核心内容
本报告由国金证券发布，对深信服的财务表现及未来发展前景进行分析，并维持“买入”评级。报告指出，尽管2022年上半年业绩承压，但公司正逐步走出业绩低谷，预计下半年将触底回升。
市场数据
- 当前股价：91.71元
- 总股本：4.16亿股
- 已上市流通A股：2.70亿股
- 总市值：381.13亿元
- 年内股价最高最低：278.27元 / 83.47元
- 沪深300指数：4108
- 创业板指：2640
业绩简评
- 2022年中报：公司实现营收28.15亿元，同比增长8.86%；归母净利润为-6.90亿元，同比下降5.57亿元。
- 2022年第二季度：营收16.71亿元，同比增长11.85%；归母净利润亏损1.72亿元，同比下降1.35亿元。
- 利润减亏趋势明显：二季度净利润亏损程度环比大幅改善，显示公司正在逐步恢复。
经营分析
- 收入受疫情影响：公司客户推迟或减少采购，尤其是华东地区业务受疫情影响较大。
- 费用端投入加大：研发、销售、管理费用分别同比增长22.75%、16.59%、17.65%，均高于营收增速，其中研发投入占比达到43.29%，同比提升近5pct。
- 毛利率下降：主要由于网络安全业务占比下降及硬件采购成本增加。
- 业务增速变化：安全业务同比增长5.24%，云计算业务同比增长20.27%，增速较去年全年有所下降。
- XaaS战略转型：公司持续推进XaaS类产品和服务，发布SaaS XDR、SASE 3.0战略升级版本、政务网络安全托管服务MSS等，相关产品保持较快增速。
- 未来展望：短期阵痛不改长期高景气，随着疫情消退，公司下半年经营状况有望加速回暖。
投资建议
- 预计净利润：2022-2024年分别为3.33亿元、4.31亿元、6.07亿元。
- 当前PE：114倍（2022E）、88倍（2023E）、63倍（2024E）。
- 评级：维持“买入”评级，预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
风险提示
- 新冠疫情反复：可能对公司业务造成持续影响。
- 云计算行业竞争加剧：可能压缩利润空间。
- 长尾市场客户流失：可能影响公司收入增长。
附录：三张报表预测摘要
损益表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
4,590 |
5,458 |
6,805 |
8,094 |
10,137 |
12,961 |
| 营业收入增长率 |
42.35% |
18.92% |
24.67% |
18.94% |
25.24% |
27.86% |
| 归母净利润（百万元） |
759 |
809 |
273 |
333 |
431 |
607 |
| 净利率 |
16.5% |
14.8% |
4.0% |
4.1% |
4.3% |
4.7% |
现金流量表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金净流（百万元） |
1,145 |
1,318 |
991 |
43 |
1,214 |
1,684 |
| 投资活动现金净流（百万元） |
-1,671 |
-2,179 |
-741 |
141 |
-995 |
-1,485 |
| 筹资活动现金净流（百万元） |
224 |
1,127 |
-263 |
-122 |
-25 |
-37 |
| 现金净流量（百万元） |
-301 |
264 |
-15 |
63 |
194 |
162 |
资产负债表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 资产总计（百万元） |
6,772 |
9,656 |
10,950 |
10,857 |
12,088 |
13,670 |
| 流动资产（百万元） |
2,671 |
5,247 |
5,266 |
4,847 |
5,395 |
5,994 |
| 非流动资产（百万元） |
4,102 |
4,409 |
5,684 |
6,010 |
6,693 |
7,675 |
| 流动负债（百万元） |
2,223 |
2,926 |
3,158 |
2,823 |
3,628 |
4,604 |
| 负债股东权益合计（百万元） |
6,772 |
9,656 |
10,950 |
10,857 |
12,088 |
13,670 |
比率分析
每股指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股收益（元） |
1.856 |
1.956 |
0.656 |
0.802 |
1.038 |
1.460 |
| 每股净资产（元） |
10.566 |
15.734 |
17.572 |
18.178 |
19.198 |
20.634 |
| 每股经营现金净流（元） |
2.800 |
3.185 |
2.385 |
0.104 |
2.920 |
4.050 |
| 每股股利（元） |
0.000 |
0.000 |
0.000 |
0.080 |
0.090 |
0.120 |
回报率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净资产收益率 |
17.56% |
12.43% |
3.74% |
4.41% |
5.41% |
7.07% |
| 总资产收益率 |
11.21% |
8.38% |
2.49% |
3.07% |
3.57% |
4.44% |
| 投入资本收益率 |
7.00% |
2.54% |
-5.82% |
-6.54% |
-6.13% |
-4.69% |
增长率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 主营业务收入增长率 |
42.35% |
18.92% |
24.67% |
18.94% |
25.24% |
27.86% |
| 净利润增长率 |
25.80% |
6.65% |
-66.29% |
22.09% |
29.48% |
40.63% |
资产管理能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 应收账款周转天数 |
27.7 |
29.7 |
27.9 |
28.0 |
27.0 |
26.0 |
| 存货周转天数 |
47.0 |
42.4 |
41.2 |
46.0 |
43.0 |
40.0 |
| 应付账款周转天数 |
91.3 |
90.8 |
65.6 |
60.0 |
55.0 |
50.0 |
| 固定资产周转天数 |
21.0 |
18.8 |
18.7 |
18.2 |
16.5 |
14.5 |
偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净负债/股东权益 |
-40.67% |
-33.34% |
-26.74% |
-17.62% |
-19.01% |
-19.50% |
| EBIT利息保障倍数 |
-2.6 |
-1.2 |
2.0 |
2.1 |
1.8 |
1.4 |
| 资产负债率 |
36.20% |
32.57% |
33.29% |
30.42% |
33.99% |
37.27% |
市场相关报告评级比率分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
0 |
2 |
6 |
14 |
71 |
| 增持 |
0 |
0 |
1 |
1 |
0 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
评分说明：
- 1.00 = 买入
- 1.01~2.0 = 增持
- 2.01~3.0 = 中性
- 3.01~4.0 = 减持
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%~15%
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%~5%
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上
特别声明
- 本报告由国金证券发布，未经事先书面授权，任何机构和个人不得复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发本报告。
- 本报告基于公开资料及研究人员的设想、见解及分析方法，不保证信息的准确性和完整性。
- 报告仅供参考，不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议。
- 本报告仅限于中国境内使用，国金证券保留一切权利。
