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【永远观市】新债观察 - 第237期总结

核心内容

本报告由兴业研究乔永远策略团队出品，主要分析了近期发行的4只新债，并优选了53只新债进行详细研究。报告涵盖了新债发行结果回顾、新债研究总览、个券研究详情及兴业研究的信用评价体系等内容。

主要观点

一、新债发行结果回顾

• 发行情况：本期共覆盖4只新债，其中城投债2只，产业债2只。
• 发行日期分布：2只新债发行于5月10日，1只发行于5月11日，1只发行于5月15日。
• 发行利率与参考收益率：
  • 18苏宁02发行利率为5.50%，参考收益率为7.01%，偏差为-151BP。
  • 18豫交投SCP001发行利率为3.88%，参考收益率为4.12%，偏差为-24BP。
  • 18鞍钢SCP005发行利率为5.00%，参考收益率为4.51%，偏差为+49BP。
  • 18南航集SCP001发行利率未公布。

二、新债研究总览

• 覆盖债券：
  • 18隧道01：3年期，发行日2018-05-10，兴业评级3+/3+，参考收益率4.95%。
  • 18南方01：5年期(3+2)，发行日2018-05-10，兴业评级4+/2+，参考收益率5.11%。
  • 18乳山MTN001：3年期，发行日2018-05-11，兴业评级4+/4+，参考收益率6.14%。
  • 18唐山金控债：7年期，发行日2018-05-15，兴业评级3/3，参考收益率5.52%。
• 优选债券：
  • 优选53只新债，其中城投债19只，产业债34只。
  • 行权期限分布：1年及1年以内11只，1年至3年23只，3年至5年6只，5年及以上2只，永续债11只。

关键信息

1. 18隧道01

• 发行人：上海隧道工程股份有限公司，控股股东为上海城建(集团)公司（持股30%），实控人为上海市人民政府国有资产监督管理委员会。
• 行业地位：全球唯一兼具盾构法隧道施工和盾构设备制造能力的企业，国内地下工程龙头。
• 业务构成：施工业占比91.8%，设计服务4.4%，运营业务1.6%，机械加工及制造1.3%，其他业务0.4%。
• 财务情况：2017年ROE为9.8%，资产负债率69.8%，全部债务资本化率42.9%，短期债务覆盖率高。
• 风险点：地下工程领域规模较小，项目垫资及BOT支出较大，资金沉淀高。

2. 18南方01

• 发行人：南方汇通股份有限公司，为中央国有企业，大股东为中车产业投资有限公司（持股43%），实控人为国务院国资委。
• 业务构成：复合反渗透膜及棕纤维产品，其中膜产品毛利率52.97%，棕纤维毛利率33.1%。
• 财务情况：2016年资产负债率49.5%，流动负债占比68.2%，EBITDA利息保障倍数43.7，短期偿债能力强。
• 风险点：期间费用率较高，盈利转化现金流效率一般，存在现金流缺口。

3. 18乳山MTN001

• 发行人：乳山市国有资本运营有限公司，为县级市平台，实控人为乳山市人民政府。
• 财政状况：2016年综合财力108.8亿元，政府财政收支平衡率76.2%，财政自给程度较高。
• 业务构成：管网维护、热电服务、商品贸易、水务服务、市政工程，其中管网维护毛利率100%。
• 财务情况：资产负债率持续上升，但短期偿债能力较强，经营净现金流/带息债务比为-0.05。
• 风险点：对外担保比率较高，存在一定的或有风险。

4. 18唐山金控债

• 发行人：唐山金融控股集团股份有限公司，为唐山市政府全资控股的国有金融控股集团。
• 财政状况：唐山市2016年GDP为6306.2亿元，财政收支平衡率为55.26%，债务负担较重。
• 业务构成：土地使用权转让、工程代建管理、旅游业，其中土地使用权转让占比74.5%。
• 财务情况：2016年资产负债率48.6%，有息债务规模66.6亿元，以长期债务为主。
• 风险点：经营性现金流波动较大，存在现金流缺口，资产流动性弱。

兴业研究评价体系

• 评价符号定义：
  • 1分：超大型国企、央企，具有国家层面垄断地位，违约风险极低。
  • 2+分：大型央企或省级国企，行业龙头，盈利好，负债合理，现金流充裕。
  • 2分：全国性较大型国企或央企，行业龙头，盈利较好，现金流较充足。
  • 3分：国企或龙头民企，具有一定规模优势，盈利尚可，债务负担略高。
  • 4分：民企或规模较小的国企，行业景气度低，盈利能力弱，现金流覆盖不足。
  • 5分：过剩行业主体，规模小，缺乏竞争优势，负债率高，利润亏损。
  • D：历史违约主体。
• 评价标准：3-分及以上为投资级，4+分及以下为投机级。

联系方式

• 陈露：电话 021-22852691，微信 15201144877，邮箱 880336@cib.com.cn
• 戴泽斌：电话 021-22852681，微信 13958899535，邮箱 880326@cib.com.cn
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