服务公司转型，通过订单释放提升市场对其新业务竞争力的认可，从而提升PE。
• 转型初期，投资者对新业务持谨慎态度，但订单集中爆发期将显著提升公司估值。
• 转型公司可借助上市平台获取融资，加快业务扩展。

4. 智能环保公司估值策略

• 智能环保公司以智能化服务为主业，其估值受互联网板块影响，可参考汉威科技等可比公司。
• 智能化业务占比越高，估值越高，但目前仍以传统设备销售为主，智能化产品利润贡献较低。
• 智能环保公司通过外延并购可快速提升竞争力，形成良性循环。

估值方法与影响因素

• 综合服务类公司：使用EV/EBITDA或远期现金流贴现法，关注项目质量与长期回报。
• 细分行业类公司：订单驱动估值弹性，订单集中爆发期PE显著提升。
• 智能环保类公司：参考可比公司估值，智能化业务占比高可获得更高估值。

智能环保发展现状

• 当前智能环保仍处于发展初期，多数公司以传统设备销售为主，智能化服务为辅。
• 智能环保公司需关注数据采集与处理能力，以及是否具备外延并购能力。
• 智能环保公司具备轻资产模式，估值受互联网板块整体影响。

智能化业务与传统业务的结合

• 传统设备销售公司若具备智能化服务能力，可在估值中给予一定溢价。
• 智能化服务为主的公司可对标汉威科技，其PE约为49X。
• 智能化业务发展滞后于监测领域，但未来潜力巨大。

政策与市场环境

• 24个省级单位将环保定义为战略新兴产业或制定产业发展方案。
• 环保投资占GDP比重与美国1972年水平相近，仍有较大提升空间。
• 政策推动环保技术迭代和应用，如膜处理技术、焚烧发电技术等。

结论

• 环保行业正经历从政策驱动向综合服务与智能化驱动的转变。
• 综合服务公司需关注长期现金流质量，而细分行业公司则需关注订单释放。
• 智能环保公司具有较高增长潜力，但当前仍以传统业务为主，智能化业务占比低。
• 科创板为环保企业提供融资便利，尤其是对民营企业而言更为重要。