证券行业：投资时钟指向券商，证券行业投资时钟理论股票质押影响测算-20190107-天风证券-20页_1mb

证券行业投资时钟与股票质押影响分析总结

核心内容

证券行业投资时钟理论将券商股的表现划分为四个象限，分别对应不同的政策和市场环境。当前证券行业处于“第一象限-复苏阶段”，意味着市场走弱而政策边际放松，券商股有望产生超额收益。

投资时钟四象限概述

• 第一象限-复苏阶段：市场走弱，政策边际放松，券商股相对收益为正。
• 第二象限-繁荣阶段：市场边际改善，政策持续宽松，券商股相对收益显著增长。
• 第三象限-调整阶段：市场持续走强，政策趋严，券商股相对收益为负。
• 第四象限-衰退阶段：市场边际走弱，政策持续趋严，券商股相对收益为负。

历史数据回顾

券商在第一象限和第二象限中表现出超额收益，而第三象限和第四象限中则相对收益为负。具体历史表现如下：

• 第一象限：
  • 2008.8-2011：相对收益为18%
  • 2012.1-2014.7：相对收益为21%
  • 2018.10-2019.1：相对收益为20%
• 第二象限：
  • 2008.11-2009.8：相对收益为17%
  • 2014.7-2015.1：相对收益为125%

投资趋势预测

当前证券行业正处于第一象限，政策松绑和市场复苏迹象明显。2019年，券商股有望实现估值提升和盈利改善，主要驱动因素包括：

1. 政策松绑，如并购重组、科创板+注册制、股指期货松绑等；
2. 股市可能先于宏观基本面见底，券商估值有望回升；
3. 宽货币政策推动宽信用，券商投行和直投业务受益；
4. 市场利率下行，券商存量融资成本下降，ROE提升；
5. 各板块收入均有望实现正增长，其中投行业务改善空间较大。

股票质押影响测算

股票质押业务概述

股票质押业务是指证券公司或银行等机构将股票作为担保物，向融资方提供资金。分为场内质押和场外质押两种类型，其中场内质押流程更简便，风控更严格。

风险类型

• 信用风险：融资方未能履约导致本金及利息损失；
• 市场风险：质押股票价格波动引发违约；
• 流动性风险：质押股票变现能力不足导致处置失败。

质押规模与影响

• 截至2019年1月4日，市场质押股数为6350.30亿股，质押市值为42782亿元。
• 截止2019年1月4日，触及预估平仓线的融出资金规模为1235亿元，占18Q3归母股东权益比重为9.30%。
• 压力测试结果显示：
  • 若股价下跌10%，融出资金规模为11494亿元，占归母股东权益比例为6.37%；
  • 若股价下跌20%，融出资金规模为13805亿元，占归母股东权益比例为8.03%。

龙头券商影响较小

龙头券商如中信证券、华泰证券、国泰君安、广发证券，受影响比例较低，分别为7.90%、4.07%、7.37%、7.36%。

投资建议

盈利预测与估值

• 营业收入：预计2019年为2661亿元，YOY +8.50%
• 净利润：预计2019年为732亿元，YOY +10.51%
• ROE：预计为3.71%
• 净资产：预计年末为1.97万亿元，YOY +4.06%
• 估值：行业平均估值为1.4xPB，大型券商估值在0.9-1.3xPB之间。

标的推荐

• 买入：中信证券（600030.SH），预计2019年EPS为1.01元，P/E为15.85倍
• 增持：华泰证券（601688.SH），预计2019年EPS为1.08元，P/E为16.38倍
• 增持：国泰君安（601211.SH），预计2019年EPS为0.97元，P/E为17.29倍
• 增持：广发证券（000776.SZ），预计2019年EPS为0.93元，P/E为14.22倍

风险提示

• 政策落地不及预期；
• 市场大幅波动可能造成业绩及估值双重下滑；
• 股票质押风险暴露超预期，资产质量承压。

行业评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 上次评级：强于大市

结论

证券行业正处于政策松绑与市场复苏的初期，预计在2019年将实现估值与盈利的双重改善。股票质押业务对券商的影响有限，龙头券商受影响较小，整体风险可控。投资建议为坚定推荐龙头券商，关注其在政策利好下的估值提升机会。