20170604-广发证券-银行Ⅱ行业：流动性专题之一：社会融资规模、M2与表外融资_19页_1mb

社会融资规模与M2、表外融资分析总结

核心内容

本报告主要围绕社会融资规模、广义货币（M2）和表外融资之间的关系展开，分析了在去杠杆和稳健中性货币政策背景下，社会融资结构的变化趋势，并提出了相应的投资建议和风险提示。

主要观点

• 社会融资规模与M2是硬币的两面：社会融资规模从金融机构资产方统计，反映金融体系对实体经济的支持；而M2从负债方统计，反映金融体系向社会提供的流动性。两者在统计口径和经济含义上存在差异，但变化趋势基本一致，具有互补性。
• 表外融资对表内贷款替代效应明显：2002年以来，新增贷款与表外融资在社会融资规模增量中的占比变动方向相反，显示出替代效应。尤其在2013年，表外融资占比达到历史最高水平。
• 去杠杆与中性货币政策影响融资结构：在金融监管趋严和货币政策中性略紧的背景下，新增企业债券融资占比大幅下降，新增贷款占比回升。同时，MPA考核趋严导致表外融资占比阶段性波动，部分融资需求从表外转向表内。
• 表外融资的构成与监管影响：社会融资规模中纳入表外融资的仅包括委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票三项。受监管政策影响，表外融资规模增速放缓，通道业务逐渐减少，银行承兑汇票吸引力下降。

关键信息

社会融资规模定义与构成

• 社会融资规模是指实体经济从金融体系获得的资金，包括：
  • 金融机构表内业务（人民币贷款、外币贷款）
  • 金融机构表外业务（委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票）
  • 直接融资（企业债券、非金融企业境内股票）
  • 其他项目（投资性房地产、小额贷款公司贷款等）

M2与存款性公司资产负债表

• M2是存款性公司负债方的主要构成，占总负债的80%以上。
• 存款性公司对非金融部门的债权（即实体经济从银行体系获得的贷款）占总资产的60%以上。

社会融资规模增量趋势

• 2002年至2013年：新增贷款占比下降，表外融资占比上升。
• 2014年至2016年10月：新增贷款占比回升，表外融资占比下降。
• 2016年11月至今：表外融资占比阶段性波动，部分需求从表内转向表外。

表外融资规模变化

• 截至2017年4月末，表外融资合计25.60万亿元，占社会融资规模存量的15.6%。
• 委托贷款存量占比重最大，近年来持续上升；信托贷款存量占比稳定；未贴现银行承兑汇票存量占比持续压缩。

投资建议

• 银行板块基本面企稳，存在配置价值，维持“买入”评级。
• 推荐国有大行（如建设银行、农业银行）及招商银行、宁波银行。
• 适度关注兴业银行和杭州银行。

风险提示

1. 经济增长超预期下滑
2. 资产质量大幅恶化
3. 政策调控力度超预期

图表索引

• 图1：2002年以来社会融资规模存量及增速变化
• 图2：2008年以来社会融资规模增量各组成部分占比
• 图3：实体经济从银行体系获得的贷款占总资产比例
• 图4：2017年4月末资产端构成情况
• 图5：M2在总负债中的占比
• 图6：2017年4月末负债端构成情况
• 图7：社会融资规模存量与M2规模
• 图8：社会融资规模存量增速与M2增速比较
• 图9：表外融资是社会融资规模存量中的第二大组成部分
• 图10：表外融资三大组成部分在社会融资规模存量中的占比
• 图11：新增贷款、新增表外融资、新增直接融资占社会融资规模增量比例
• 图12：社会融资规模增量中新增表外融资占比回升
• 图13：2017年以来新增企业债券占比下降
• 图14：新增信托贷款占比回升
• 图15：2016年大部分上市银行委托贷款增速放缓
• 图16：受MPA考核影响，2016年大部分上市银行广义信贷增速放缓
• 图17：金融机构新增人民币贷款中，票据贴现规模持续下降

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投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-10%～+10%
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上
• 公司投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上
  • 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-5%～+5%
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上

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