居民存款搬家与央行宽松的“跷跷板”_17页_1mb

居民存款搬家与央行宽松的“跷跷板”效应总结

核心内容

本文围绕居民存款搬家对非银机构流动性及央行货币政策的影响展开分析，探讨在当前经济环境下，居民资金从实体和金融市场向非银机构转移的背景、趋势及其对资本市场和货币政策的潜在影响。

主要观点

• 居民存款搬家主导非银流动性：2024年以来，居民存款持续向非银机构转移，成为非银存款增长的主要推动力。这种趋势表明资金从实体经济向金融市场转移，即“脱实向虚”现象加剧。
• 央行货币政策受限：由于居民存款搬家，非银机构流动性相对充裕，央行宽松空间受到限制。若加大货币宽松力度，可能导致资金淤积在金融市场，推升金融资产价格，积累系统性风险。
• 股债跷跷板效应显著：在居民“追涨杀跌”的投资行为下，股债市场可能呈现明显的跷跷板效应，小盘股或难以跑赢大盘股。
• 企业存款增长转负：2024年非金融企业新增存款首次转负，反映企业现金流压力加大，企业利润的改善仍需时间。

关键信息

非银机构定义与重要性

• 非银机构是指除货币当局、监管当局及银行业存款类金融机构以外的其他金融机构。
• 2013年以来，非银机构存款增长与股票市场成交量有较好相关性，是股票市场活跃的重要条件。

非银存款增长情况

• 2024年以来，非银机构存款增长3.3万亿，2023年11月至2024年10月增长7.5万亿，为历史最高。
• 非银存款增长主要来自实体部门的净融出，而非银行体系。

居民存款搬家趋势

• 2024年居民金融投资占收入比重为12%，为2010年以来最低。
• 居民存款超配约40万亿，化债政策推动下，存款利率将继续下降，进一步促进居民存款向金融资产转移。

居民存款转移路径

• 消费空间有限：居民消费占收入比重最高为66%，2024年为63%，提升空间较小。
• 房地产市场承接能力不足：一手房市场好转有助于资金向企业转移，但二手房市场改善仅是居民财富再分配，难以吸收大量存款。
• 二手房销售改善可能加速资金转移：二手房交易过程中，资金从低风险人群向高风险人群转移，可能加快存款向金融资产的流动。

对资本市场的影响

• 股票市场成交量可能活跃：非银存款高增有助于股票市场交易活跃，但央行紧平衡政策可能限制市场进一步上涨空间。
• 债券市场面临资产荒逻辑扰动：2024年债券牛市主要源于资产荒，2025年需警惕该逻辑的反向影响。
• 企业现金流改善依赖非银支持：若企业利润尚未改善，非银机构对实体经济的融资将成为企业资金来源的重要部分。

投资逻辑

• 权益市场：非银存款充裕可支撑股票市场成交量，但受央行紧平衡政策影响，市场波动性可能加大，小盘股表现或弱于大盘股。
• 债券市场：资产荒逻辑可能受紧平衡货币政策及权益市场走强的双重扰动，需警惕债市资金流向变化。
• 整体影响：居民存款搬家对市场流动性有显著影响，但央行货币政策调整结构可能比扩大总量更重要。

风险提示

• 货币政策超预期：若央行宽松政策超预期释放流动性，可能加剧金融市场波动。

投资主题

• 居民存款搬家主导的流动性结构变化
• 非银机构对资本市场的支撑作用
• 货币政策紧平衡对实体经济和金融市场的影响

报告亮点

• 从存款结构变化入手，分析资金在不同部门间的流动，为理解宏观政策与资本市场联动提供新视角。

团队介绍

• 张瑜：华创证券研究所副所长、首席宏观分析师，研究方向包括宏观经济、大类资产配置等，曾获多个行业奖项。
• 文若愚：高级研究员，研究方向为金融利率、流动性分析等，多次获得新财富最佳分析师等荣誉。
• 陆银波、高拓、殷雯卿、付春生、李星宇、夏雪、袁玲玲：团队成员涵盖宏观政策、财政、海外宏观、大类资产等多个领域，具备丰富的研究和实战经验。

相关研究报告

• 《【华创宏观】31 省预算观察：目标、预期、力度》（2025-02-19）
• 《【华创宏观】收储，启动？》（2025-02-17）
• 《【华创宏观】美欧央行分化加大，强美元暂难缓解——全球货币转向跟踪第6期》（2025-02-13）
• 《M1同比为什么转负？——新的三分法定量归因》（2025-02-07）
• 《【华创宏观】特朗普关税的七大估算》（2025-02-04）

图表目录（摘要）

• 图表1：我国金融机构的拆分
• 图表2：非银机构存款主导权益市场成交金额
• 图表3：2024年非银机构从银行体系融资转负
• 图表4：非银机构新增存款来源
• 图表5：非银机构从实体和银行体系融入资金
• 图表6：非银机构与实体部门之间的交互
• 图表7：资金信托余额（万亿）
• 图表8：居民金融投资支出占收入比重
• 图表9：居民新增存款/可支配收入
• 图表10：政府债占比越高，商业银行净息差越低
• 图表11：居民存款/GDP 比值屡创新高
• 图表12：居民各项支出/居民可支配收入
• 图表13：房地产住宅新开工与期房销售
• 图表14：企业居民存款剪刀差与 PMI
• 图表15：居民存款对流动性的影响
• 图表16：2024年银行资产增速回落
• 图表17：2024年非银机构从银行体系融资转负
• 图表18：银行减少向非银投放期间，小盘股难较大盘股跑出超额收益
• 图表19：2024年非金融企业新增存款转负
• 图表20：企业现金流领先 PPI 同比
• 图表21：债市资产荒（红线向下代表资产荒）的叙事提防反向扰动的可能