环保工程及服务行业深度报告：低估值+高分红+水价改革，关注优质运营资产价值重估-20230709-东吴证券-34页_1mb

低估值+高分红+水价改革，关注优质运营资产价值重估

核心内容概述

本报告分析了水务行业的增长趋势、政策改革对行业的影响以及优质水务资产的价值重估机会。重点强调了供水与污水处理业务的增长潜力、政策支持带来的回报稳定性、低估值和高分红带来的投资吸引力，以及管网收集和直饮水等新兴业务的发展前景。

主要观点与关键信息

1. 供水与污水处理稳步增长，直饮水拓展新空间

• 供水普及率：2021年城市和县城公共供水普及率分别为99%和96%，城镇供水总量稳定增长。
• 直饮水市场：政策支持推动饮用水标准提升，直饮水具有经济性优势，成为未来增长点。
• 管网收集：供水管网末梢超标问题仍存，管网建设与修复是提升供水质量与效率的关键。

2. 优质水务资产价值重估

• 估值现状：水务板块处于历史低位，2022年底平均PE为14倍，PB为1.15倍。
• 现金流改善：水务运营项目具备稳定的经营性现金流，2022年自由现金流大幅改善。
• 高分红属性：水务板块分红比例高于其他环保细分领域，如洪城环境和重庆水务的股息率表现突出。

3. 水价新政推动市场化定价，提升回报稳定性

• 定价机制：2021年10月起，供水价格采用“准许成本+合理收益”模式，准许收益率为权益资本收益率×(1-资产负债率) + 债务资本收益率×资产负债率。
• 调价周期：供水价格监管周期为3年，提高定价的确定性。
• 水价水平：我国水价仅为发达国家的1/4，存在提升空间，调价将增强企业盈利能力。

4. 污水处理费顺价改善商业模式

• 政策支持：污水处理费将逐步提高至覆盖成本并实现合理盈利。
• 重庆案例：居民端污水处理费缺口达61%，顺价至C端可提升至2.53元/立方米，带来显著收入增长。
• 综合水价提升：调价后，综合水价增幅达54%，居民负担率约为0.29%，在可承受范围内。

投资建议

推荐标的

• 洪城环境：运营收入占比提升至77%，自由现金流改善显著，2023-2025年净利润预计增长11%、14%、7%，PE为8.5-7.0倍，维持“买入”评级。
• 重庆水务：工程收入占比低，运营收入占比超90%，自由现金流持续为正，具有稳定增长潜力。
• 兴蓉环境：2022年PE为10.0倍，具备高分红和低估值特征。
• 首创环保：2022年PE为6.7倍，表现稳健。

风险提示

• 政策执行力度不足
• 市场拓展不及预期
• 项目进展不达预期
• 利率波动对高股息率企业影响

估值与市场对标

• 对标产业资本：水务资产出售一级市场定价接近翻倍，PB有80%提升空间。
• 对标美国水业：美国水业PE（TTM）介于20-40倍，分红比例维持在60%左右，水务板块存在市值翻倍空间。
• PB/ROE对标：2022年水务运营企业平均ROE为8.29%，美国水业为9.14%，水务板块PB有望从1.20提升至2.29倍。

政策与行业展望

• 国家水网建设：《国家水网建设规划纲要》印发，推动管网投资和水价改革，提升行业整体价值。
• 调价预期：2021年10月前5年内未调价区域占比35%，未来水价有望提升，带来利润弹性。
• 运营效率提升：通过减少运行维护人员和管网漏损，优秀运营企业有望获得超额收益。

总结

水务行业在政策支持、市场需求增长和运营效率提升的多重因素推动下，具备长期增长潜力。当前板块估值处于历史底部，且拥有稳定的现金流和高分红属性，具备价值重估空间。随着水价改革和污水处理费顺价政策的推进，行业盈利能力和现金流将显著改善，为投资者提供安全边际。重点关注洪城环境、重庆水务、兴蓉环境和首创环保等优质水务资产，把握行业复苏和价值提升机遇。