20210726-财信证券-城投债研究周报_净融收缩_待偿较大_关注尾部风险_17页_1mb

城投债周报总结

核心观点

• 城投债收益率整体下行，中高等级城投债收益率处于历史低位。
• 信用利差多数走阔，但中高等级城投债信用利差处于历史低位。
• 中短期城投债等级利差多数收窄，高等级城投债多处于历史低位。
• 城投平台融资成为监管重点，弱资质、高负债城投债或区域风险上升。
• 2021年下半年城投债待偿规模较大，江苏、浙江、天津待偿规模较高。
• 城投债与银行负债端相比仍较高，但与贷款相比价值中等偏低。
• 监管政策趋严，城投平台与地方政府信用脱钩是未来趋势，低资质城投债融资难度上升。

城投债一级发行

总体发行情况

• 本周（07.19-07.23）城投债发行规模为294.80亿元，周环比下降14.25%，为10周最低值。
• 城投债净融资额为-374.89亿元，周环比下降22.35%，连续两周保持负值。

具体发行结构

• 发行利率：3%以下和5%-7%的债券发行额下降，全市场加权平均发行利率下行至3.71%。
• 债券评级：AA-级债券未发行，AA、AA+和AAA级债券发行额分别下降至62亿元、78.4亿元和144.4亿元。
• 发行期限：一年期以下债券发行额占比49.09%，无担保债券占比降至82.44%。
• 发行层级和区域：省级平台发行额占比提高至48.95%，区县级平台占比降至34.16%。华东地区仍为发债主力，占比59.62%。
• 债券类型：以超短融债券、一般中期票据和定向工具为主，占比分别为40.84%、34.06%、14.75%。私募债和定向工具发行额占比下降至14.75%；短融和超短融占比上升至49.09%。

城投债二级交易

成交情况

• 二级市场交易降温，成交金额下降。
  • 银行间成交金额为2259亿元，周环比下降1.25%。
  • 上交所成交金额为10亿元，周环比下降53.91%。
  • 深交所成交金额为57亿元，周环比下降8.10%。
• 换手率下降：
  • 银行间换手率降至0.59%。
  • 上交所换手率降至0.00%。
  • 深交所换手率降至0.06%。

收益率变动

• 不同等级和期限城投债收益率大多下行。
• 3年期AA级收益率下行幅度最大，较上周下行8.53bp。
• AAA、AA+、AA级收益率均处于历史25%分位以下。
• AA-级5年期和7年期收益率处于历史75%分位附近。

信用利差

• 大部分等级和期限城投债信用利差走阔。
• 1年期AA-级信用利差走阔幅度最大，较上周上行8.29bp。
• 7年期AA+级信用利差收窄幅度最大，较上周下行3.75bp。
• AAA、AA+级信用利差处于历史25%分位左右。
• AA-级信用利差处于历史75%分位以上。

等级利差

• AA+级：
  • 1年期等级利差收窄幅度最大，较上周下降3.00bp。
  • 5年期、7年期等级利差分别收窄2bp、1.04bp。
  • 3年期等级利差无明显变化。
• AA级：
  • 1年期等级利差收窄幅度最大，较上周下降2.00bp。
  • 5年期等级利差走阔幅度最大，较上周上升3.00bp。
  • 1年期低于历史25%分位，5年期和7年期均处于历史75%分位附近。

城投债估值比价

• 与银行负债端相比，城投债收益率仍较高：
  • 3YAA城投债与1Y同存利差下行7.78bp，处于历史45%分位。
  • 3YAA城投债与6M理财利差基本持平，处于历史70%分位。
• 与贷款相比，城投债价值中等偏低：
  • 1YAA城投债与LPR利差下行27.37bp，处于历史26%分位。
• 与股票相比，城投债价值中等偏低：
  • 5YAA城投债与估值市盈率倒数利差上行1.05bp，处于历史37%分位。

风险提示

• 流动性不及预期。
• 信用风险超预期。

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