策略专题：科创板系列报告之一，为梦想定价，科技类企业该如何估值？-20190322-西南证券-14页_1mb

为梦想定价：科技类企业该如何估值？

核心内容

本文主要探讨了科技类企业在不同发展阶段的估值方法，并结合科创板的制度创新，分析了其对科技企业上市及估值体系的影响。

主要观点

• 科创板制度突破：科创板的推出标志着中国资本市场对科技型创业公司支持的加强，特别是在发行制度、上市条件、交易规则和退市制度方面做出了重大调整。
• 估值方法随发展阶段变化：科技企业估值应根据其生命周期阶段选择不同的方法，包括初创期、成长期和成熟期。
• 初创期估值：主要采用“市场规模估算叠加期权定价”模型，关注市场潜力与研发成功概率。
• 成长期估值：适合使用PS、PEG和EV/EBITDA等方法，考虑营收增长、利润增速、研发投入和资本开支。
• 成熟期估值：回归传统PE法，同时参考PB、ROE等指标，强调利润与现金流的稳定性。

关键信息

科创板制度突破

1. 注册制实施：科创板正式落实注册制，证监会不再直接审核，交易所仅作形式审核。
2. 上市条件创新：首次提出以市值为核心要件的五大上市指标，允许未盈利企业上市。
3. 交易规则市场化：个人投资者门槛提高，新股上市初期无涨跌幅限制，后期为20%。
4. 退市制度严格化：取消暂停上市和恢复上市环节，强化对重大违法和持续经营能力的监管。

科创板支持领域

科创板重点支持六大领域及细分行业：

• 新一代信息技术
• 新材料
• 高端装备
• 新能源
• 节能环保
• 生物医药

企业生命周期与估值方法

初创期

• 企业处于概念验证与市场开拓阶段，缺乏盈利数据。
• 估值方法：市场规模估算叠加期权定价（V = S * Oc * E * P * Ex）。
• 案例：某新能源汽车企业、某创新药企业。

成长期

• 企业商业模式已被验证，收入快速增长，但盈利不稳定。
• 估值方法：PS、PEG、EV/EBITDA。
• 案例：苹果、FACEBOOK、SaaS企业、中芯国际。

成熟期

• 企业营收、现金流和利润趋于稳定。
• 估值方法：PE法，同时参考PB、ROE等指标。
• 案例：苹果、微软、谷歌。

投资策略

• 建议关注A股科技龙头：如北方华创、京东方、中科曙光、科大讯飞、药明康德、宁德时代、恒瑞医药等。
• 风险提示：科创板企业上市质量可能不及预期，估值模型变量估算可能偏离真实值。

估值模型详解

初创期模型

• 企业价值 = 行业未来市场总和（S） × 企业未来市场占有率（Oc） × 相应折算系数（t）。
• 折算系数 t 包括市场有效性验证程度（E）、先驱者成为行业第一的概率（P）、市场扩容潜力（Ex）。

成长期模型

• PS（市销率）：适用于营收增长快、利润不稳定的企业。
• PEG（市盈率相对盈利增长比率）：适用于高成长性企业。
• EV/EBITDA（企业价值倍数法）：适用于重资产和高杠杆行业，考虑折旧摊销和利息支付。

成熟期模型

• PE（市盈率）：适用于盈利稳定、市场地位稳固的企业。
• PB（市净率）和ROE（净资产收益率）：作为辅助指标，帮助更全面评估企业价值。

结论

科创板的推出为科技类企业提供了更灵活的上市条件和估值机制，使得未盈利科技企业也能获得上市机会。不同发展阶段的科技企业应采用不同的估值方法，以更准确地反映其价值。投资者应关注具有稳定盈利和成长潜力的科技龙头企业，同时注意估值模型的变量估算偏差带来的风险。