20180901-华泰证券-国轩高科-002074.SZ-中报业绩承压_三元电池待放量_7页_1mb

国轩高科2018年中报总结

核心内容

国轩高科在2018年上半年业绩承压，营业收入同比增长8.76%，但扣非净利润同比下滑28.9%。公司主要受动力电池降价影响，毛利率下降，同时应收账款大幅增加，现金流压力加大。公司三元电池产能建设进度低于预期，乘用车客户开拓仍存在不确定性，因此投资评级下调至“增持”。

主要观点

• 业绩表现：公司18H1营业收入为26.07亿元，同比增长8.76%，但扣非净利润为2.64亿元，同比下滑28.9%，低于市场预期。
• 毛利率变化：综合毛利率为33.71%，同比下降3.08个百分点，但Q2毛利率环比提升1.42个百分点，主要得益于成本控制。
• 现金流压力：公司18H1经营性现金流净额为-1.39亿元，较去年同期的2.23亿元显著下降，反映出应收账款管理问题。
• 应收账款增长：半年度应收账款达56.53亿元，同比增长接近翻倍，主要由于客户账期拉长。
• 动力电池业务：公司动力电池18H1装机量为0.89GWh，市占率为6.37%，同比下滑2.54个百分点，主要由于乘用车市场未发力，商用车产销低迷。
• 三元电池进展：三元电池产能预计在2018年下半年释放，年底产能将达13GWh，配套吉利、众泰、奇瑞等新车型，有望提升乘用车市场份额。
• 盈利预测：预计18-20年EPS分别为0.76元、0.78元、0.91元，目标PE为20-22倍，目标价15.10-16.61元。
• 行业对比：参考可比公司18年平均PE为22倍，国轩高科当前PE为17.46倍，估值偏低。

关键信息

财务数据概览

业务表现

• 动力电池：18H1电池产量为1.5GWh（铁锂1GWh+三元0.5GWh），装机量为0.89GWh，市占率6.37%，同比下滑2.54%。
• 高能量密度产品：铁锂电池能量密度超过180wh/kg，三元电池超过210wh/kg，成组后均超过140wh/kg，满足补贴要求。
• 三元电池产能：预计2018年下半年合肥国轩4GWh三元电池生产线投产，年底产能达13GWh。
• 客户拓展：三元电池配套吉利、众泰、奇瑞等新车型，有望提升乘用车市场渗透率。

盈利预测

风险提示

• 新能源车产销量不及预期
• 新建产能释放进度不达预期
• 动力电池行业竞争加剧，降价幅度超出预期

估值与评级

• 合理价格区间：15.10~16.61元
• 投资评级：增持
• 可比公司平均PE：22倍
• 目标PE：20-22倍

总结

国轩高科在2018年中报中显示出一定的业绩承压，主要受动力电池降价和应收账款管理问题影响。尽管如此，公司通过技术提升和产能扩张，有望在未来提升三元电池市场份额，增强盈利能力。目前估值较低，结合行业前景及公司自身发展，给予“增持”评级。