20170711-申万宏源-2017下半年公用事业行业投资策略_电力盈利反转_改革一触即发_50页_2mb

电力行业盈利反转与改革分析总结

核心内容概述

2017年下半年，电力行业迎来盈利反转与改革机遇，主要涉及火电、水电、电改及燃气领域。火电行业在量价双重改善下，盈利情况逐步回暖，改革窗口期来临；水电行业受益于来水恢复和电价支撑，保持稳定经营；电改持续推进，市场化交易机制不断完善；燃气行业通过分销新政和成本降低，长期以量补价趋势明显。整体来看，行业龙头表现突出，投资建议以行业龙头为主。

火电行业分析

1.1.1 火电供给过剩与发电效率下降

• 自2014年起，火电装机增速高于全社会用电增速，导致行业效率下降。
• 2016年火电利用小时数创新低，仅为历史平均的80%。
• 2017年1-5月火电发电量同比增长7.2%，增速同比提高10.8个百分点，显示出行业复苏迹象。

1.1.2 煤电盈利低点与改革窗口期

• 2017年5月，多数省份煤电度电盈利为负，煤价高企导致盈利压力。
• 政府未在16年底触发煤电联动，17年电价未上调，进一步加剧行业亏损。
• 2017年6月，电力央企开始重组，国电电力率先停牌，预示行业整合加速。

1.1.3 煤电改革与央企重组

• 2017年政府工作报告提出推动电力行业混改，煤电行业成为重点。
• 发改委提出通过淘汰、重组、改造等方式去产能，国资委则推动央企整合。
• 五大发电集团重组后，火电装机规划趋于理性，新增煤电投产计划同比压减。

1.1.4 火电盈利趋稳与估值提升

• 2017年7月起，煤电上网电价上调，有助于改善火电盈利。
• 美国电力公司估值较高，A股火电公司有望借鉴其模式，实现估值提升。
• 多因素推动火电盈利波动减小，包括市场化交易、煤价回落和电价上调。

水电行业分析

2.1.1 水电发展增速趋缓

• “十三五”期间，水电新增装机增速下降至3%，装机规模趋于稳定。
• 2020年水电装机将达3.8亿kW，但增速放缓，行业进入成熟阶段。

2.1.2 水电长期稳健经营与高分红

• 水电企业资本支出减少，进入现金回流期，高比例分红成为常态。
• 长江电力计划每年现金分红不低于净利润的70%，维持类债特性。

2.2.1 来水恢复与发电效率提升

• 2017年1-5月水电发电小时数高于历史均值，发电效率提升。
• 水电行业盈利趋于稳定，具备长期投资价值。

2.3.1 市场化交易与电价调整

• 水电市场化交易比例提升，平均上网电价下降。
• 水电电价受火电电价影响，具备支撑力。
• 水电公司如国投电力、川投能源等受益于电价上调，盈利弹性显著。

电改行业分析

3.1 电改稳步推进

• 电改从厂网分开、主辅分开逐步推进至输配改革、配售分离。
• 政策目标为“管住中间，放开发电和售电端”，提升行业效率。

3.2.1 市场化交易扩大与结构优化

• 2016年全国市场化交易电量突破1万亿千瓦时，占全社会用电量19%。
• 售电侧改革推动电力交易结构优化，火电企业让利行为趋于理性。
• 有序放开发用电计划，促进电力市场化进程。

3.3 输配电价改革试点收尾

• 2017年基本完成省级电网输配电价核准，预计2018年完成跨省跨区输电价格复核。
• 输配电价水平平均下降1-2分钱，让利上下游，推动电力行业效率提升。

燃气行业分析

4.1 配气价格监管与成本降低

• 发改委出台配气价格监管文件，按“准许成本加合理收益”原则制定。
• 非居民气门站价允许上浮20%，下浮无限制，有助于降低用气成本。

4.2.1 海气成本优势与LNG分销商受益

• 海气进口成本低，较国内LNG便宜约0.5元/m³。
• 进口LNG销售规模持续增长，推动天然气消费。

4.2.2 美国LNG进口与市场拓展

• 美国首次向中国出口LNG，总量约4.8亿m³，均价1.4元/m³。
• 中美合作推动美国LNG出口，优化进口格局，促进市场增长。

4.3 用气成本降低与消费增长

• 2017年1-5月天然气消费量同比增长13.2%，用气成本下降刺激消费。
• 管输气价监审和LNG进口规模增长，进一步降低用气成本。

4.4 京津冀煤改气与区域销气增长

• 京津冀煤改气政策推动天然气消费，多种补贴方式促进用户转换。
• 陕京四线预计2017年10月完工，新增250亿方/年天然气供应。

投资建议

5.1 推荐标的

• 火电：华能国际、华电国际、大唐发电、皖能电力、京能电力
• 水电：长江电力、国投电力
• 电改：桂东电力、涪陵电力、天沃科技
• 燃气：百川能源、深圳燃气

5.2 收入与成本预测

• 收入：火电收入增长显著，2017年预计同比增长23.28%。
• 成本：燃料成本下降，折旧成本增加，但整体成本结构优化。
• 盈利：火电盈利弹性显著，电价上调和煤价回落共同推动利润增长。

5.3 利润表与估值表

• 利润：2017年净利润预计下降，但2018年有望回升。
• 估值：2018年PE预计在14倍左右，若综合考虑煤价与电价调整，PE有望降至7倍。

关键数据与图表

• 火电利用小时数：2017年1-5月同比增加42小时。
• 电煤价格：2017年6月大幅下调至570元/吨。
• 水电发电小时数：2017年1-5月高于历史均值。
• 天然气消费量：2017年1-5月同比增长13.2%。
• 电力市场化交易电量：2017年1-4月同比增长73.1%。

总结

电力行业在2017年下半年迎来盈利反转与改革机遇，火电、水电、电改及燃气板块均呈现积极趋势。火电行业受益于量价改善和改革推进，盈利逐步恢复；水电行业因来水恢复和电价支撑保持稳定；电改推动市场化交易机制完善，提升行业效率；燃气行业通过分销新政和成本降低，长期以量补价。投资建议以行业龙头为主，关注火电、水电、电改及燃气板块的优质标的。