20180918-招商证券-8月全社会债务数据综述_货币政策扰动基本结束_11页_541kb

2018年9月18日定期报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年8月中国全社会债务数据，结合宏观经济和金融市场的表现，对中国经济和资产配置策略进行了展望。报告指出，货币政策扰动基本结束，经济仍处于实际产出下行下的减量博弈状态，推荐滞胀环境下“现金为王”的资产配置策略。

主要观点

1. 货币政策扰动基本结束

• 8月全社会债务数据表明，家庭负债同比增速连续第16个月下降，非金融企业负债增速小幅反弹，政府部门负债增速回升。
• 金融机构（同业）债务余额同比增速下降至 $1.9%$，去杠杆方向未变，但是否持续负增长仍需观察。
• 实体部门债务余额同比增速轻微反弹，预计将继续温和回落，去杠杆将持续至2019年年中。

2. 通胀与实体数据趋势

• 8月CPI同比增速为 $2.3%$，PPI同比增速为 $4.1%$，均低于前值，表明通胀整体回落。
• 工业企业负债增速略有下降，盈利边际恶化，PPI增速下行，进一步扩表动力有限。
• 国有企业负债增速维持在 $8.8%$，若未来继续下行，可能意味着去僵尸企业杠杆和国企改革的推进。

3. 金融去杠杆进展

• 广义金融机构债务余额同比增速降至 $2.7%$，若维持在 $3%$ 左右，金融去杠杆基本结束。
• 银行超额备付金率下降至 $1.9%$，表明资金面边际收紧已结束，流动性压力减轻。
• 非银金融机构存款余额同比增速保持两位数，流动性压力边际减弱，已进入主动去杠杆状态。

4. 资产配置建议

• 债券市场：在滞胀中后期，融资需求回落，长端利率债收益率将触顶回落。债市环境为供给小幅下降，需求基本稳定，收益率中枢温和下行。
• 权益市场：短期有望超跌反弹，但长期仍处于下行通道，盈利底和政策底尚未出现。
• 商品与汇率：国内商品价格在8月趋于平稳，国际商品价格继续回落，美元短期承压，但长期走势需观察。
• 房价：在家庭部门去杠杆背景下，一二线等前期涨幅较大的城市房价将继续震荡下跌。

关键信息

8月主要经济数据

全社会债务情况

• 截至8月末，全社会总债务余额为275.1万亿元，同比增长 $6.1%$，略低于前值 $6.2%$。
• 家庭债务余额44.9万亿元，同比增长 $18.4%$，持续回落。
• 政府债务余额51.2万亿元，同比增长 $12.6%$，增速回升。
• 非金融企业债务余额113.6万亿元，同比增长 $3.9%$，预计2019年中仍将维持去杠杆趋势。

金融机构资产负债情况

• 广义金融机构债务余额101.7万亿元，同比增长 $2.7%$，低于前值 $3.9%$。
• 银行债务余额74.8万亿元，同比增长 $6.2%$，低于前值 $7.2%$。
• 非银金融机构债务余额26.9万亿元，同比下降 $6.0%$，流动性压力边际减弱。

资产配置策略

• 债券市场：推荐长久期利率债，认为债市牛市仍将持续，需关注信用利差重估和风险释放。
• 权益市场：短期有望超跌反弹，但长期仍需等待盈利底和政策底的出现。
• 商品与汇率：国内商品价格趋于平稳，国际商品价格承压，美元短期承压，但需观察长期走势。
• 房地产市场：家庭部门去杠杆背景下，房价震荡下跌趋势将持续。

结论

• 中国经济仍处于减量博弈状态，货币政策扰动基本结束。
• 实体部门去杠杆仍将持续至2019年年中，金融机构去杠杆接近尾声。
• 债券市场维持牛市预期，权益市场短期反弹但长期仍需等待。
• 全球经济转弱，对国内资产配置构成一定压力，但有利于债市。
• 建议投资者关注现金流，而非资本利得，以应对滞胀环境下的不确定性。