联合信用评级-2017年中国造纸行业研究报告-2017-24页-4mb

2017年中国造纸行业研究报告总结

行业概况

中国造纸行业是重要的基础原材料行业，产品以文化用纸和包装用纸为主，具有“长链条、重资产、需求多样”的特征。行业属于资本密集型和资源依赖型，具有显著的规模效益，但也面临较高的污染程度。造纸行业产业链主要包括“林木-制浆-造纸-纸质用品”，生产区域集中，主要分布于山东、广东、浙江和江苏等省份。

行业运行情况

整体运行

2016年，中国纸及纸板产量为10,855万吨，同比增长1.35%；消费量为10,419万吨，同比增长0.65%。行业整体供需格局有所改善，行业景气度和盈利能力提升。供给侧改革和环保政策推动行业集中度上升，同时造纸企业信用水平出现分化。

细分行业运行

• 文化用纸：主要产品包括新闻纸、涂布印刷用纸和未涂布印刷用纸。2016年产量占比分别为2.39%、6.96%和16.31%。文化用纸行业集中度一般，龙头企业如晨鸣纸业、太阳纸业等对价格和产量具有控制力。
• 包装纸：主要产品包括白板纸、箱板纸、瓦楞原纸和包装用纸。2016年产量占比分别为12.94%、21.23%、20.91%和6.22%。受益于电商发展，箱板纸和瓦楞原纸需求持续增长，行业集中度有望进一步提升。
• 生活用纸：主要包括卷纸和非卷纸，2016年产量为920万吨，消费量为854万吨。人均消费量超过世界平均水平，市场成长空间较大，大型企业凭借品牌和渠道优势，将实现市场占有率的扩张。

原材料供应

2016年四季度以来，进口木浆价格上涨，对造纸企业成本控制带来压力。受“禁废令”影响，国废价格持续走高，国内废纸回收体系不健全，回收率低，导致原材料价格上涨。造纸行业原材料成本占制造成本的65%~75%，部分企业甚至超过80%。进口木浆主要来自加拿大、巴西、印尼、智利、美国等国家，国废与进口废纸价格出现分化。由于我国林木资源不足，短期内对进口木浆的依赖难以改变，汇率波动也对企业盈利构成影响。

行业政策

造纸行业作为高污染高耗能行业，近年来国家出台多项环保政策，如《水污染防治行动计划》、《进口废物管理目录》调整等，推动行业淘汰落后产能，提升行业集中度。环保督查组进驻各地，强化监管，促进行业向规模化、清洁化发展。政策趋严使企业生产成本上升，同时推动行业信用分化。

信用分析

资产规模与资本结构

截至2016年底，23家样本企业总资产分布在22亿元至1,600多亿元之间，资产负债率大多在55%~65%之间。行业整体债务负担有所下降，资产规模差异较大，主要与企业生产类型相关。部分特种纸企业如齐峰新材、恒安中国等，因业务结构不同，负债率较低。

盈利规模与盈利能力

2016年样本企业收入和利润较2015年均有增长，其中生活用纸企业毛利率较高，如恒安中国和中顺洁柔，分别达到39.88%和35.92%。行业整体盈利水平一般，但盈利能力有所回升。

收现质量与经营效率

2016年样本企业经营活动现金流普遍改善，现金收入比中位数为104.38%。存货周转天数和应收账款周转天数缩短，反映行业经营效率提升。但岳阳林纸因将林地计入存货，经营效率未明显改善。

偿债能力

短期偿债能力指标如流动比率、速动比率和现金短期债务比中位数分别为1.05倍、0.86倍和0.64倍。部分企业如奇峰新材因负债规模小，短期偿债能力较强；而处于技改阶段的企业如金海浆、世纪阳光，流动比率较低。长期偿债能力方面，EBITDA/全部债务中位数为0.20倍，恒安中国因盈利水平较高，达到1.31倍。

未来展望

随着供给侧改革和环保政策的推进，2017年造纸行业整体供需格局继续改善，行业集中度提升。受原材料价格上涨影响，纸品价格维持高位，行业盈利能力有望增长。文化纸增长空间有限，但价格维持高位；白板纸供需矛盾突出，价格承压；箱板纸和瓦楞原纸受益于电商发展，需求增长，价格具备上涨空间。生活用纸市场成长空间较大，品牌效应显著，大型企业竞争力增强。未来，造纸企业信用水平将进一步分化，具备废纸采购渠道优势和规模效应的企业更具竞争力。