20150318-西南证券-再升科技-603601.SH-研究报告_微玻纤制品龙头_节能环保产品领先者_22页_1mb

再升科技（603601）研究报告总结

核心内容

再升科技是一家专注于微纤维玻璃棉及其制品研发、生产和销售的龙头企业，主要产品应用于洁净和节能保温领域。公司具备12000吨/年微纤维玻璃棉、2500吨/年玻纤滤纸、4500吨/年真空绝热芯材的生产能力，募投项目投产后产能将翻倍，成为世界级微玻纤制品生产商。

主要观点

• 成本优势显著：公司微纤维玻璃棉自产比重已提升至90%，玻璃棉生产成本较2013年下降约4800元/吨，毛利率高于海外企业近5个百分点。
• 技术领先：公司是国内唯一实现纳米级玻纤滤纸工业化批量生产的企业，产品过滤效率可达99.999995%，技术与国际领先企业HV、Dumas相当。
• 市场前景广阔：随着环保政策的推动，真空绝热芯材（VIP）因其节能和环保特性，预计2015年在冰箱冰柜市场渗透率达10%，未来五年空气净化器年均增速预计为50%，家用普及率有望达到10%，带来百亿元级市场需求。
• 产能扩张：募投项目将新增2200吨/年玻纤滤纸、5000吨/年VIP芯材产能，预计2015年VIP芯材产能达6000吨，全球市场份额有望提升至7.9%。
• 盈利预测乐观：预计2015-2017年EPS分别为0.78元、1.02元、1.26元，对应动态PE分别为54倍、42倍、34倍，公司未来成长性良好，给予“买入”评级。

关键信息

一、公司概况

• 公司是国内微纤维玻璃棉制品的龙头企业，主营产品包括微纤维玻璃棉、玻纤滤纸和真空绝热芯材。
• 公司控股股东为郭茂，持股比例达52.5%。
• 公司具备完整的产业链和成熟的生产工艺，在全球市场中占据一席之地。

二、微纤维玻璃棉产能释放与成本优势

• 公司微纤维玻璃棉自产比重提升至90%，原材料成本显著下降。
• 2014年公司毛利率达到40.2%，较2013年提升6.2个百分点。
• 公司位于四川达州，靠近油田，天然气成本低，进一步增强了成本优势。

三、玻纤滤纸技术优势与市场应用

• 玻纤滤纸主要用于工业过滤器、空气净化器等，具备高过滤效率和大容尘量。
• 公司是国内唯一实现纳米级玻纤滤纸工业化生产的企业，技术领先。
• 公司2015年玻纤滤纸产能将提升至5000吨，全球市场份额有望达到7%。

四、真空绝热芯材替代效应与客户粘性

• VIP芯材导热系数仅为聚氨酯泡沫的八分之一，节能效果显著。
• 公司是国内VIP芯材销量最大企业，主要客户包括东芝、LG、GE，近三年采购占比稳定在85%。
• 2015年VIP芯材市场渗透率预计达到10%，需求量约10万吨，公司有望受益。

五、复合滤材研发与市场前景

• 公司正在研究复合滤材、专用型滤纸、AGM隔板等新材料，用于军工、医疗、电子、医药等领域。
• 公司是国内唯一研制出亚纳米级玻纤滤料并投入批量生产的企业，具有较高的技术壁垒。

六、盈利预测与估值

• 预计2015-2017年EPS分别为0.78元、1.02元、1.26元，动态PE分别为54倍、42倍、34倍。
• 公司未来存在行业内并购及新产品投放预期，给予“买入”评级。

七、风险提示

• 原材料价格波动风险。
• VIP芯材市场和技术变化较快，存在不确定性。

附录

• 财务预测与估值：公司2015年预计实现营业收入289.68亿元，净利润53.28亿元，动态PE为54.20倍，PB为7.65倍。
• 主要产品技术阶段：VIP芯材、超高效空气过滤纸、高效空气过滤纸、中效空气过滤纸、AGM隔板、复合滤纸等均处于不同程度的生产阶段。

图表目录

• 图1：公司业务范围
• 图2：公司股权结构
• 图3：公司营业收入稳定增长
• 图4：公司净利润增幅较大
• 图5：公司主营业务收入情况（万元）
• 图6：公司主营业务毛利情况（万元）
• 图7：公司主营产品单位成本大幅降低
• 图8：公司毛利率提升
• 图9：我国微纤维玻璃棉产量增长迅速
• 图10：我国微纤维玻璃棉产能集中在东北和西南
• 图11：火焰棉中能源成本占比较大
• 图12：离心棉中矿物料成本占比高
• 图13：西南地区工业天然气价格相对较低（元/立方米）
• 图14：微纤维玻璃棉保持较高的产能利用率
• 图15：内部采购比重逐渐加大
• 图16：玻纤滤纸的国内需求逐年增加
• 图17：我国玻纤滤纸需求全球占比逐步提升
• 图18：我国空气净化器普及率加大
• 图19：全球玻纤滤纸行业集中度较高（2013年度数据）
• 图20：公司玻纤滤纸处于满产状态
• 图21：公司占全球市场份额稳步扩大
• 图22：欧美经济逐渐复苏
• 图23：再升科技营业利润率高于海外企业
• 图24：氟氯烃产量要求逐渐降低（以2013年为基数）
• 图25：成本降低加大真空绝热芯材的需求量
• 图26：全球冰柜、冰箱容需求量
• 图27：全球冷柜库需求量
• 图28：公司VIP芯材产能利用率较高
• 图29：公司VIP芯材业务全球市场份额将有所下滑
• 图30：东芝等下游客户粘性较高
• 图31：公司VIP芯材进行适当降价
• 图32：高温滤料下游需求构成
• 图33：火电和水泥每年新增高温滤料需求（万平方米）

表格目录

• 表1：募投项目投产将实现产能翻倍
• 表2：空气质量评价标准愈发严格
• 表3：玻纤滤纸国内外产能对比（吨/年）
• 表4：国内外玻纤滤纸性能对比
• 表5：公司主要产品技术阶段
• 表6：除尘技术对比
• 附表：财务预测与估值