20260621-华创证券-张瑜_让加息的子弹飞一会儿_张瑜旬度会议纪要No.141_7页_1mb

张瑜旬度会议纪要总结（No.141）

核心内容

本次旬度会议主要围绕美国货币政策及中国经济基本面展开分析，重点讨论了美联储加息的难度、美国经济结构的分化以及中国当前经济面临的短期与中长期制约因素。

主要观点

一、美国加息并非易事

1. 居民收入分化加剧

   • 收入呈现K型分化，高收入群体收入增长快，低收入群体增长慢。
   • 中低收入群体实际消费支出下降，抗风险能力弱，加息将对其造成较大冲击。
   • 低收入群体消费是美国经济长期复苏的重要支撑，加息可能引发社会不稳定。

2. 劳动力市场结构偏均衡

   • 短期因世界杯赛事带动就业需求上升，但此为脉冲式影响，不具趋势性。
   • 长期失业率上升，雇佣率处于低位，职位空缺率与失业率之比下降，显示市场整体偏冷。
   • 劳动力供给趋于停滞，经济增长依赖生产率提升，加息可能抑制生产率增长，带来经济下行风险。

3. 通胀走势见顶，中长期预期未脱锚

   • 二季度通胀大概率见顶，下半年将逐步回落。
   • 油价上涨尚未广泛扩散，核心商品价格稳定，中长期通胀预期保持平稳，未出现脱锚迹象。

4. 美联储政策倾向“嘴上偏鹰、手上偏鸽”

   • 通过鹰派表态管理市场预期，避免加息对经济造成过大冲击。
   • 加息落地难度大，更倾向于维持利率不变，加息门槛较高。

关键信息

二、中国经济基本面分析

1. 短期约束因素

   • 补贴类消费品高基数：去年4-8月补贴集中使用，今年4-8月耐用品消费增速将明显回落。
   • 高油价抑制消费：油价高位对居民出行相关消费形成压制，航空出行量持续下行，是重要观测指标。

2. 中长期制约因素

   • 固投项目储备不足：存量项目增速为负，影响整体投资增长，需关注后续项目落地情况。
   • 居民收入增速放缓：必选消费增速下降，居民收入增长乏力，制约消费复苏。
   • 新房库存去化周期长：当前新房库存去化周期约7个月，地产修复尚未传导至新房市场。

3. 经济修复节奏判断

   • 5-6月处于短期压制与中期结构性问题叠加阶段。
   • 出口仍是当前基本面最大亮点，内需仍面临一定压力。

总结

本次会议指出，美联储在当前环境下加息面临多重阻力，包括收入分化、劳动力市场偏冷及通胀预期未脱锚，因此更倾向于采取“嘴上偏鹰、手上偏鸽”的政策组合，以避免对经济造成过大冲击。同时，中国当前经济仍受短期高基数与高油价影响，中长期则需关注固投、消费及房地产库存等核心问题。整体来看，经济修复节奏缓慢，内需压力较大，出口表现相对较好，市场需保持谨慎乐观。